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公司扣非后凈利潤為40,045 萬元，同比下降15.08%。我們下調(diào)公司2014-16年每股收益預(yù)測分別為1.41、1.48、1.55 元（之前為1.59、1.77、1.96 元），以2013 年為基期未來三年復(fù)合增長率為1.2%，目標(biāo)價(jià)下調(diào)為23.97 元，對應(yīng)2014 年17 倍市盈率。公司擁抱互聯(lián)網(wǎng)，積極推行全渠道戰(zhàn)略，符合行業(yè)未來發(fā)展趨勢，維持買入評級。
    支撐評級的要點(diǎn)
    3 季度收入持續(xù)萎靡，關(guān)閉湛江店支出補(bǔ)償款導(dǎo)致利潤大幅下降：3 季度公司新開焦作王府井一家門店。從單季度拆分看，2014 年3 季度公司營業(yè)收入41.19 億元，同比降低8.54%，增速低于2 季度的-7.19%；歸屬于母公司的凈利潤10,804 萬元，同比降低29.24%，增速低于2 季度的4.49%。
    扣非后凈利潤8,416 萬元，同比降低27.93%，增速低于2 季度的-10.20%。
    3 季度利潤大幅下滑，主要是由于上半年關(guān)閉湛江店，3 季度公司支付給物業(yè)方和供應(yīng)商補(bǔ)償款，公司3 季度單季度營業(yè)外支出為3,583 萬元，而去年同期僅96 萬元。
    毛利率同比增長0.98 個(gè)百分點(diǎn)，期間費(fèi)用率同比增加1.28 個(gè)百分點(diǎn)：毛利率方面，2014 年1-3 季度公司綜合毛利率為20.65%，較去年同期同比增長0.98 個(gè)百分點(diǎn)。期間費(fèi)用率方面，2014 年1-3 季度公司期間費(fèi)用率同比增加1.28 個(gè)百分點(diǎn)至15.13%，其中銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比分別變化0.93/0.40/-0.04 百分點(diǎn)至11.58%/3.08%/0.47%，銷售管理費(fèi)用率提高，主要是由于收入下降，同時(shí)關(guān)店造成損失所致。
    與恒大合資成立商業(yè)物業(yè)合資公司，未來進(jìn)一步提高自有物業(yè)比例：公司同時(shí)公告，與恒大集團(tuán)共同出資成立兩家合資公司，其中一家為商業(yè)物業(yè)合資公司，主營業(yè)務(wù)為城市綜合體或商業(yè)地產(chǎn)的開發(fā)，注冊資本10億元，公司出資5.1 億，持股51%；另一家為商業(yè)管理合資公司，主營業(yè)務(wù)為對雙方商定范圍內(nèi)的商業(yè)物業(yè)進(jìn)行經(jīng)營和管理，注冊資本5,000萬元，公司出資2,550 萬元，持股51%。公司結(jié)合雙方在各自領(lǐng)域經(jīng)營優(yōu)勢，在全國范圍內(nèi)開展商業(yè)地產(chǎn)經(jīng)營、百貨零售運(yùn)營及商業(yè)管理等業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢互補(bǔ)；通過提高公司自有物業(yè)比重，降低公司物業(yè)成本，符合公司未來發(fā)展戰(zhàn)略。
    評級面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
    新門店培育期過長，規(guī)模擴(kuò)張時(shí)人才管理風(fēng)險(xiǎn)。
    估值
    我們下調(diào)公司14-16 年每股收益預(yù)測分別為1.41、1.48、1.55 元（之前為1.59、1.77、1.96 元），以13 年為基期未來三年復(fù)合增長率為1.2%，目標(biāo)價(jià)由25.00 元下調(diào)為23.97 元，對應(yīng)14 年17 倍市盈率。維持買入評級。