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    ■規(guī)模縮水、信用成本大增使得業(yè)績低于預(yù)期：全年實(shí)現(xiàn)歸屬母公司股東凈利潤422.8 億元，同比增長12.6%，4 季度單季凈利潤僅同比增長2.6%，環(huán)比下降13.6%。4 季度撥備前利潤同比增長14.7%，由于信用成本明顯高于同期使得營業(yè)利潤僅同比增長1.4%。
    ■4 季度繼續(xù)壓縮同業(yè)、零售貸款投放力度不大：4 季度總資產(chǎn)環(huán)比下降2.6%，主要是同業(yè)資產(chǎn)規(guī)模壓縮1330 億元。貸款方面，全年新增貸款中74%投向零售，但4 季度僅不到三成投向零售。2013 年末零售占比38.5%，主要是小微企業(yè)貸款和信用卡貸款。
    ■存款改善壓力仍存：全年存款同比增長11.4%，4 季度環(huán)比減少1.56%。整體而言，2013 年活期存款占比、儲(chǔ)蓄存款占比均較2012年有所回落，存款改善的壓力依然較大。
    ■中間業(yè)務(wù)高增長：手續(xù)費(fèi)收入同比增長50%，其中增速較快的是代理類、銀行卡、托管業(yè)務(wù)。4 季度公允價(jià)值變動(dòng)損失拉低了非息增速。
    ■不良處臵力度較大，逾期和關(guān)注類比重下降：年末不良率0.85%，環(huán)比3 季末上升8bp，但關(guān)注類、逾期類占比較中期末均有下降（分別降低16、13bp）。由于不良的處臵力度較大同時(shí)撥貸比仍有提升，4 季度單季信用成本117bp，是3 季度的兩倍以上。
    ■投資建議：民生銀行2013 年業(yè)績不及預(yù)期，主要受同業(yè)業(yè)務(wù)壓縮的影響。但在股份制銀行中，民生銀行是機(jī)制靈活、勇于創(chuàng)新和嘗試的典型代表，事業(yè)部改革、小微金融、社區(qū)銀行、直銷銀行探索均領(lǐng)先同業(yè)，短期業(yè)績不佳并不妨礙其享有估值溢價(jià)。我們預(yù)計(jì)其2014年盈利增速14.9%，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)2014 年P(guān)E 和PB 分別為4.46、0.91倍，維持“買入-B”投資評(píng)級(jí)，6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)10.5 元。
    ■風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)增速大幅下滑。