>> 中信建投-志邦股份（603801）志邦廚柜攜手法蘭菲，全屋并進(jìn)-170711
| 上傳日期： |
2017/7/12 |
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來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
花小偉 |
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公司自成立以來一直從事整體廚柜業(yè)務(wù)，是整體廚柜領(lǐng)軍企業(yè)之一。公司本次發(fā)行前總股本為12000 萬股，公司實(shí)際控制人為孫志勇、許幫順。孫志勇直接持有公司27.66%的股份，并通過元邦投資間接持有公司4.74%的股份；許幫順直接持有公司26.85%的股份，并通過共邦投資間接持有4.74%的股份，二人通過直接持股和間接支配而合計(jì)持有公司63.99%的股份。上市后，實(shí)際控制人絕對(duì)控股地位不變，持股占比變?yōu)?7.98%，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。
業(yè)績(jī)穩(wěn)健向上，盈利能力增強(qiáng)，廚柜帶動(dòng)衣柜。公司主要產(chǎn)品為整體廚柜和定制衣柜，2016 年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入15.70 億元，同比增長(zhǎng)32.11%，歸母凈利潤1.78 億元，同比增長(zhǎng)34.30%。2017年Q1，公司業(yè)績(jī)持續(xù)高速增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2.85 億元，同比增長(zhǎng)37.59%，歸母凈利潤0.20 億元，同比增長(zhǎng)51.03%。
分產(chǎn)品看，整體廚柜方面，公司2016 年?duì)I業(yè)收入14.19 億元，占比90.38%，同比增長(zhǎng)26.69%，產(chǎn)品包括美廚、名仕、御庭、維也納、凡爾賽五大系列；定制衣柜方面，公司2016 年?duì)I業(yè)收入0.91 億元，占比5.81%，同比增長(zhǎng)306.32%，產(chǎn)品包括名仕、維也納、凡爾賽三大系列，能夠滿足不同客戶個(gè)性化的消費(fèi)需求。盈利能力方面，2016 年志邦股份毛利率為36.80%，較2015年毛利率37.74%下降0.94pct，凈利率為11.32%，較2015 年上升0.18pct，期間費(fèi)用率為22.14%，較2015 年下降1.48pct。
產(chǎn)能高位運(yùn)行，募投擴(kuò)產(chǎn)化解瓶頸。廚柜產(chǎn)能利用率持續(xù)高位，衣柜產(chǎn)能利用率顯著提升。廚柜方面，2014 年、2015 年、2016 年產(chǎn)能利用率分別為105.59%、97.09%、108.64%，產(chǎn)銷利用率分別為92.26%、99.07%、103.09%。衣柜方面，2015 年公司開展定制衣柜業(yè)務(wù)，2016 年隨著銷量增加，產(chǎn)能利用率達(dá)到83.46%。公司6 月20 日首次公開發(fā)行新股4000 萬股，募集資金9.34 億元。本次募投項(xiàng)目建成后將有效解決公司產(chǎn)能瓶頸。20萬套整體廚柜項(xiàng)目和12 萬套定制衣柜項(xiàng)目預(yù)期建設(shè)期均為兩年，完全投產(chǎn)后可分別新增年收入13 億元、3.12 億元，分別新增凈利潤1.36 億元、0.32 億元。
經(jīng)銷模式為主，覆蓋范圍廣泛。公司的銷售模式主要分為經(jīng)銷商模式、大宗業(yè)務(wù)銷售模式和直營銷售模式，經(jīng)銷商模式是公司的主要銷售模式。2014-2016年，公司經(jīng)銷模式收入分別為7.65億元、8.77億元、10.81億元，占比為75.11%、76.73%和71.61%。
渠道數(shù)量增長(zhǎng)迅速。截至2016年底，公司已經(jīng)發(fā)展經(jīng)銷商1061家，其中櫥柜與衣柜分別為933家、128家，同比分別增長(zhǎng)10.94%、64.10%；發(fā)展經(jīng)銷商專賣店1275家，其中櫥柜與衣柜分別達(dá)1112家、153家，同比分別增長(zhǎng)10.43%、96.15%。經(jīng)銷商覆蓋面積廣闊，店面與收入均集中在華東、華中、華北、西南。2016年華東、華中、西南華北的經(jīng)銷商門店占比分別為33.81%、15.56%、14.03%、16.64%，對(duì)應(yīng)經(jīng)銷商收入占比分別為41.01%、31.9%、12.95%、16.25%，經(jīng)銷商門店合計(jì)占比80.04%、經(jīng)銷商收入合計(jì)占比83.83%。
投資建議：公司2017年1-3月實(shí)現(xiàn)收入2.85億（+37.59%），利潤0.20億（+51.03%）。公司預(yù)計(jì)2017年1-6月營業(yè)收入65,271.93萬元-83,073.37萬元，較2016年1-6月增長(zhǎng)幅度10.00%-40.00%；預(yù)計(jì)歸屬于母公司所有者的凈利潤5,466.95萬元-6,957.94萬元，較2016年1-6月增長(zhǎng)幅度10.00%-40.00%；預(yù)計(jì)扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤5,139.60萬元-6,480.36萬元，較2016年1-6月增長(zhǎng)幅度15.00%-45.00%。再結(jié)合公司的產(chǎn)能投放、渠道開店計(jì)劃等等，我們預(yù)計(jì)2017、2018公司營收分別為21.95億元、30.46億元，同比增長(zhǎng)39.81%、38.76%，凈利潤分別為2.48億、3.41億，同比增長(zhǎng)39.65%、37.41%，EPS分別為1.55元/股、2.13元/股，2017、2018PE分別為28、20X，首次覆蓋，給予"買入"評(píng)級(jí)。
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