>> 招商證券-衛(wèi)星石化（002648）丙烯酸景氣復(fù)蘇促業(yè)績增長，繼續(xù)看好-171026
| 上傳日期： |
2017/10/30 |
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來源： |
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| 評級： |
審慎推薦 |
作者： |
王強，石亮，王亮 |
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此報告為加密報告 |
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評論：
1、丙烯酸及酯量價齊升和聚丙烯銷量增長促使公司業(yè)績大幅增長
公司2017 前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入61.25 億元，同比增長77.08%，公司營業(yè)收入大幅增長主要是聚丙烯銷量增長和和丙烯酸及酯量價齊升。我們跟蹤的丙烯酸（華東）2017 年前三季度均價為8665 元/噸（含稅）同比增長54.87%。
2017 前三季度公司實現(xiàn)歸屬于上市公司的凈利潤為6.95 億元，同比增長601.88%，公司業(yè)績大幅增長主要來自丙烯酸及酯景氣度的提升和聚丙烯銷量上身帶來的業(yè)績增長。
報告期內(nèi)公司整體毛利率達到23.91%，同比提升5.08pct；2017 前三季度丙烯酸和丙烯酸丁酯的平均價差分別為4475 元/噸和5326 元/噸，同比分別增加了2039 元/噸和1937 元/噸，價差明顯擴大，導(dǎo)致公司整理毛利率大幅提升，業(yè)績同比大幅增長；其中Q3 價差分別為4383 元/噸和5262 元/噸，略低于前三季度平均水平，主要是Q1 比較高，環(huán)比Q2 略有提升。
公司聚丙烯產(chǎn)銷量增長主要是公司30 萬噸聚丙烯產(chǎn)能2016 年10 月份才投產(chǎn)，2017 前三季度PDH 的平均價差為3569 元/噸，同比增長了431 元/噸，公司45萬噸PDH 裝置應(yīng)該同比明顯改善。
報告期內(nèi)公司銷售費用和管理費用略有增長，財務(wù)費用同比增長31.01%，主要是外匯遠期合同估值損失增加所致。隨著公司產(chǎn)品價格的大幅增長，公司的期間費用率下降明顯，其中銷售費用率2.63%、財務(wù)費用率2.52%，管理費用率5.59%，同比分別下降1.41、0.89 和2.80pct。
報告期內(nèi)公司公允價值變動損失2636 萬元，同比下降252.60%，對公司業(yè)績產(chǎn)生一定影響，公司公允價值變動損失主要來自外匯遠期合同估值損失，主要是人民幣升值導(dǎo)致的。
2、丙烯酸及酯近2 年無新增產(chǎn)能，行業(yè)景氣度有望提升
目前我國丙烯酸生產(chǎn)企業(yè)有18 家，其中產(chǎn)能較大的企業(yè)主要有江蘇裕廊、衛(wèi)星石化、揚子巴斯夫、寧波臺塑、萬華化學(xué)和上海華誼。2016 年9 月上海華誼老的18 萬噸/年裝置停產(chǎn)搬遷，丙烯酸名義產(chǎn)能出現(xiàn)收縮，2017 年投產(chǎn)的產(chǎn)能主要是上海華誼新廠32萬噸/年產(chǎn)能規(guī)劃中的一期16 萬噸/年，其二期目前尚處于規(guī)劃階段，預(yù)計要到2019 年才能投產(chǎn)，公司此次擬投資建設(shè)36 萬噸丙烯酸和36 萬噸丙烯酸酯按照建設(shè)周期看也要2019 年才能投產(chǎn)，因此2017-2018 年丙烯酸基本沒有新增產(chǎn)能。
我們統(tǒng)計2017年我國丙烯酸的名義產(chǎn)能約314萬噸/年，排除長期停產(chǎn)的48萬噸產(chǎn)能、以及常年開工率低的34 萬噸，有望淘汰的產(chǎn)能將超過80 萬噸，實際穩(wěn)產(chǎn)的有效產(chǎn)能只有220-230 萬噸/年，2016 年我國丙烯酸產(chǎn)量在180-190 萬噸，對應(yīng)有效產(chǎn)能的實際開工率達到80%。
近幾年我國丙烯酸消費增速在9%左右，保守估計未來幾年6-8%的增長測算，2017 年我國丙烯酸消費量將達到200 萬噸左右；考慮到2017-2018 年丙烯酸基本沒有新增產(chǎn)能，不排除未來2 年丙烯酸供需走向偏緊。
2016 年有望是我國丙烯酸行業(yè)的拐點之年，未來2 年丙烯酸盈利將逐步向上。
3、繼續(xù)擴產(chǎn)丙烯酸及酯產(chǎn)能，未來龍頭地位更加穩(wěn)固
公司擬投資19.9 億元投資建設(shè)36 萬噸丙烯酸及36 萬噸丙烯酸酯和22 萬噸雙氧水項目，項目投產(chǎn)后公司丙烯酸產(chǎn)能將達到84 萬噸/年、丙烯酸酯產(chǎn)能將達到81 萬噸/年，龍頭地位將更加鞏固，同時這也有利于公司打造上下游一體化產(chǎn)業(yè)鏈，公司二期PDH裝置預(yù)計2018 年底建成，到時將有未新建的丙烯酸及酯裝置提供原料保障，公司的C3 產(chǎn)業(yè)鏈一體化更加完善。
雙氧水項目可以有效利用公司PDH 裝置副產(chǎn)的氫氣，實現(xiàn)氫氣價值的最大化。
4、中油價下看好PDH 的盈利
公司已經(jīng)擁有45 萬噸PDH 裝置，定增投資的PDH 二期45 萬噸正在建設(shè)中，預(yù)計18年底建成；配套30 萬噸PP 粉料項目已經(jīng)在2016 年四季度投產(chǎn)。
一部分投資者對當(dāng)前中油價條件下的PDH 盈利景氣的可持續(xù)性有所擔(dān)憂。但我們認為未來較長一段時間，世界范圍內(nèi)丙烷供給仍然偏松，國內(nèi)的丙烯需求依然將保持穩(wěn)定增長，即便油價中樞有所上移，PDH 在經(jīng)濟性方面的優(yōu)勢依然明顯。
丙烷脫氫（PDH）是制備丙烯的新
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