>> 西南證券-桐君閣(000591)研究報告：盤踞西南輻射全國,做全國領(lǐng)袖藥店-120516
| 上傳日期： |
2012/5/31 |
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pdf |
來源： |
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增持(首次) |
作者： |
梁從勇 |
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內(nèi)容摘要：
競爭優(yōu)勢。公司作為西南地區(qū)醫(yī)藥商業(yè)龍頭企業(yè)，經(jīng)過數(shù)年的發(fā)展已經(jīng)成為擁有全球藥房最多的上市公司。另外，在網(wǎng)絡(luò)、品牌、終端、優(yōu)惠政策優(yōu)勢的合力作用下，2010 年的銷售收入占成渝地區(qū)的20%左右（在川渝地區(qū)醫(yī)藥商業(yè)中占有絕對競爭優(yōu)勢），規(guī)模效應(yīng)奠定了其低成本競爭優(yōu)勢。
順勢強力整合，將成為提高利潤增速的必經(jīng)階段。自09 年開展與集團戰(zhàn)略合作以來，銷售收入年增長率高達25%、合作廠家也由初始的9 家企業(yè)增加至30 家左右，銷售收入從4.8 億元提升至15.8 億元。
2012 年，公司將進一步擴大合作企業(yè)范圍，加大合作力度；公司現(xiàn)逐步從“藥店家數(shù)擴張階段”過渡到“以提高資產(chǎn)質(zhì)量為主藥店擴張為輔的階段”。從11 年開始公司通過零售業(yè)態(tài)整合、純銷業(yè)態(tài)整合以及同質(zhì)商品清理，從而提高資源運轉(zhuǎn)效率增強其盈利能力，揮別增收不增利的時代。
強化總部管理、戰(zhàn)略規(guī)劃清晰。桐君閣通過成立采購中心、營運中心、信息中心、實行總部管控的模式，從而強化總部管控。據(jù)保守估計將在12 年將降低采購成本6000 萬元；根據(jù)千億太極的整體規(guī)劃：2011-2015 年，商業(yè)總銷售年復(fù)合增長率將達17.95%，其中零售年均增長25.54%，批發(fā)年均增長34.08%，調(diào)撥年均增長11%，進出口年均增長27.37%，工業(yè)產(chǎn)品銷售年均增長19.1%，中藥材銷售年均增長21.76%。
估值分析。據(jù)我們對其核心業(yè)務(wù)預(yù)測：11 年、12 年、13 年的EPS 分別為0.04 元、0.12 元、0.24 元，對應(yīng)的PE 分別為171X、57X、28.5X。我們認(rèn)為,利潤增速主要來自以下兩點：1）藥店數(shù)量增速的放緩，從而銷售費用快速下降（11 年銷售費用增速高達40%，至3.5 億）；資源整合、新增藥店扭虧，盈利能力增強；公司收入的正常增長（近5年復(fù)合增長率約18%），增厚其業(yè)績。首次覆蓋，給予“增持”評級。
風(fēng)險提示。1）公司銷售費用的下降低于我們預(yù)期；2）整合效果與新增藥店的扭虧速度低于我們預(yù)期。
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