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公司2016 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入45.30 億元，同比增長(zhǎng)41.75%；歸母凈利潤(rùn)6.64 億元，同比增加44.66%。2017 年前三季度司米櫥柜收入占比上升至9.68%，達(dá)到4.1 億元，同比增長(zhǎng)74.46%。
    定制家居行業(yè)前景廣闊，公司市占率提升空間大。2016 年我國(guó)整體櫥柜、整體衣柜的行業(yè)空間分別在 1000 億和 290 億左右，我們預(yù)計(jì)未來(lái)行業(yè)將持續(xù)增長(zhǎng)，在 2022 年前后達(dá)到 1500 億和 526 億左右的市場(chǎng)體量。目前市場(chǎng)集中度較低，公司作為定制家具龍頭收入增速多年超過(guò)家具行業(yè)整體增速，但市占率仍只有約3%。歐洲市場(chǎng)櫥柜CR5 約為35%，而我國(guó)家電細(xì)分行業(yè)CR4 約為70%，定制龍頭公司有較大的市占率提升潛力。
    多品類(lèi)渠道開(kāi)店空間大，弄潮兒內(nèi)生增長(zhǎng)強(qiáng)勁。截止2017 年9 月，公司衣柜，司米櫥柜及木門(mén)業(yè)務(wù)門(mén)店數(shù)量分別增加270、100 和322 家，達(dá)到2170、700 和322 家。根據(jù)測(cè)算，櫥柜單品牌的門(mén)店容量在3000 家左右，仍有較大空間。公司計(jì)劃衣柜每年開(kāi)店200 家，司米櫥柜每年開(kāi)店200-300 家，木門(mén)每年開(kāi)店200 家。公司在2015 年業(yè)內(nèi)率先推出“799/899”引流套餐，顯著提振銷(xiāo)售平抑地產(chǎn)波動(dòng)影響，模式成熟引流效果好。今年通過(guò)升級(jí)全屋套餐、衣櫥套餐以及更多高端產(chǎn)品套餐，在性?xún)r(jià)比方面具有競(jìng)爭(zhēng)力。受益于成本下降和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的多元化，歷年毛利率保持平穩(wěn)，凈利率穩(wěn)定在14%水平。衣柜客單價(jià)從2012 年的6000 元/單上升到2017 年三季度的9800 元/單。
    智能制造與信息化加深定制龍頭護(hù)城河。公司在2012 年引入豪邁柔性化生產(chǎn)線，成為中國(guó)最早進(jìn)行定制家居全柔性化生產(chǎn)的企業(yè)之一。2015 年，公司CNC 數(shù)碼控制率達(dá)到99%。2015 年公司與明匠智能籌建合資企業(yè)，開(kāi)發(fā)智能工廠系統(tǒng)；與極點(diǎn)三維成立合資公司開(kāi)發(fā)3D VR 優(yōu)化消費(fèi)體驗(yàn)；募投7 億元在未來(lái)3-4 年內(nèi)完成數(shù)字化生態(tài)系統(tǒng)（互聯(lián)網(wǎng)+）平臺(tái)升級(jí)，信息系統(tǒng)改造和生產(chǎn)基地智能化改造升級(jí)。公司產(chǎn)品交貨天數(shù)從13-20 天下降到10天左右；一次安裝成功率超過(guò)80%；板材利用率達(dá)到80%。
    新一輪員工經(jīng)銷(xiāo)商股權(quán)激勵(lì)，大股東分享共贏。公司上市后實(shí)施了多輪持股計(jì)劃，涉及公司高管，中層，核心業(yè)務(wù)人員和經(jīng)銷(xiāo)商累計(jì)數(shù)百人。2017 年底和2018 年開(kāi)年大股東通過(guò)大宗交易以30.9 元和33.12 元/股向新一輪員工持股計(jì)劃和經(jīng)銷(xiāo)商持股計(jì)劃受讓股票，市值分別為1.8 億和4.15 億。經(jīng)銷(xiāo)商持股信托計(jì)劃總規(guī)模8.4 億元，預(yù)計(jì)還將在后續(xù)買(mǎi)入。公司歷次持股計(jì)劃累計(jì)持股占比超過(guò)10%，綁定利益分享成長(zhǎng)。
    “買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。我們看好公司定制衣柜行業(yè)的龍頭地位和大家居布局，衣柜、櫥柜、木門(mén)木窗等業(yè)務(wù)將推動(dòng)公司業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)。我們預(yù)計(jì)2017-2019 年EPS分別為0.98，1.28，1.68 元/股。給予2018 年35 倍PE，目標(biāo)價(jià)44.80 元，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示。地產(chǎn)銷(xiāo)售下滑影響，公司業(yè)務(wù)拓展不達(dá)預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局惡化。