>> 興業(yè)證券-招商銀行（600036）2018年半年報點評：經(jīng)營效率繼續(xù)穩(wěn)步提升，金融科技推動戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型-180826
| 上傳日期： |
2018/8/27 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
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| 評級： |
審慎增持 |
作者： |
傅慧芳，陳紹興 |
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公司成本收入比提升 0.9 個百分點至 26.8%，主要是員工激勵及戰(zhàn)略性投入增加所致。整體而言，公司規(guī)模/息差及減值的正向貢獻延續(xù)了 Q1 的情況，中收則成為 Q2 拉動營收改善的邊際因素。
規(guī)模增長（YoY 5.4%）與結(jié)構(gòu)調(diào)整并舉，信貸及同業(yè)擴張/債券投資壓縮，存款平穩(wěn)。公司 Q2 規(guī)模增長恢復（QoQ 4.6%），除存貸款平穩(wěn)增長外，公司加大了對同業(yè)資產(chǎn)的配置，縮減了非標的配資。貸款中，交運/公共事業(yè)/建筑增長較多，商貿(mào)零售繼續(xù)壓降。存款 Q2 恢復增長，零售增速好于對公，但對公活化情況優(yōu)于零售。息差 2.54，較去年全年/同比+11bps，2018H1 貸款/同業(yè)定價上行明顯，同業(yè)負債及存款成本控制得當。
中收方面，卡增長高速穩(wěn)定，融資租賃邊際貢獻提升。主要是卡交易量繼續(xù)帶動銀行卡收入以及融資租賃手續(xù)費帶動信貸承諾及貸款業(yè)務傭金增長。金融科技推進方面，零售端兩大 app 運營加強，上半年活躍用戶數(shù)5382 萬戶（YTD+19.4%），線上獲客及消費金融交易比分別達到 59.7%以及 48.8%，科技建設對零售轉(zhuǎn)型推動成效逐步顯現(xiàn)。
不良率/生成率下行，撥備繼續(xù)增厚，核銷處置仍較積極。公司期末不良率為 1.43%，較上季度下行了 5.0 bps。TTM 不良凈生成率降至 0.51%。年化信用成本為 1.63%，期末撥備覆蓋率 316%，撥貸比為 4.51%，高位繼續(xù)提升。公司資產(chǎn)質(zhì)量處于逐步改善過程中，未來減值的節(jié)約將給利潤增長提供充足的正向貢獻。
我們小幅調(diào)整公司 2018 年和 2019 年 EPS 至 3.19 元和 3.63 元，預計 2018年底每股凈資產(chǎn)為 19.92 元（不考慮分紅），以 2018.8.24 收盤價計算，對應的 2018 年和 2019 年 PE 分別為 8.7 和 7.6 倍，對應 2018 年底的 PB 為1.39 倍。公司對結(jié)構(gòu)調(diào)整和風險定價平衡把握能力較強，資產(chǎn)質(zhì)量改善領(lǐng)先，信用成本節(jié)約提升業(yè)績彈性的邏輯正在逐步兌現(xiàn)。公司零售先發(fā)優(yōu)勢持續(xù)，輕型銀行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型繼續(xù)推進，盡管成本支出有所增加，但科技金融投入不斷提升正為中長期的估值穩(wěn)定提供堅實基礎。表現(xiàn)相對較弱的非息收入在 Q2 也出現(xiàn)明顯改善。我們維持對公司的審慎增持評級。
風險提示：資產(chǎn)質(zhì)量超預期波動，中收和規(guī)模擴張放緩
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