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    受益于2013Q1 低基數，當季業(yè)績高增長。公司2014 年一季度實現凈利潤108 億元，同比增長21%。當季增速較高主要得益于：1）2013Q1 非標資產規(guī)模較?。ㄌ貏e是日均規(guī)模），與后續(xù)季度相比收入基數較低；2）當季非息收入大幅增長72%貢獻業(yè)績。與此同時，當季支出端壓力上升，主要體現為負債成本剛性上移和信用成本快速上升。
    非標規(guī)模穩(wěn)定，同業(yè)業(yè)務收縮。公司2014 年一季度存款/貸款分別較年初增長5%/4%，逐步過渡至中速增長區(qū)間。當季應收款項類投資余額微升，推測非標資產規(guī)?；酒椒€(wěn)，考慮到監(jiān)管和風險約束，后續(xù)季度可能進入緩慢收縮。與此同時，公司同業(yè)資產和負債規(guī)模分別環(huán)比下降4%/8%，可能表明公司資產負債業(yè)務正在一定程度上回歸傳統存貸。
    貸款收益率緩慢下行，但負債成本料將繼續(xù)承壓。公司貸款結構優(yōu)化路徑主要體現為房地產、個人經營等，在一定程度上抵御了資產端收益率的下行，預計貸款平均收益率呈現緩慢下降態(tài)勢。但公司負債成本仍有上行壓力，2014 年一季度利息支出環(huán)比上升11%，升幅超過利息收入10 個百分點，推測與對公存款（占總存款67%）定期化趨勢有關。
    手續(xù)費表現突出，信用風險總體溫和但信用成本將停留高位。公司2014年一季度手續(xù)費凈收入50 億元，同比增長72%，占總收入比例首次上升至18%高位，推測在債券承銷、托管、理財等領域均實現了超過100%的增長。信用風險端，公司當季不良貸款余額上升12 億相對溫和，但關注類貸款余額增長74 億，可能對后續(xù)季度不良形成壓力。我們傾向于認為公司有能力保持平穩(wěn)的風險暴露節(jié)奏，但信用成本將被迫停留高位（0.7%附近，當季數值為0.95%）。
    優(yōu)先股發(fā)行實質性利好公司經營和普通股東權益。公司發(fā)布了銀行業(yè)第一份優(yōu)先股發(fā)行預案，擬非公開發(fā)行優(yōu)先股募資300 億元。參考浦發(fā)銀行次級債交易利率（6.4%附近），預計優(yōu)先股股息率在7%-7.5%，年付息規(guī)模21 億，應不會影響普通股股息。若發(fā)行成功，公司資本充足率將上升1.2 個百分點至12.2%附近，至少能夠滿足3-5 年業(yè)務發(fā)展需要。該類優(yōu)先股將附帶強制轉股條款，觸發(fā)條件為核心一級資本充足率低于5.125%或被銀監(jiān)會認定生存困難；所有優(yōu)先股轉股將攤薄普通股權益13%左右。
    我們認為，公司ROE 水平長期停留20%上方，普通股股息率已達7%附近，優(yōu)先股發(fā)行對普通股東權益形成實質性利好。
    風險因素。宏觀經濟加速下行，利率市場化快于預期，優(yōu)先股發(fā)行失敗。
    維持盈利預測和“增持”評級。公司業(yè)務穩(wěn)健，預計全年業(yè)績增速前高后低。優(yōu)先股發(fā)行屬實質利好，移動金融領域的突破亦值得期待，建議投資者積極把握個股階段性機會。我們維持公司2014/15 年EPS 預測2.47/2.67 元，現價對應PE 分別為4.0X/3.7X，安全邊際良好、具備向上彈性，維持公司“增持”評級，目標價11 元。