>> 中信證券-大博醫(yī)療(002901)骨科為本，暢游高值耗材全領(lǐng)域-180313
| 上傳日期： |
2018/3/14 |
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pdf 共27頁 |
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買入 |
作者： |
田加強(qiáng) |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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公司業(yè)績長期保持較高增長，2013-2017 年收入和利潤端復(fù)合增速分別達(dá)到30.88%和31.58%，根據(jù)業(yè)績快報(bào)公司2017 年?duì)I業(yè)收入5.95 億元（+28.50%），凈利潤2.90 億元（+32.33%），業(yè)務(wù)處于快速成長期。目前公司股權(quán)結(jié)構(gòu)仍較集中，未來股權(quán)融資空間大，所有限售股解禁時(shí)間均為3 年，安全邊際較高。
骨科行業(yè)分析：增速較快，直接受益進(jìn)口替代。隨著我國醫(yī)療技術(shù)水平的進(jìn)步、個(gè)人支付能力的增強(qiáng)以及人口老齡化，骨科市場的需求快速釋放，預(yù)計(jì)骨科植入類耗材市場將保持16.18%的復(fù)合增速到2020 年達(dá)到近350 億元規(guī)模。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)角度，我國創(chuàng)傷、脊柱和關(guān)節(jié)產(chǎn)品分別占比31%、29%和25%，過去5 年的復(fù)合增速分別為16.41%、18.57%和23.36%。目前我國骨科市場近65%的份額仍被外資品牌占據(jù)，隨著醫(yī)?？刭M(fèi)力度的加大、流通渠道的整合以及國家對于進(jìn)口替代政策的實(shí)質(zhì)性推進(jìn)，未來骨科行業(yè)的進(jìn)口替代有望帶來確定性成長。
看點(diǎn)一：創(chuàng)傷國產(chǎn)第一，脊柱國產(chǎn)第三，出口市場先發(fā)優(yōu)勢明顯。2016 年公司創(chuàng)傷和脊柱業(yè)務(wù)分別收入3.15 億元（+16.22%）和8810 萬元（+19.55%），毛利率分別達(dá)到82.94%和86.29%，反映了公司的市場議價(jià)力和較高附加值屬性。近年來公司業(yè)務(wù)快速拓展，創(chuàng)傷類產(chǎn)品在國內(nèi)市場份額4.62%，位列行業(yè)第四和國產(chǎn)第一，脊柱類產(chǎn)品市場份額1.61%，位列行業(yè)第六和國產(chǎn)第三。此外，公司骨科耗材出口業(yè)務(wù)量居于行業(yè)領(lǐng)先，產(chǎn)品已銷售至澳大利亞、俄羅斯、烏克蘭等20 多個(gè)國家和地區(qū)，在海外市場已建立一定品牌影響力，有望成為新的業(yè)績增長點(diǎn)。
看點(diǎn)二：骨科產(chǎn)品線豐富，微創(chuàng)外科、關(guān)節(jié)、齒科有望接棒發(fā)力。公司產(chǎn)品線豐富，是行業(yè)內(nèi)稀缺的在骨科市場全產(chǎn)品線覆蓋的企業(yè)。除傳統(tǒng)骨科業(yè)務(wù)外，公司在神經(jīng)外科、微創(chuàng)外科、關(guān)節(jié)、齒科、運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)等領(lǐng)域亦積極布局，目前公司微創(chuàng)外科業(yè)務(wù)2017 年收入超3000 萬，關(guān)節(jié)類產(chǎn)品已于2017 年上市推廣，齒科產(chǎn)品有兩項(xiàng)發(fā)明專利、有望在2019 年產(chǎn)品上市，公司后續(xù)產(chǎn)品梯隊(duì)對應(yīng)的普外科、齒科等市場均是容量不亞于傳統(tǒng)骨科市場的細(xì)分領(lǐng)域，有望驅(qū)動(dòng)新一輪成長。
看點(diǎn)三：“內(nèi)研+外延”不斷擴(kuò)充產(chǎn)品線，中國版“強(qiáng)生”。強(qiáng)生是全球醫(yī)療器械領(lǐng)先企業(yè)，在骨科和外科產(chǎn)品市場通過一系列品種布局和資源整合奠定了龍頭地位。目前大博醫(yī)療約14.14%的員工均為研發(fā)人員，長期研發(fā)投入占比保持在8%-9%的水平，通過持續(xù)的研發(fā)投入保障了公司領(lǐng)先的品牌形象和優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品輸出。在發(fā)展戰(zhàn)略上，公司有望通過“內(nèi)研+外延”的方式不斷擴(kuò)充產(chǎn)品線，逐步打造成為中國版的“強(qiáng)生”。
風(fēng)險(xiǎn)因素。招標(biāo)降價(jià)、經(jīng)銷模式風(fēng)險(xiǎn)、匯率變動(dòng)、原材料供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。
盈利預(yù)測及估值。公司是我國骨科高值耗材領(lǐng)先企業(yè)，創(chuàng)傷、脊柱類產(chǎn)品仍處于快速增長期，微創(chuàng)外科、關(guān)節(jié)、齒科等產(chǎn)品線將陸續(xù)接棒發(fā)力。預(yù)測公司2018~2019年凈利潤分別為3.71/4.74 億元，對應(yīng)EPS 0.93/1.19 元，參考可比公司估值給予公司2018 年45XPE，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)41.74 元。首次覆蓋，給予“買入”評級(jí)。
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