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研究結(jié)論
     有望收購歐美創(chuàng)新藥公司，從而提高凈利率水平。。與市場上一般把上海醫(yī)藥看成商業(yè)企業(yè)的表象不同，重組后的新上藥其工業(yè)業(yè)務(wù)在整個(gè)集團(tuán)的營業(yè)利潤和凈利潤占比中占據(jù)較大份額，2010 年集團(tuán)實(shí)現(xiàn)銷售收入374.11 億元、凈利潤13.68 億元，其中工業(yè)資產(chǎn)貢獻(xiàn)了營業(yè)利潤的62.4%和凈利潤的68%左右，公司工業(yè)的改善將直接決定整個(gè)集團(tuán)的凈利潤增速，其意義遠(yuǎn)比醫(yī)藥商業(yè)的并購更為重大。。
    公司目前的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中，普藥占據(jù)絕大部分比例，其中1/4 是基本藥物，與化藥制劑類的龍頭企業(yè)恒瑞醫(yī)藥和中成藥的龍頭企業(yè)以嶺藥業(yè)相比，公司工業(yè)業(yè)務(wù)無論從毛利率還是凈利率相比均存在明顯的差距，因而工業(yè)業(yè)務(wù)的改善預(yù)留出足夠的空間，也將直接決定公司利潤的增長速度。公司在中報(bào)業(yè)績發(fā)布會上表示，未來6-12 個(gè)月內(nèi)公司將籌謀對中等規(guī)模的歐美創(chuàng)新藥公司的并購，并購?fù)瓿珊?，我們預(yù)計(jì)公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將發(fā)生明顯變化，專利藥占比有望大幅提升，這將明顯提升公司的凈利率水平。
     工商協(xié)同拐點(diǎn)向上加快發(fā)展。在國藥、華潤和上海醫(yī)藥三大集團(tuán)中，上藥的工商業(yè)聯(lián)動已經(jīng)走到了前面，這主要體現(xiàn)在公司的工業(yè)資產(chǎn)主要為普藥業(yè)務(wù)，同時(shí)工商業(yè)聚集在華東乃至上海地區(qū)，工商業(yè)聯(lián)動具備天然優(yōu)勢，成為競爭對手難以攻克的壁壘。目前公司的工商業(yè)聯(lián)動優(yōu)勢已經(jīng)逐步體現(xiàn)，未來有望拐點(diǎn)向上加快發(fā)展，一方面得益于公司已經(jīng)初步建設(shè)完畢的全國分銷網(wǎng)絡(luò)，另一方面公司通過收購歐美創(chuàng)新藥公司，正將最具利潤的藥物放入到這個(gè)大的網(wǎng)絡(luò)中來，未來放量增長值得期待。未來隨著集團(tuán)成功收購歐美創(chuàng)新藥公司，自家產(chǎn)品必將成為商業(yè)推廣的優(yōu)中之選，利用公司強(qiáng)大的商業(yè)覆蓋能力，創(chuàng)新藥上市有望迅速放量，工商協(xié)同也將實(shí)現(xiàn)質(zhì)的飛躍。
     短期降低費(fèi)用率、長期提高毛利率。上藥的子公司眾多，各自為政，費(fèi)用重復(fù)投入，我們認(rèn)為工業(yè)板塊的銷售、管理費(fèi)用率均有較大的壓縮空間，從今年中報(bào)情況來看，公司成功的降低了各項(xiàng)費(fèi)用率，未來有望維持這一較低水平。另外目前公司正計(jì)劃聚焦核心品種，集中資源，未來有望將現(xiàn)有工業(yè)業(yè)務(wù)的毛利率水平從現(xiàn)有水平的51%提高到60%，重點(diǎn)產(chǎn)品的收入占比超過60%。
     風(fēng)險(xiǎn)提示：公司內(nèi)部管理整合可能面臨阻力
    盈利預(yù)測：我們預(yù)計(jì)公司2011、2012、2013 年每股收益為0.81 元（扣非后每股收益0.72 元）、0.91 元、1.11 元。公司未來充分受益于我國醫(yī)藥行業(yè)集中度提升的大歷程，我們給予2011 年30 倍市盈率，目標(biāo)價(jià)21.6 元，無論從工商兼?zhèn)溽t(yī)藥公司進(jìn)行估值比較還是從排名前十市值醫(yī)藥公司進(jìn)行估值比較，目前股價(jià)均存在明顯低估，繼續(xù)維持買入評級。