>> 東興證券-陽光城（000671）2016年報點評：并購蓄力雄起，陽光灑滿征程-170417
| 上傳日期： |
2017/4/17 |
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| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
鄭閔鋼 |
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報告期內(nèi)，公司堅定“區(qū)域聚焦、深耕發(fā)展”的區(qū)域布局，深耕沿海經(jīng)濟帶，擇機進入戰(zhàn)略機遇點，重點布局最具發(fā)展?jié)摿Φ某砷L性城市，逐步形成3+1+X的戰(zhàn)略布局（長三角、京津冀、珠三角+大福建+戰(zhàn)略城市），進一步樹立和提升“陽光城”的品牌力。公司實現(xiàn)營業(yè)收入195.98億元，同比下降12.4%，低于預(yù)期，主要受項目結(jié)轉(zhuǎn)周期的影響。但不改公司擁有的巨大土儲對未來業(yè)績大幅增長的支撐，我們?nèi)匀豢春霉疚磥韮赡陿I(yè)績回歸高速增長的路徑。
在堅持房地產(chǎn)主業(yè)不動搖的前提下，公司積極把握中國服務(wù)消費升級趨勢，穩(wěn)步拓展教育行業(yè)的投資機會，一方面促進公司轉(zhuǎn)型升級，培育新的業(yè)務(wù)增長點；另一方面協(xié)同整合公司社區(qū)服務(wù)資源，提升公司房地產(chǎn)項目附加價值，與公司房地產(chǎn)主業(yè)形成協(xié)同發(fā)展的新態(tài)勢。
堅持區(qū)域聚焦，落實“3+1+X”城市布局戰(zhàn)略。公司一如既往深耕大本營福建區(qū)域，在福州取得銷售額和銷售面積雙料冠軍；以上海、北京、深圳為核心，堅持布局長三角、京津冀和珠三角的熱點城市，作為戰(zhàn)略機會城市進入：以西咸新區(qū)的土地布局為代表，在政策紅利續(xù)存及土地成本較低的前提下，公司將充分發(fā)揮資源，培養(yǎng)該等城市作為利潤補充的戰(zhàn)略機遇點。
在堅定不移地實施“3+1+X”戰(zhàn)略布局的前提下，面對當前及未來“面粉比面包貴的形勢”，公司積極通過招拍掛和并購兩種方式，切入有市場容量且有潛力的城市，積極獲取優(yōu)質(zhì)土地。
多元化拿地渠道，顯著降低拿地成本。公司2016年拿地金額281億元，創(chuàng)歷史新高，占銷售額比重高達57.7%（以克而瑞數(shù)據(jù)公布的2016年銷售額為487億元為基準計算），獲得的土地儲備中，面積約85%的比例為并購方式獲得（并購獲得建面836萬平，2016年總計獲得土儲建面978萬平），所費金額只有125億元（2016年總計拿地金額281億元），其成本優(yōu)勢顯而易見。我們認為，公司在并購市場的動作走在市場的前列，已經(jīng)形成了一定程度的比較優(yōu)勢，雖然在2017年多數(shù)房企都開始關(guān)注并購市場的大背景下，公司仍然有可能依靠更加專業(yè)化的團隊實現(xiàn)較好的收購成果。
值得關(guān)注的是，由于并購基金產(chǎn)生的財務(wù)費用無法進行資本化，公司財務(wù)費用同比大增86.2%，但隨著并購項目開始進入結(jié)轉(zhuǎn)周期，公司2017年費用率有望回歸下行通道。
公司本輪融資加速，融資成本大大降低。公司充分利用資本市場的融資功能，通過非公開增發(fā)、公司債、中期票據(jù)、資產(chǎn)證券化等創(chuàng)新金融工具，進一步優(yōu)化公司資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)、降低融資成本。公司通過私募債 60 億元和公募債 26 億元的預(yù)案，融資利率在4.5%-7.5%，較以往融資成本有所降低，本報告期內(nèi)公司整體平均融資成本8.42%，比上年同期下降1%。
拓展教育行業(yè)投資機會，促進轉(zhuǎn)型升級。公司及陽光城控股集團擬與深圳新奧投資基金管理有限公司合作發(fā)起設(shè)立教育產(chǎn)業(yè)并購基金，規(guī)模不超過 30 億。公司大股東福建陽光集團在教育領(lǐng)域資源深厚，旗下陽光教育集團是國內(nèi)規(guī)模最大的民辦教育集團之一，未來不排除將旗下教育資源注入上市公司的可能。
風險提示：地產(chǎn)調(diào)控趨嚴、地產(chǎn)銷售不及預(yù)期、教育資產(chǎn)注入不及預(yù)期
結(jié)論：
公司堅定“區(qū)域聚焦、深耕發(fā)展”的區(qū)域布局，項目儲備方面，除深耕已有區(qū)域外，公司將實現(xiàn)切入珠三角，同時加大并購力度，逐步形成3+1+X的戰(zhàn)略布局（長三角、京津冀、珠三角+大福建+戰(zhàn)略城市），進一步樹立和提升“陽光城”的品牌力。在堅持房地產(chǎn)主業(yè)不動搖的前提下，公司積極把握中國服務(wù)消費升級趨勢，穩(wěn)步拓展教育行業(yè)的投資機會，一方面促進公司轉(zhuǎn)型升級，培育新的業(yè)務(wù)增長點；另一方面協(xié)同整合公司社區(qū)服務(wù)資源，提升公司地產(chǎn)項目的附加價值，與其形成協(xié)同發(fā)展的態(tài)勢。我們預(yù)計公司2017年-2019年營業(yè)收入分別為346億元、413億元和46億元，每股收益分別為0.62元、0.85元和1.09元，對應(yīng)PE分別為8.72、6.35和4.97，維持公司“強烈推薦”評級。
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