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投資要點(diǎn)：
    公司訂單結(jié)構(gòu)理想，在手項(xiàng)目執(zhí)行進(jìn)度良好?！尽?。公司目前訂單中家裝的比例仍控制在15%左右的較低水平，從而對(duì)下游房地產(chǎn)的景氣波動(dòng)有較強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)抵御能力?！尽?。公司第3季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入26.85億元，環(huán)比增長(zhǎng)30%，同比增長(zhǎng)49%；今年前3季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入64.3億元，同比增長(zhǎng)51%。我們判斷公司自去年4季度到今年3季度的115億新簽訂單大都將在今年實(shí)現(xiàn)收入結(jié)轉(zhuǎn)，按85%的結(jié)轉(zhuǎn)比例進(jìn)行經(jīng)驗(yàn)判斷，預(yù)計(jì)公司今年全年的收入將達(dá)到100億元左右，成為建筑裝飾行業(yè)內(nèi)首個(gè)營(yíng)業(yè)規(guī)模達(dá)到百億臺(tái)階的企業(yè)。
    公裝訂單中高檔酒店占比持續(xù)提升，同時(shí)“設(shè)計(jì)施工一體化”的進(jìn)一步推進(jìn)穩(wěn)步提升公司毛利率水平。近幾年公司裝飾訂單中酒店比例占比逐年提升，目前已超過(guò)50%。同時(shí)，在公司設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)增速高于裝飾施工業(yè)務(wù)收入增速的背景下，“設(shè)計(jì)施工一體化”的經(jīng)營(yíng)模式得到更有利的推行。今年前3季度，公司毛利率達(dá)到16.9%，同比提升0.8個(gè)百分點(diǎn)。
    經(jīng)營(yíng)回款情況良好，前3季度經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流相對(duì)上半年成功由負(fù)數(shù)轉(zhuǎn)為正數(shù)。3季度在行業(yè)整體回款期拖長(zhǎng)的情況下，公司加大了在施項(xiàng)目執(zhí)行中的進(jìn)度款、以及前期完工項(xiàng)目尾款的催收力度。到3季度末，公司實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流1.33億元，扭轉(zhuǎn)了上半年經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流為負(fù)的不利局面。截至3季度末，公司應(yīng)收賬款為31.9億元，較年初增長(zhǎng)35%，遠(yuǎn)小于同期收入51%的增長(zhǎng)幅度，顯示了公司良好的管理能力。
    維持推薦的投資評(píng)級(jí)。公司在高端裝飾市場(chǎng)品牌優(yōu)勢(shì)顯著、人才儲(chǔ)備充足且激勵(lì)機(jī)制完善，未來(lái)3年公司將持續(xù)保持行業(yè)領(lǐng)先地位。預(yù)計(jì)2011-2013年公司EPS分別為1.50、2.12和2.82元，按明年25X的PE估值水平，其合理估值為53.0元，維持推薦評(píng)級(jí)。