>> 中泰證券-瀘州老窖（000568）張弛有度，市值劍指千億-170828
| 上傳日期： |
2017/8/29 |
大小： |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
范勁松 |
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17Q2 公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入24.46 億元，同比增長18.42%，環(huán)比下降2pct；17Q2 公司實(shí)現(xiàn)利潤6.7 億元，同比增長30.65%；從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，上半年高檔酒實(shí)現(xiàn)24.8 億收入，同比增長45%；中檔酒實(shí)現(xiàn)12 億收入，同比收入持平，如果扣掉價格上漲的要素，中檔酒收入同比下滑，低檔酒博大系列上半年總體調(diào)整，二季度調(diào)整結(jié)束后呈現(xiàn)增長。從區(qū)域來看，西南區(qū)域體量最大，上半年實(shí)現(xiàn)20 億收入，增速約10.8%，華北地區(qū)實(shí)現(xiàn)28.7%的增長，收入達(dá)12.7 億元；華中地區(qū)增速最快，增速達(dá)56%，實(shí)現(xiàn)9.3 億收入。
毛利率、營業(yè)稅金提升明顯。17H1 公司毛利率為68.33%，同比提高9.9pct，其中Q2 毛利率66.72%，同比提高5.5pct，主要得益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的上移以及產(chǎn)品毛利率的提升。分產(chǎn)品來看，高檔酒毛利率91%，同比提高2.3 pct；中檔酒毛利率72.4%，同比提高12.8pct；低檔酒毛利率20.6%，同比提高5.2pct；17H1 公司銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用、財務(wù)費(fèi)用同比分別增長42.87%、32.08、-25.66%；營業(yè)稅金及附加增加74%，2017Q2 稅率12.55%，環(huán)比增加4.02pct，這主要是公司低檔酒系列將外包的部分（以前有外包的公司交稅）納入到公司。
高檔酒持續(xù)放量，中檔酒價格理順蓄勢，低檔酒調(diào)整結(jié)束，三駕馬車有望在下半年同時拉動。從高端酒市場來看，未來2-3 年茅臺供應(yīng)偏緊的格局依舊延續(xù)，價格有望繼續(xù)走高，給國窖提價和放量預(yù)留充足空間，公司高檔酒招商進(jìn)展順利，預(yù)計下半年乃至明年依舊可以保持高速成長；中檔酒今天上半年總體調(diào)整，理順價格，銷量雖有所消減，但是渠道做得扎實(shí)，下半年有望蓄勢帶飛；博大系列經(jīng)過了2015 年下半年至今的調(diào)整，歷時兩年之久，目前營銷團(tuán)隊(duì)已經(jīng)兵強(qiáng)馬壯，產(chǎn)品體系、價格體系已經(jīng)理順，博大系列有望迎來快速的成長。綜合來看，公司高端酒提價有望進(jìn)一步增厚業(yè)績，中端酒價格回升后進(jìn)入穩(wěn)步增長期，低端酒基本調(diào)整到位迎來加速增長，我們繼續(xù)堅(jiān)定看好中高檔酒不斷發(fā)力驅(qū)動公司整體業(yè)績持續(xù)高增長。
管理層改革舉措深得市場認(rèn)可，堅(jiān)定看好公司沖刺回歸行業(yè)前三之志。我們一直強(qiáng)調(diào)瀘州老窖是未來成長路徑非常清晰的酒企，2015 年“劉林”組合上任后，公司在產(chǎn)品定位、組織架構(gòu)、渠道體系以及激勵機(jī)制等方面做出了大膽改革，過去兩年時間改革效果在業(yè)績上體現(xiàn)的淋漓盡致。當(dāng)前公司積極強(qiáng)化員工成長和薪酬激勵機(jī)制，力爭十三五后半段沖刺重回行業(yè)前三；公司定增方案目前已經(jīng)逐步落實(shí)，后期產(chǎn)能瓶頸問題有望取得明顯突破，可持續(xù)成長可期。
投資建議：12 個月目標(biāo)價至64.5 元，維持“買入”評級。我們預(yù)計公司2017-18 年?duì)I業(yè)收入分別為103.53/122.36 億元， 同比增長24.67%/18.19%，2017-18 年凈利潤分別為25.67/33.05 億元，同比增長33.17%/28.76%，對應(yīng)EPS 分別為1.67/2.15；12 個月目標(biāo)價至64.5 元，對應(yīng)2018 年30 倍PE。
風(fēng)險提示：高端酒動銷不及預(yù)期、限制三公消費(fèi)力度加大、食品品質(zhì)事故
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