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    前三季度EPS 為0.43 元，內(nèi)部效率提升顯著
    2011 年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入85.0 億元、凈利潤(rùn)2.9 億元，分別同比增長(zhǎng)24.2%、70.2%，對(duì)應(yīng)的EPS 為0.43 元。【】。其中7-9 月實(shí)現(xiàn)收入26.5 億元，同比增長(zhǎng)21.7%；凈利潤(rùn)0.9 億元，同比增長(zhǎng)75.5%?！尽俊Ｇ叭径热?xiàng)費(fèi)用率提升幅度較大，其中銷售費(fèi)用率5.2%、管理費(fèi)用率7.8%，分別同比降低0.4、1.4個(gè)百分點(diǎn)。實(shí)現(xiàn)毛利率21.1%，凈利率3.4%，凈利率比去年明顯提升0.9 個(gè)百分點(diǎn)，盈利水平的提高主要來自內(nèi)部費(fèi)用率的下降。
    管理層順利過渡，發(fā)展戰(zhàn)略明確
    2011 年第三季度，公司基本完成了管理層人事調(diào)整，除原董事長(zhǎng)繼續(xù)擔(dān)任新公司董事長(zhǎng)外，剩余高管主要來自新燕莎。整體而言，公司管理層過渡較為順利，能夠?yàn)楹罄m(xù)業(yè)務(wù)整合奠定良好的基礎(chǔ)。下一步公司將進(jìn)入業(yè)務(wù)整合階段，依據(jù)西單和新燕莎的定位差異，公司未來將以“燕莎主內(nèi)，西單主外”為主要發(fā)展思路，即北京市的擴(kuò)張將以燕莎商場(chǎng)品牌為主導(dǎo)，主打高端精品百貨；北京以外地區(qū)以西單商場(chǎng)為品牌進(jìn)行百貨連鎖擴(kuò)張；貴友大廈則將主打社區(qū)購物中心，在北京及周邊進(jìn)行連鎖擴(kuò)張。目前，首商股份總資產(chǎn)占首旅集團(tuán)的15%，且資產(chǎn)質(zhì)量較好、盈利能力較強(qiáng)。未來，首旅集團(tuán)剩余大量北京地區(qū)核心地段的優(yōu)質(zhì)物業(yè)、土地資源有望注入上市公司，加大公司自有物業(yè)比例，搭筑公司在京內(nèi)、京郊、京外加速擴(kuò)張的跳板。
    盈利預(yù)測(cè)、估值及投資評(píng)級(jí)
    公司第三季度的經(jīng)營業(yè)績(jī)穩(wěn)步提升，繼續(xù)驗(yàn)證我們對(duì)公司進(jìn)入“規(guī)模與效率疊升周期”的判斷，未來主要看點(diǎn)：1）業(yè)務(wù)整合帶來管理效率的提升，未來公司將保持較快的開店速度；2）運(yùn)用燕莎的管理經(jīng)驗(yàn)、西單的良好物業(yè)條件，加上首旅商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目上的大力支持，較快地占據(jù)優(yōu)質(zhì)地段，有望在年內(nèi)開出重組后的首家新店；3）未來還有望成為首旅集團(tuán)的商業(yè)平臺(tái)。我們維持對(duì)公司的“推薦”評(píng)級(jí)，預(yù)測(cè)2011~13 年EPS 為0.60/0.80/1.01 元，對(duì)應(yīng)的PE 為21/16/12倍。