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長江電力增持成為第一大股東，“四網(wǎng)融合”持續(xù)推進(jìn)?！皟?yōu)質(zhì)大水電+地方電網(wǎng)”模式成就電改第一股。維持買入評級。
    【事件】
    2018年3月28日晚，三峽水利發(fā)布2017年度報(bào)告，全年?duì)I收12.18億元，比上年同期 12.58 億元下降 3.17%；歸屬凈利潤3.43億元，同比增長48.45%；基本每股收益0.35元，同比增長52.17%。
    【點(diǎn)評】
    1、公司業(yè)績符合我們預(yù)期。2017 年，公司發(fā)電量 10.10 億千瓦時(shí)，比上年同期 7.80 億千瓦時(shí)上升 29.49%；上網(wǎng)電 量 19.24 億千瓦時(shí)，比上年同期 18.19 億千瓦時(shí)上升 5.77%；完成售電量 17.57 億千瓦時(shí)， 比上年同期 16.62 億千瓦時(shí)上升 5.72%；實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 12.18 億元，比上年同期 12.58 億元下 降 3.17%；營業(yè)總成本 10.54 億元，比上年同期 10.51 億元上升 0.29%。截至 2017 年 12 月 31 日, 公司總資產(chǎn) 49.62 億元，比年初增長 6.67%；總負(fù)債 22.48 億元，比年初上升 2.98%； 資產(chǎn)負(fù)債率 45.30%；股東權(quán)益（歸屬于母公司）27.45 億元，比年初增長 11.95%。實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤 3.43 億元，同比增長 48.45%，創(chuàng)歷史最佳水平。
    2、自發(fā)電效益創(chuàng)新高，公司毛利率同比增加。一方面，兩會沱水電站（裝機(jī)2萬千瓦）、鎮(zhèn)泉水電站（裝機(jī)3萬千瓦）分別于2015、2016年底投產(chǎn)發(fā)電且運(yùn)行良好，增加了公司裝機(jī)規(guī)模，提高了公司自發(fā)電能力。另一方面，公司依托魚背山、后溪河兩個(gè)流域的水電站梯級分布優(yōu)勢，通過水庫梯級調(diào)度和跨流域協(xié)同調(diào)度，有效減少棄水，最大限度增加發(fā)電效益。截止2017年底，公司自有及控股在運(yùn)水電機(jī)組裝機(jī)容量共235.2MW，其中在運(yùn)并網(wǎng)機(jī)組裝機(jī)容量為202.3MW(含2016年新投運(yùn)的鎮(zhèn)泉電站30MW)，在運(yùn)未并網(wǎng)機(jī)組裝機(jī)容量32.9MW（云南芒牙河水電站24.9MW，巫溪縣峽門口水電站8MW）。公司在建水電機(jī)組裝機(jī)容量為34.6MW(巫溪縣金盆水電站25MW，萬州區(qū)新長灘電站9.6MW)。報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)自發(fā)電量10.10億千瓦時(shí)，較去年同期增長29.49%，增加公司2017年電力業(yè)務(wù)利潤約3,350萬元，自發(fā)電效益創(chuàng)新高。全年公司電力主業(yè)毛利率為35.31%，同比增長了3.27個(gè)百分點(diǎn)。
    3、長江電力增持成為第一大股東，"四網(wǎng)融合"持續(xù)推進(jìn)。根據(jù)2017年12月31日十大股東明細(xì)，長江電力已成為公司第一大股東（長江電力持有三峽水利1.19億股，占公司股份總額12%），而作為長江電力的全資子公司長電資本在四季度繼續(xù)增持公司股份，持股比例從3.12%（對應(yīng)2016年報(bào)十大股東中的長電創(chuàng)新投資，該公司在2017年2月13號更名為長電資本）增加到3.9%。，三峽資本持有公司股份4.08%。截至報(bào)告期末，三峽集團(tuán)通過長江電力、長電資本和三峽資本，共持有公司19.98%的股份，相比實(shí)際控制人水利部的24.09%僅相差4.11%。如我們之前的系列報(bào)告所分析，增持公司股份是三峽集團(tuán)的重要戰(zhàn)略，意在取得控股權(quán)。三峽集團(tuán)重點(diǎn)將重慶作為配售電業(yè)務(wù)布局區(qū)域，三峽水利長期深耕配售電領(lǐng)域，在技術(shù)、網(wǎng)架和渠道具備明顯優(yōu)勢，而且作為上市公司，融資渠道豐富，因此以公司為平臺整合"三峽電網(wǎng)"順理成章。"三峽電網(wǎng)"涉及的四張地方電網(wǎng)可以通過輸電線路連在一起，即"四網(wǎng)融合"。如果其他三張地方電網(wǎng)的售電業(yè)務(wù)整合到公司后，公司的業(yè)務(wù)規(guī)模將擴(kuò)大現(xiàn)在的5倍左右。 
    4、"優(yōu)質(zhì)大水電+地方電網(wǎng)"模式成就電改第一股。公司有望與三峽電站開展直供電，將優(yōu)質(zhì)低價(jià)水電引入自己電網(wǎng)內(nèi)，一是顯著減少外購電成本，二是憑借此優(yōu)勢能在萬州地區(qū)爭奪更多的售電份額。三峽電入渝能極大增強(qiáng)三峽電網(wǎng)的終端電價(jià)優(yōu)勢，公司將名副其實(shí)的成為售電領(lǐng)域第一標(biāo)的。 
    5、維持買入評級。我們維持之前的盈利預(yù)測，2018-2020年公司的每股收益分別為0.33、0.35和0.36元，估值分別為37.3、35.2和34.2倍?？紤]到三峽集團(tuán)持續(xù)增持帶來的直供電交易和發(fā)展空間，維持買入評級。