>> 中銀國際-金科股份(000656)14年有望從利潤率低谷中回升-140422
| 上傳日期： |
2014/4/22 |
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來源： |
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| 評級： |
謹(jǐn)慎買入（下調(diào)） |
作者： |
田世欣 |
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增長55.28%和下降23.08%，每股收益0.85 元，同比下降22.73%。分紅預(yù)案為10 派1.2 元。公司利潤率大幅下滑超過預(yù)期，經(jīng)營性現(xiàn)金凈流出45.18 億元。由于開發(fā)毛利率下滑10 個點至25%大幅侵蝕利潤，公司業(yè)績遠(yuǎn)未達(dá)到預(yù)期，14 年預(yù)計將回升至30%左右。我們大幅下調(diào)14-15 盈利預(yù)測至1.34 和1.74 元，下調(diào)目標(biāo)價至9.80 元，相當(dāng)于50%NAV 折價和7.3 倍動態(tài)市盈率，下調(diào)評級至謹(jǐn)慎買入。
支撐評級的要點
利潤率超預(yù)期下滑，14 年預(yù)計回升。公司13 年毛利率和凈利潤率分別為15.9%和6.1%，較12 年分別下降9 個百分點和6 個百分點。主要原因是結(jié)算項目以2011 年下半年降價促銷項目為主，且重慶主城原有高毛利項目結(jié)算量減少，另外公司土地增值稅項因項目清算原因仍然高企。14 年下半年結(jié)算價格回升，預(yù)計全年凈利率有望回升至8%左右。
全年銷售 225 億元，同比增長29%，14 年計劃銷售增長24%。公司全年實現(xiàn)銷售金額約225 億元，同比增長約29%；其中，房地產(chǎn)實現(xiàn)簽約銷售金額約208 億元，同比增長約27%，實現(xiàn)簽約銷售面積約263 萬平米，同比增長約16.5%。銷售金額符合我們年中預(yù)期，期末預(yù)收帳款187 億元，鎖定14 年的100%。公司2014 年預(yù)計銷售280 億元，同比增長24%，全年可售金額約500 億元，同比增長約30%。
拿地依然以三四線為主，新增土儲占簽約金額45%。公司全年新增土地計容可建面積約879 萬㎡，同比增長20%，樓面均價約1,073 元/㎡，同比降低14.8%；總投資約94.3 億元，占當(dāng)年地產(chǎn)銷售簽約金額的45%。
新進(jìn)入西安、青島等6 個城市，新增地塊主要分布于三四線城市，重慶郊縣依然是重要拓展區(qū)域，發(fā)揮公司在三四線城市長年耕作較為了解的優(yōu)勢。年末在建及未開工項目建筑總面積約2,700 萬平米。
負(fù)債率偏高，亟待再融資輸血。年末，公司資產(chǎn)負(fù)債率84%，與上年持平，凈負(fù)債率161%，較上年大幅提高了51 個百分點，在行業(yè)中屬于偏高位置，每股經(jīng)營性凈現(xiàn)金流出為3.9 元，財務(wù)狀況較為緊張。為解決資金問題，公司先后公布了43 億元的非公開增發(fā)方案和38 億元的債券發(fā)行預(yù)案，但目前擬增發(fā)底價10.81 元與現(xiàn)價倒掛程度較大，發(fā)行存在一定難度。
戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型規(guī)劃中，五年目標(biāo)銷售千億。公司除了堅持既定的 622 戰(zhàn)略，也開始對地產(chǎn)業(yè)務(wù)進(jìn)行轉(zhuǎn)型規(guī)劃，計劃向養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)、文化旅游產(chǎn)業(yè)進(jìn)軍，并訂立五年內(nèi)銷售規(guī)模超1,000 億的戰(zhàn)略目標(biāo)，即5 年復(fù)合平均增速達(dá)到35%。
評級面臨的主要風(fēng)險
三四線城市供應(yīng)量較大導(dǎo)致銷售去化不及預(yù)期。
估值
公司盈利能力的下滑超出預(yù)期，基于對三四線城市去化的擔(dān)心，我們下調(diào)2014-15 年每股收益預(yù)測26%和22%至1.34 和1.74 元，根據(jù)7.3 倍14 年市盈率和每股NAV19.60 元的50%折價，我們將公司目標(biāo)價由14.10元調(diào)低至9.80 元，下調(diào)至謹(jǐn)慎買入評級。
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