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    投資建議
    貸款快增不可持續(xù)，謹(jǐn)慎增持評(píng)級(jí)
    建行經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，維持2014/2015 年凈利潤(rùn)增速8.7%/8.3%的盈利預(yù)測(cè)，對(duì)應(yīng)EPS0.93/1.01 元，BVPS4.90/5.58 元，現(xiàn)價(jià)交易于4.27/3.95 倍PE，0.81/0.71倍PB。出于行業(yè)整體估值下行及對(duì)貸款和中收增長(zhǎng)乏力的擔(dān)憂(yōu)，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至4.41 元（相對(duì)2014 年0.90 倍PB），漲幅空間11%，下調(diào)至謹(jǐn)慎增持評(píng)級(jí)。
    業(yè)績(jī)概述：貸款增長(zhǎng)速度較快，業(yè)績(jī)略超預(yù)期
    2013 年全年實(shí)現(xiàn)撥備前利潤(rùn)3230 億元，增長(zhǎng)10.8%；凈利潤(rùn)2147 億元，增長(zhǎng)11.1%，超我們預(yù)測(cè)2pc；主要?dú)w因于貸款增速較快。
    新的認(rèn)識(shí)：資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)健貸款快速增長(zhǎng)或終結(jié)
    1.貸款快速增長(zhǎng)或?qū)⒔K結(jié)：建行2013 年貸款增長(zhǎng)14.4%，居五大行之首；然存款增長(zhǎng)乏力，僅增7.8%，存貸比自上市以來(lái)逐年攀升，2013 年末已突破70%。隨著存款脫媒的加劇，預(yù)計(jì)在存貸比約束下建行貸款快速增長(zhǎng)勢(shì)頭在2014 年或難以為繼。
    2.中間業(yè)務(wù)收入重視不足：2013 年手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入增長(zhǎng)11.5%，13Q4 單季同比增長(zhǎng)3%，增速明顯偏慢。從細(xì)項(xiàng)看，除銀行卡、電子銀行及理財(cái)業(yè)務(wù)收入外，其他業(yè)務(wù)均為個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)甚至增速為負(fù)，理財(cái)業(yè)務(wù)14%的增速也較可比銀行偏慢，在向中間業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型方面力度偏弱。
    3.資產(chǎn)質(zhì)量應(yīng)能保持平穩(wěn)：13Q4 不良額環(huán)比增長(zhǎng)4%，不良率環(huán)比微升1bp至0.99%，經(jīng)核銷(xiāo)轉(zhuǎn)出還原后，13H2 不良真實(shí)生成率較13H1 小幅上升5bp至0.20%，資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)定。從先行指標(biāo)看，13H2 關(guān)注類(lèi)貸款余額微增0.5%，90 天以?xún)?nèi)逾期貸款減少7%，預(yù)計(jì)2014 年建行不良率將繼續(xù)保持平穩(wěn)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：利率市場(chǎng)化致存款成本過(guò)快上升、經(jīng)濟(jì)失速致不良快速上升。