>> 招商證券-云南白藥（000538）繼續(xù)砥礪前行-180411
| 上傳日期： |
2018/4/12 |
大?。?/td>
| 754KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
|
| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
吳斌 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
|
|
我們相信在公司優(yōu)秀管理層的帶領(lǐng)下能夠走出經(jīng)營困境，繼續(xù)看好混改之后業(yè)績逐漸提升，維持“強烈推薦-A”評級。
云南白藥2017 年收入243 億元，YOY+8.5%，歸母凈利潤31.5 億元，YOY+7.71%，扣非凈利潤27.8 億元，YOY+3.01%，EPS 3.02 元，略低于我們預(yù)期的3.09 元。擬每10 股分紅15 元，股息率1.5%。
普藥“低轉(zhuǎn)高”后銷售費用集中在第4 季度結(jié)算，是業(yè)績略低于我們預(yù)期的原因之一。第4 季度收入同比略增3%，但歸母凈利潤同比下降3.6%，扣非凈利潤同比下降21.1%。單季度凈利潤下降的一個主要原因，就是第4 季度銷售費率同比上升4.8 個百分點，我們判斷原因是，普藥類產(chǎn)品去年“低開轉(zhuǎn)高開”，而費用返點是集中在4 季度結(jié)算，導(dǎo)致4 季度銷售費率大幅上升。
藥品事業(yè)部仍然受困于渠道庫存較多。我們在中報點評和3 季報點評都提到，中央型產(chǎn)品渠道庫存較多，導(dǎo)致去年業(yè)績增長慢，是影響去年業(yè)績的主要因素。去年藥品事業(yè)部收入50.4 億元，同比增長2.56%，我們估計中央型產(chǎn)品（白藥系列等）收入是下降的，渠道去庫存進展仍然較慢。普藥類產(chǎn)品，我們估計去年收入增速50%左右，即使刨去普藥“低開轉(zhuǎn)高開”因素，普藥類產(chǎn)品的銷量同比也有較好增長。整體來看，藥品事業(yè)部是拖累2017 年業(yè)績的主要原因。
健康事業(yè)部維持較好增長。健康事業(yè)部去年收入43.6 億元，同比增長16.09%。牙膏在如此大體量下，仍然能有雙位數(shù)增長，非常不易。我們估計洗發(fā)水也實現(xiàn)了1 億多元收入，同比增長30%以上；我們測算健康事業(yè)部凈利潤15.25億元，同比增長12.2%。
商業(yè)公司收入145 億元，同比增長7.45%，凈利潤4.02 億元，同比增長10.9%。 商業(yè)業(yè)務(wù)經(jīng)營正常，下半年凈利潤增速比上半年低，主要原因是2017 年商業(yè)公司存貨計提集中在下半年，而2016 年則季度間計提較為平均。
中藥資源事業(yè)部收入11.6 億元，同比增長23.19%。增速低于上半年，我們判斷主要原因還是三七等藥材價格去年下半年下跌。
總體而言，云南白藥2017 年面臨一些經(jīng)營困難，特別是藥品事業(yè)部，渠道去庫存較慢，導(dǎo)致核心產(chǎn)品銷售出現(xiàn)下降。我們在中報點評和3 季報點評也屢次提及。不過，我們?nèi)匀挥行判模驹诨旄闹螅瑑?nèi)部運作已經(jīng)更加市場化，一旦后續(xù)激勵到位，公司完全能夠走出困境。
盈利預(yù)測與評級。我們預(yù)測2018~2020 年凈利潤增速分別為10%/15%/12%，EPS 分別為3.32/3.81/4.28 元。我們相信在公司優(yōu)秀管理層的帶領(lǐng)下能夠走出經(jīng)營困境，繼續(xù)看好混改之后業(yè)績逐漸提升，維持“強烈推薦-A”評級。
風(fēng)險提示：業(yè)績低于預(yù)期風(fēng)險，后續(xù)改革不順利風(fēng)險。
|
|
