>> 光大證券-夢潔家紡(002397)費用控制效果顯現(xiàn),股權(quán)激勵條件有望繼續(xù)達成-140420
| 上傳日期： |
2014/4/23 |
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來源： |
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增持 |
作者： |
李婕，唐爽爽 |
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◆低基數(shù)、費用得到控制促業(yè)績恢復(fù)性增長13年公司實現(xiàn)營業(yè)收入14.23億元，同比增18.55%，歸母凈利潤0.99億元，同比增71%，EPS0.65元，略超市場預(yù)期，10派5元轉(zhuǎn)增10股?？鄯莾衾仍?1.05%，低于凈利增速主要由于轉(zhuǎn)讓南通子公司股權(quán)獲得投資收益（826萬元）以及政府補助（355萬元）。凈利增速大于收入主要受益于費用控制。 13Q4收入（4.9億）增25%、凈利（4837萬）增314.4%。13Q1-Q3收入分別增23.6%、10.0%、12.4%，凈利分別增9.0%、降3.5%、增1085.3%。我們分析，收入同比增長一方面受12年低基數(shù)影響（12Q4由于取消大促收入-10%），另一方面則包含了網(wǎng)購收入的快速增長（雙十一收入5000萬，12 年為3600萬）。13Q4凈利潤同比大幅增加源自銷售費用率大幅降低（-11.6PCT）及低基數(shù)（12Q4凈利潤-75.30%）。
◆外延擴張有所放緩，次新店、促銷及電商貢獻收入增長
（1）2013年，公司各品牌新增銷售終端170家（總店數(shù)2892家，其中直營580家、加盟2312家），外延店鋪增速為6.2%（12年為12%，有所放緩，估計直營店增9%、加盟店增5%），同店增長11.6%。公司曾于11年大幅開店400多家，但終端低迷使得這些次新店成熟較慢，收入低于預(yù)期而費用剛性，對公司收入和業(yè)績增長均影響較大，經(jīng)歷了2年多培育期， 目前次新店開始貢獻收入。
（2）分業(yè)務(wù)來看，我們估計公司電商收入全年1億（其中雙十一5000 多萬，增長39%），增長近70%，占比提升至7%，線下增長16%；線下渠道中，促銷收入1個多億（12年為6000多萬），增長60%以上。
（3）分品牌來看，夢潔保持穩(wěn)定增長（18%），高端品牌寐恢復(fù)正增長（9%），兩個子品牌夢潔寶貝（國內(nèi)首個兒童家紡品牌、06年推出）、平實美學（定位于環(huán)保平價、10年推出）成長性明顯，分別增長48%和70%， 網(wǎng)購品牌覓收入下降19%，我們估計和夢潔上線對覓的沖擊以及網(wǎng)購競爭加劇有關(guān)。
（4）從量價來看，銷量上升17.49%，從而推斷出價格微升0.90%。
（5）分地區(qū)來看，公司的傳統(tǒng)優(yōu)勢銷售區(qū)域華中、華東仍保持較好發(fā)展勢頭（均保持兩位數(shù)增長），華北僅維持持平；弱勢區(qū)域華南、東北和西南地區(qū)分別獲得+32.65%、+51.13%、+59.89%的較快增速，部分原因為去年基數(shù)較低。
◆毛利率略升，Q4費用控制效果顯現(xiàn)，現(xiàn)金流激增
毛利率：13年毛利率同比+0.77PCT至44.19%。在公司促銷收入大幅增長的情況下，毛利率并未受損，我們分析一方面由于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，即較高毛利率的夢潔寶貝增速較快以及占比較高（15%）的寐毛利率反彈； 另一方面公司促銷方式開始轉(zhuǎn)變，即由之前的以打折為主轉(zhuǎn)變到VIP會員 推廣（這部分銷售新品、正品，毛利率較高）和項目管理制（策劃酒會活動促銷等）。
從分品牌情況來看，主品牌夢潔毛利率延續(xù)升勢，增加0.41PCT至41.95%；高端品牌"寐"毛利率較去年大幅上升3.49PCT至56.55%；夢潔寶貝毛利率較去年上升2.17PCT。但平實美學和覓毛利率分別下滑3.88和8.51PCT。從平實美學的情況來看，盡管品牌收入增速提升，但毛利率下降較多，和公司銷售策略轉(zhuǎn)變有關(guān)：以往公司在發(fā)展子品牌時側(cè)重于盈利性，從而相對限制了規(guī)模發(fā)展，從13年開始公司開始調(diào)整品牌定位，進行價格下調(diào)，開始做大品牌、搶占市場份額。
13Q1-13Q3毛利率分別為44.95%（+1.9PCT）、43.32%（-1.9PCT）、43.78%（+0.3PCT），Q4毛利率提升2.2PCT至44.48%，主要因12年第四季度促銷力度加大、團購增加而基數(shù)較低。
費用率：13年銷售費用率降3.83PCT至28.05%，管理費用率升1.69PCT至6.34%，財務(wù)費用率降0.13PCT至0.26%。銷售費用控制主要源自商場費用的收縮（商場費用中的促銷費用偏剛性，但道具費用、商場維護費則有較大彈性，這兩部分13年下降較大），銷售費用中占比較大的終端建設(shè)費、人工成本、商場費用分別同比+18%、+16%、-27%。管理費用率上升主要是研究開發(fā)費投入增加（+303%）以及人工成本上升（+52%）所致。財務(wù)費用率微降主要由于利息收入671萬元。
13Q4銷售、管理和財務(wù)費用率分別降11.6、增4.87、降0.6PCT。公司13年規(guī)劃加大費用控制力度，開始實行嚴格的預(yù)算管理，與公司項目完全掛鉤，有項目才有預(yù)算（項目制的核心就是所有工作都有目標，詳細規(guī)劃，每一個節(jié)點都有詳細記錄以及明確產(chǎn)出，確保目標達成，公司員工的績效也與之掛鉤）。從13Q3開始，銷售費用率開始得到控制，但因租金和商場費用偏剛性沒達到預(yù)期效果，12Q4是公司銷售費用整體入賬的高峰期，而13年公司進行了各月均勻入賬，促使13Q4費用控制
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