>> 申萬宏源-延江股份(300658)躋身國際龍頭供應(yīng)鏈體系，延續(xù)業(yè)績高速增長-170606
| 上傳日期： |
2017/6/7 |
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pdf |
來源： |
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作者： |
王立平 |
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公司主要從事材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，下游客戶分布廣泛，2016 年內(nèi)外銷占比分別為52.6%和47.4%。2）公司近年來業(yè)績增長迅速，近三年營業(yè)收入復(fù)合增速為39.1%，凈利潤復(fù)合增速為63.1%。公司2016 年實現(xiàn)收入6.0 億元，歸母凈利潤8980 萬元，毛利率36.4%，凈利率15.0%。3）公司實際控制人為謝氏家族，發(fā)行后合計持股69.6%，戰(zhàn)略投資者與公司員工也持有股份。
國內(nèi)一次性衛(wèi)生用品市場擴容空間大，面層材料供應(yīng)鏈準入門檻高，利好龍頭企業(yè)。1）我國紙尿布市場持續(xù)擴容。2016 年我國紙尿布市場規(guī)模74 億美元，近三年CAGR 達11.8%。2015年市場滲透率46%，對比國外發(fā)達國家80%的滲透率，市場規(guī)模仍有較大成長空間，帶動上游面料行業(yè)增長。2）婦女衛(wèi)生用品面料向高端化升級。2016 年我國衛(wèi)生巾市場規(guī)模為120億美元，發(fā)展成熟。衛(wèi)生巾面層面料多次升級，高端化、舒適性發(fā)展趨勢對打孔無紡布和PE打孔膜需求增強。3）面層材料供應(yīng)準入門檻高。下游品牌端市場份額集中度高，大客戶甄選面層面料標準嚴格，認證周期長。面料供應(yīng)門檻高，利好上游行業(yè)內(nèi)優(yōu)質(zhì)龍頭發(fā)展。
公司進入國際大客戶采購體系，銷量端大幅增長推動業(yè)績上升。1）公司形成技術(shù)研發(fā)、工藝優(yōu)化、市場積累三方面優(yōu)勢，達到國際大客戶采購標準，成為全球高端產(chǎn)品供應(yīng)鏈中的一環(huán)。2）第一大產(chǎn)品3D 打孔無紡布增長態(tài)勢良好，2015、2016 年銷量增速分別為22.0%、35.3%。2014 年公司開始為金佰利、恒安集團供應(yīng)打孔無紡布后，下游品牌商相繼在公司打樣測試，公司拓展了日本大王、韓國YK、寶潔等客戶。同時公司產(chǎn)能穩(wěn)定擴張，為收入高增長提供基礎(chǔ)保證。3）PE 打孔膜產(chǎn)品業(yè)績爆發(fā)可期，2015、2016 年收入增速分別19.2%、20.5%。公司開發(fā)多款高端PE 打孔膜產(chǎn)品，近三年平均銷售價格增長明顯。2016 年寶潔訂單完成考核測試開始規(guī)模銷售，公司產(chǎn)能利用率回升，未來業(yè)績爆發(fā)可期。
公司擬發(fā)行不超過2500 萬股，預(yù)計募集資金凈額為4.34 億元，主要用于打孔無紡布項目以及研發(fā)中心建設(shè)。預(yù)計18 個月建設(shè)期完成后，內(nèi)提升22,000 噸打孔無紡布產(chǎn)能，項目實施完成后打孔無紡布產(chǎn)能提升137.5%。公司進入大客戶采購范圍訂單增長，兩年后可能面臨產(chǎn)能嚴重不足的窘境，擴產(chǎn)項目有助于公司打破產(chǎn)能瓶頸。
公司是一次性衛(wèi)生用品面層材料龍頭，且是唯一一家上市公司，具有稀缺性。依靠下游市場持續(xù)擴容升級，高端面層材料市場增長可期。同時公司進入領(lǐng)先品牌供應(yīng)鏈范圍，積極提升產(chǎn)能，業(yè)績高增長有望延續(xù)。我們預(yù)測公司17-19 年全面攤薄后EPS 分別為1.27/1.85/2.49元，給予2017 年合理估值40-45 倍，對應(yīng)公司EPS 合理價格區(qū)間為50.8-57.2 元。
風(fēng)險揭示：原材料價格波動風(fēng)險、匯率波動風(fēng)險、稅收優(yōu)惠政策的變動風(fēng)險、應(yīng)收賬款金額較大的風(fēng)險、成長性風(fēng)險等。
特別提示：本報告所預(yù)測新股定價不是上市首日價格表現(xiàn)，而是現(xiàn)有市場環(huán)境基本保持不變情況下的合理價格區(qū)間。
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