>> 中信證券-舍得酒業(yè)(600702)2017年年報點評：聚焦舍得成效良好，看好變革驅(qū)動增長-180423
| 上傳日期： |
2018/4/24 |
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增持 |
作者： |
戴佳嫻，方振 |
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EPS 為0.43元，略低于我們此前預(yù)期。第4 季度看，收入3.95 億元，同增9.1%，凈利潤4810 萬元，同增89.4%。此外，公司公告本次定增發(fā)行批復(fù)到期失效，擬使用自有資金推進相關(guān)項目建設(shè)。
. 收入解析：聚焦舍得成效良好，非主業(yè)有序調(diào)整。公司品牌戰(zhàn)略堅持以舍得為核心、沱牌為重點，產(chǎn)品體系梳理基本成型。公司全年酒類收入15.0 億元，同增20.9%，其中中高檔酒收入13.9 億元，同增32.7%，主要來自舍得系列放量貢獻；低檔酒收入1.0 億元，同降45.8%，系梳理產(chǎn)品體系所致。分產(chǎn)品看，舍得系列銷量3936 噸，同增28.8%，沱牌系列銷量9878 萬噸，同降58.5%。分渠道看，省內(nèi)收入3.38 億元，同降2.8%，省外收入11.5 億元，同增29.4%，占比達76.7%。電商渠道加強投入后，收入達1090 萬元增幅較快。其他業(yè)務(wù)方面，醫(yī)藥收入1.0 億元，同降39.6%，主要系公司將太平洋藥業(yè)100%股權(quán)于2017 年8 月轉(zhuǎn)讓至集團，剝離后將不貢獻收入；玻瓶收入1028 萬元，主要系2017 年11 月增資天馬玻璃后實現(xiàn)并表貢獻部分收入，子公司天馬玻璃全年收入1.57 億元，凈利潤為-1895 萬元，預(yù)計后續(xù)將逐步減虧。
. 盈利解析：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)大幅優(yōu)化提升毛利率，投入期費用率上行屬正常，凈利率提升空間大。公司酒類毛利率76.78%，同比提升11.7pcts，毛利率大幅提升主要來自：1）中高檔舍得年初提價效應(yīng)以及銷售占比繼續(xù)提升，噸價大幅提升；2）低檔酒繼續(xù)大力度梳理，逐步培育天特優(yōu)新品；3）灌裝等生產(chǎn)環(huán)節(jié)自動化程度提高，生產(chǎn)效率提升。費用率方面，銷售費用率29.3%，同比提升7.5pcts，其中廣告宣傳及市場開發(fā)費、職工薪酬增長較快，公司加大市場投入，實施精細化營銷，年末銷售人員快速增至2600 余人，經(jīng)銷商數(shù)量增至1402家；管理費用率18.2%，同比提升3.1pcts，主要系Q2 實施內(nèi)部退養(yǎng)一次性計提9162 萬元費用所致；財務(wù)費用率明顯下降，系承兌匯票貼現(xiàn)利息減少及利息增加；消費稅方面，2017 年消費稅率12.1%，提升2.1pcts，主要系2017年5 月消費稅計稅基礎(chǔ)調(diào)整所致，且公司Q4 進行清理調(diào)整致應(yīng)交消費稅亦有所增加，預(yù)計對18H1 有一定影響；所得稅方面，實際所得稅率30.4%，同比大幅下降26pcts，主要原因為母公司報表利潤改善彌補以前年度虧損未產(chǎn)生當(dāng)期所得稅費用，營銷子公司采購成本增加及費用投入加大致當(dāng)期所得稅費用減少，符合我們對稅率下行的判斷。綜上，凈利率為8.8%，同比提升3.3pcts，后續(xù)有望呈現(xiàn)加速回升態(tài)勢。
. 未來展望：產(chǎn)品聚焦+營銷變革驅(qū)動快速增長。公司民營化改制以來，多方面開展破局變革，提出優(yōu)化生產(chǎn)、顛覆營銷。產(chǎn)品聚焦舍得系列，新推智慧舍得卡位600 元價格帶，舍得系列有望延續(xù)放量趨勢；營銷方面，分品牌事業(yè)部運作，聚焦核心及重點市場，組織裂變充分授權(quán)，吸取不足積極調(diào)整，品牌宣傳上弘揚文化國酒，打造中國智慧品牌形象，打造舍得智慧講堂IP。我們認為，公司通過產(chǎn)品及營銷變革有望繼續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，次高端舍得系列將驅(qū)動收入快速增長。此外，對于公司放棄本次定增發(fā)行，我們認為，大股東天洋對于做大做強白酒主業(yè)的發(fā)展信心不改，后續(xù)預(yù)計將通過其他方式進一步加強公司控制力。
. 風(fēng)險提示：產(chǎn)品動銷及市場開拓不達預(yù)期；次高端白酒競爭加劇。
. 盈利預(yù)測及估值：公司產(chǎn)品渠道變革逐步顯成效之后，看好公司未來兩年業(yè)績高增長，上調(diào)2018-19 年盈利預(yù)測、新增2020 年預(yù)測，預(yù)計2018-2020 年EPS 為1.19/1.90/2.72 元（原2018/19 年預(yù)測為0.76/1.11 元），對應(yīng)PE 分別為 31/20/14 倍，維持“增持”評級。
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