>> 招商證券-恒立液壓（601100）泵閥量產(chǎn)超預(yù)期，上調(diào)盈利預(yù)測-180319
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2018/3/19 |
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作者： |
劉榮 |
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預(yù)計2018 年收入至33 億元，歸母凈利潤6.28 億元，對應(yīng)2018 年P(guān)E 僅31倍！恒立是中國高端裝備核心零部件代表，按未來實現(xiàn)10 億凈利潤，高端零部件30 倍PE 估值，給予一年目標(biāo)市值300 億元。
公司已公告，2017 年收入利潤雙超預(yù)期。預(yù)計2017 年度實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤為 3.7 億元至 4 億元，同比增長 425.94%至 468.59%。①受益于整個國內(nèi)外下游行業(yè)市場需求強勁增長，公司成熟產(chǎn)品油缸的產(chǎn)能利用率得到大幅提升，憑借產(chǎn)品的核心競爭力和市場影響力，產(chǎn)品銷量和銷售額均大幅增長；②公司從 2013 年開始進(jìn)行新產(chǎn)品液壓泵閥、液壓系統(tǒng)等的研發(fā)，截至本年度，15T 以下主控閥泵已批量供貨，市場占有率穩(wěn)步提升，液壓系統(tǒng)產(chǎn)品亦廣泛運用到盾構(gòu)機(jī)、高鐵檢測實驗等相關(guān)領(lǐng)域。閥泵銷售開始放量，銷售額2 億，大幅增長。
規(guī)模效應(yīng)凸顯，盈利能力快速回升。近幾年受到收入下降，固定資產(chǎn)折舊增加影響，公司盈利能力持續(xù)下滑，2016 年綜合毛利率與凈利率從2011 年的43.4%、28.67%下降至2016 年的22.02%與4.92%。2017 年工程機(jī)械景氣度提升，雖然原材料漲價，但前三季度毛利率與凈利率分別達(dá)到31.38%和13.65%，同比分別提高12 個百分點和9.6 個百分點。預(yù)計泵閥突破盈虧平衡點后，毛利率快速提升，我們預(yù)計2018、2019 年40%、45%。
擁有核心競爭優(yōu)勢：挖機(jī)油缸屬絕對龍頭，高端液壓件持續(xù)進(jìn)口替代。挖機(jī)油缸市占率從2008 年的13.67%逐年提升至2017 年上半年的51.78%，處于國內(nèi)絕對的龍頭地位。持續(xù)研發(fā)高端液壓件，經(jīng)過5000 小時試用，成功進(jìn)口替代，將壟斷國內(nèi)小挖液壓件市場，中挖也已開始試用，未來在國內(nèi)挖掘機(jī)市場占有率有望達(dá)到40-50%。
液壓件今年供不應(yīng)求，將新增三條生產(chǎn)線，并投資鑄造二期。中挖一條線每月產(chǎn)能為600 套，下半年中挖泵閥批量生產(chǎn)，一季度小挖泵閥的排產(chǎn)量翻倍。另外 ，計劃投資鑄造二期，提高關(guān)鍵部件的生產(chǎn)能力。不斷技術(shù)更新，泵閥推出二代產(chǎn)品，成本下降30%，未來盈利能力繼續(xù)上升。
客戶定位高端客戶和新機(jī)配套高端市場。公司挖機(jī)油缸的客戶包括卡特彼勒、三一重工、柳工、徐工等工程機(jī)械巨頭；非標(biāo)油缸客戶有海工領(lǐng)域的TTS 集團(tuán)、盾構(gòu)機(jī)領(lǐng)域的中鐵鐵建、風(fēng)電領(lǐng)域的賀德克等；液壓泵閥2016 年開始小批量供貨，目前已為已經(jīng)柳工、徐工、三一等國產(chǎn)挖機(jī)批量供貨，預(yù)計2017 年收入2 億左右。
3月挖掘機(jī)行業(yè)銷量有望增長50%，恒立產(chǎn)量預(yù)測繼續(xù)上調(diào)。1 月挖機(jī)油缸生產(chǎn)大概3.5 萬條，標(biāo)車間幫小挖油缸生產(chǎn)大概4000 多條，因此1月份挖機(jī)油缸產(chǎn)量大概接近4 萬條。
非標(biāo)主要生產(chǎn)高端產(chǎn)品，因此收入占比也不會下降。非標(biāo)油缸的一部分產(chǎn)能貢獻(xiàn)給了挖機(jī)油缸，由此導(dǎo)致非標(biāo)的數(shù)量從原來的一個月生產(chǎn)9000 多條下降到4000 多條。雖然數(shù)量占比下降，但是收入在所有油缸收入占比里面并沒有大的下降。預(yù)計一季度非標(biāo)的數(shù)量占比24%，但是收入占比是46%，跟往年的占比持平。公司暫時不會增加油缸產(chǎn)能，雖然預(yù)計三月份油缸還會保持一個比較大的增幅，但出于謹(jǐn)慎考慮不會再去上新的產(chǎn)能。
第二代產(chǎn)品成本下降15%-20%，2018 年小挖泵閥毛利率上升，產(chǎn)量有望翻倍。小挖泵閥一直是產(chǎn)量爬坡，2017 年一個月生產(chǎn)1000 多條，而到今年一二月份一個月已經(jīng)突破2200 條。2200 條中15~20%是第二代產(chǎn)品，相對第一代產(chǎn)品，成本降低30%。未來隨著第二代產(chǎn)品推廣，小挖泵閥毛利率會有提升，去年液壓泵閥毛利率預(yù)計在25%左右，今年隨著產(chǎn)能釋放，我們預(yù)計上升至40%。
中大挖泵閥下半年有望批量生產(chǎn)。2 月份的數(shù)據(jù)來看，中大挖的占比是往上的，三一的市占率稍微下來了，主要是因為中挖液壓件的影響。1 月份中挖的相關(guān)產(chǎn)品做了四五十臺，到2 月份做了100 多臺。3 月份還會加大量，約200 多臺，中挖批量生產(chǎn)進(jìn)程好于預(yù)期。下半年重點擴(kuò)大中挖泵閥產(chǎn)能，公司計劃在今年3 月份6 月份9 月份會各上一條中挖泵閥的生產(chǎn)線，每條線中挖閥產(chǎn)能一個月大概是600 套。三條線一些設(shè)備可通用，總體投資額大概1 億出頭。
上調(diào)業(yè)績預(yù)測，維持“強烈推薦-A”投資評級。2018 年3 月挖掘機(jī)銷售超預(yù)期，加之全球市場液壓件供給短缺，恒立國內(nèi)占有率提升，規(guī)模效應(yīng)下一季度盈利有望成倍增長。因此，上調(diào)2018、2019 年盈利預(yù)測。預(yù)計2018 年收入至33 億元，歸母凈利潤6.28億元，對應(yīng)2018 年P(guān)E 僅
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