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    線上業(yè)績(jī)逐步好轉(zhuǎn)，“阿蘇”合作注入增長(zhǎng)動(dòng)力：2015 年上半年，蘇寧易購(gòu)GMV 同比增長(zhǎng)104.65%，開放平臺(tái)實(shí)現(xiàn)交易規(guī)模35.62 億元，環(huán)比增長(zhǎng)102.6%，轉(zhuǎn)型的成果逐步凸顯；線上運(yùn)營(yíng)方面，蘇寧生態(tài)圈SKU數(shù)量達(dá)到1220 萬，相比于2014 年年末增長(zhǎng)了54.2%，開放平臺(tái)商戶數(shù)增長(zhǎng)至15000 家，相比于2014 年年末增長(zhǎng)36.4%，移動(dòng)端訂單數(shù)量占比接近56%，線上運(yùn)營(yíng)指標(biāo)逐步好轉(zhuǎn)；會(huì)員方面，截止2015 年6 月末，公司零售體系會(huì)員總數(shù)達(dá)到1.98 億?！鞍⑻K”合作將有助于緩解蘇寧易購(gòu)的流量壓力，推動(dòng)蘇寧線上業(yè)務(wù)的快速增長(zhǎng)。
    圍繞互聯(lián)網(wǎng)視頻生態(tài)圈，打造PPTV 新業(yè)態(tài)新業(yè)務(wù)：目前，PPTV 仍將處于戰(zhàn)略投入期，2015 年上半年，PPTV 虧損3.9 億元，去年同期虧損約為1.7 億元，有進(jìn)一步擴(kuò)大的趨勢(shì)。未來，PPTV 將在在線視頻、家庭互聯(lián)網(wǎng)，PP 云業(yè)務(wù)和PP 體育四個(gè)板塊逐次發(fā)力，加大自制內(nèi)容投入，引入西甲獨(dú)家版權(quán)，上市PPTV操作系統(tǒng)PPOS 和智能硬件產(chǎn)品，打造“硬件+內(nèi)容+服務(wù)+電商”的商業(yè)模式。我們認(rèn)為，互聯(lián)網(wǎng)視頻業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)激烈，公司仍將加大對(duì)PPTV 的投入，PPTV 短期內(nèi)維持虧損狀態(tài)是大概率事件，但隨著“硬件+內(nèi)容+服務(wù)+電商”的商業(yè)模式逐步成熟，PPTV 的虧損有望收窄。
    供應(yīng)鏈金融有望為蘇寧金融貢獻(xiàn)巨大增量：蘇寧與阿里合作，阿里生態(tài)圈的B 端用戶將逐步接入蘇寧物流、蘇寧云店，同時(shí)，蘇寧將其線下資源（物流、云店）向全社會(huì)開放，我們預(yù)計(jì)大量的B 端用戶將成為蘇寧生態(tài)圈的用戶，蘇寧供應(yīng)鏈金融有望實(shí)現(xiàn)快速放量。消費(fèi)金融方面，在阿里巴巴旗下支付寶全面接入蘇寧生態(tài)圈的情況下，蘇寧原有支付工具易付寶或?qū)⑹艿經(jīng)_擊，而支付工具作為消費(fèi)金融非常關(guān)鍵的一環(huán)，蘇寧消費(fèi)金融業(yè)務(wù)的成長(zhǎng)性或?qū)⑹艿揭欢_擊。
    蘇寧線上線下估值重構(gòu)，轉(zhuǎn)型過程中戰(zhàn)略性溫和虧損可以接受。蘇寧作為產(chǎn)業(yè)內(nèi)率先推行互聯(lián)網(wǎng)零售模式的公司，在行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)中積累了豐富的運(yùn)營(yíng)實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，率先卡位，且蘇寧的物流、金融方面均已經(jīng)全面布局，考慮到蘇寧與阿里合作將為蘇寧帶來巨大的增量，我們預(yù)計(jì)，2015 年蘇寧云商生態(tài)圈實(shí)現(xiàn)銷售收入有望突破1300 億元，未來，隨著線上收入占比的提升（線上業(yè)務(wù)毛利率低于線下業(yè)務(wù)），我們維持蘇寧云商2015/2016 年EPS 分別為0.13/0.03（計(jì)算股本為73.83 億），下調(diào)2017 年EPS 至0.03（計(jì)算股本為73.83億），參照市場(chǎng)目前對(duì)零售企業(yè)的估值以及蘇寧云商“蘇寧易購(gòu)+線下門店+供應(yīng)鏈金融+蘇寧物流+PPTV”商業(yè)模式的先進(jìn)性，給予蘇寧云商1XPS，市值1320 億元，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)17.8 元，給予“增持”評(píng)級(jí)。