>> 齊魯證券-魯商置業(yè)(600223)三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：短期資金依然承壓，全年80億銷(xiāo)售目標(biāo)仍可完成-111030
| 上傳日期： |
2011/10/31 |
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來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買(mǎi)入 |
作者： |
丁晨，周濤 |
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投資要點(diǎn)
第三季度增收減利，前三季度總體結(jié)算資源有限，業(yè)績(jī)同比負(fù)增長(zhǎng)。【】。
前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7.32 億元，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額5474 萬(wàn)元，實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)6140 萬(wàn)元，分別比去年同期減少7.2%、42%和37%，實(shí)現(xiàn)基本每股收益0.0613；第三季度單季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.92 億元，比去年同期增長(zhǎng)24%，但實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額5474 萬(wàn)元，實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)3511 萬(wàn)元，卻分別比去年同期仍減少44%和36%，基本每股收益0.0351?！尽?。
第三季度同比增收減利的主要原因在于單季銷(xiāo)售規(guī)模大幅提升，土地增值稅結(jié)算，使得銷(xiāo)售費(fèi)用和營(yíng)業(yè)稅金和附加同比大幅提高，分別比同期增長(zhǎng)2 倍和64%。
成長(zhǎng)期杠桿迅速提升，短期資金壓力仍較大。公司從2010 年開(kāi)始進(jìn)入快速擴(kuò)張期和加速開(kāi)工期， 由于三季度開(kāi)工量迅速提升以及土地價(jià)款集中支付，使得存貨比年初值提高了77%，存貨資金配比從年初的4.6 提升到8.1。同時(shí)杠桿率也顯著提升，資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到92%，比期初提升了2.6 個(gè)百分點(diǎn)；扣除預(yù)收賬款的實(shí)際負(fù)債率60%，與年初基本持平；由于短期借款和長(zhǎng)期借款比年初分別大幅提升289%和62%，因此期末凈負(fù)債率達(dá)到125%，比期初的43%顯著提高，資金壓力方面尤其是短期壓力仍較大。
周轉(zhuǎn)率達(dá)到極致，調(diào)控之下銷(xiāo)售形勢(shì)良好，預(yù)計(jì)年初80 億銷(xiāo)售額目標(biāo)可以達(dá)成。
公司今年計(jì)劃所有項(xiàng)目全面開(kāi)工，全年計(jì)劃達(dá)到220 萬(wàn)平，比去年增長(zhǎng)20%以上，其中三季度開(kāi)工量占比超過(guò)60%。同時(shí)去年新獲得的哈爾濱項(xiàng)目和濟(jì)寧項(xiàng)目將在四季度推盤(pán)，實(shí)現(xiàn)當(dāng)年開(kāi)工當(dāng)年銷(xiāo)售，周轉(zhuǎn)率達(dá)到了極致。
據(jù)了解，截止三季度末，公司簽約銷(xiāo)售額已達(dá)50 多億元，基本達(dá)到去年的水平。公司今年推貨值預(yù)計(jì)可達(dá)150 億，其中四季度仍是推盤(pán)高峰（推貨值將在60 億左右），主要推盤(pán)項(xiàng)目為青島燕兒島項(xiàng)目、臨沂項(xiàng)目、濟(jì)寧項(xiàng)目和濟(jì)南常春藤項(xiàng)目，若假設(shè)50%的去化率，那么公司完成80 億的銷(xiāo)售額問(wèn)題不大，相比去年銷(xiāo)售額增速33%。今年80 億銷(xiāo)售目標(biāo)的完成不僅保證了未來(lái)兩年的業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)，也能緩解公司高速擴(kuò)張帶來(lái)的資金瓶頸問(wèn)題。
綜合體形式低成本擴(kuò)張戰(zhàn)略持續(xù)。第三季度公司仍然堅(jiān)持“山東+X”的綜合體形式擴(kuò)張戰(zhàn)略，繼續(xù)在省內(nèi)重要城市菏澤競(jìng)得綜合體大盤(pán)項(xiàng)目，新增建面62 萬(wàn)平米，樓面地價(jià)僅為780 元/平，預(yù)計(jì)毛利可達(dá)40%，該項(xiàng)目獲取也進(jìn)一步體現(xiàn)了公司在省內(nèi)城市超強(qiáng)政府公關(guān)能力。
估值與投資建議：預(yù)計(jì)公司今年可結(jié)算資源及訴求有限，在業(yè)績(jī)上不會(huì)呈現(xiàn)太大亮點(diǎn)，但明后年預(yù)計(jì)將進(jìn)入結(jié)算高峰（如燕兒島項(xiàng)目），我們維持對(duì)公司的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)11 年、12 年和13 年EPS 分別為0.55、1.00 和1.55 元，凈利潤(rùn)分別增長(zhǎng)24%，83%和55%，對(duì)應(yīng)最新股價(jià)PE 為10、6 和4 倍，RNAVPS 為10.10 元，目前折價(jià)42%，(其中由于歷史原因，凈資產(chǎn)較小，新增NAV 達(dá)9.02 元，占比90%)。我們基于對(duì)公司重點(diǎn)開(kāi)發(fā)的大體量綜合體項(xiàng)目盈利能力、大股東融資能力的看好，以及對(duì)公司未來(lái)兩年業(yè)績(jī)高彈性的判斷，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià) 7.58 至8.08 元。
風(fēng)險(xiǎn)提示：資金面緊縮超預(yù)期。
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