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    投資邏輯
    血必凈注射液潛力市場空間巨大，高成長將持續(xù)多年：（1）血必凈僅進(jìn)入20 個(gè)省的地方醫(yī)保增補(bǔ)，若進(jìn)入新版國家醫(yī)保或者多個(gè)用藥大省的基藥增補(bǔ)將推動(dòng)產(chǎn)品二次高增長（2）公司組建自營團(tuán)隊(duì)逐步成熟，將加強(qiáng)薄弱市場覆蓋，深挖需求（3）血必凈在呼吸科、ICU 等科室的臨床應(yīng)用領(lǐng)域拓展將支撐健康的內(nèi)生增長。綜上所述，我們認(rèn)為血必凈仍然處于產(chǎn)品生命周期的前端，未來5 年仍可以保持30%的復(fù)合增長。
    配方顆粒繼續(xù)跑馬圈地，未來有望于飲片分庭抗禮：康仁堂2013 年仍然保持了60%左右的高增長，在北京地區(qū)保持高速內(nèi)生增長的同時(shí)，阜外地區(qū)銷售占比持續(xù)提升至50%左右，說明公司激進(jìn)的營銷投入開始顯效；我們預(yù)計(jì)2014 年康仁堂仍將保持40%以上的高增長，且費(fèi)用率將逐年下降。
    2014 年激勵(lì)費(fèi)用壓力較大，其他費(fèi)用存在壓縮空間：公司首次授予激勵(lì)對(duì)象為69 人，授予的限制性股票數(shù)量為808 萬股，確認(rèn)總費(fèi)用為16,725.60萬元，2014-2017 年管理費(fèi)用計(jì)提9059.7 萬元，5296.44 萬元，2090.7 萬元，278.76 萬元，對(duì)2014 年業(yè)績釋放產(chǎn)生較大影響，但我們認(rèn)為公司由于2013 年大幅增加研發(fā)投入和營銷費(fèi)用，2014 年以上費(fèi)用率在規(guī)模效應(yīng)下將有所縮減，從而抵消首年激勵(lì)費(fèi)用計(jì)提帶來的負(fù)面影響，全年業(yè)績?nèi)詫⒈３挚焖僭鲩L。
    投資建議
    我們預(yù)計(jì)公司2013-2015 年EPS 分別為0.89 元、1.16 元、1.75 元，同比增長44%，31%，51%（考慮激勵(lì)費(fèi)用計(jì)提），剔除激勵(lì)費(fèi)用后同比增長44%，54%，37%。
    公司是一家具有外延式發(fā)展基因的企業(yè)，前期所并購的汶河醫(yī)療器械和康仁堂均體現(xiàn)出了遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平的成長性，成為公司高速發(fā)展的重要推動(dòng)力，這體現(xiàn)出公司獨(dú)到的投資眼光和整合孵化能力，我們預(yù)計(jì)公司仍將通過內(nèi)生增長和外延式擴(kuò)張并舉的發(fā)展道路前進(jìn)。
    鑒于公司目前主業(yè)的高成長性、外延式擴(kuò)張的可能性以及重磅新藥上市的預(yù)期，給予公司2014 年45 倍，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)53 元，上調(diào)至“買入”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)
    中藥注射劑行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)、外延式擴(kuò)張進(jìn)程不達(dá)預(yù)期。