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公司2018H1銷售毛利率為40.58%，同比上升0.76個百分點(diǎn)，公司是業(yè)內(nèi)少有的各跨省子公司均實(shí)現(xiàn)盈利的公司，在精細(xì)化管理、標(biāo)準(zhǔn)化運(yùn)營、專業(yè)化服務(wù)、會員管理等方面具有競爭優(yōu)勢。  
    2018H1門店總數(shù)高速增長，借助資本優(yōu)勢加速跑馬圈地 
    截至2018年6月底，公司門店總數(shù)達(dá)2,499家（含加盟店116家），同比增長40.16%，2018H1凈新增門店440家，其中新開門店251家（含新增加盟店36家），收購門店209家，關(guān)閉20家。公司2015-2017年凈新增門店分別為255家、470家、524家，分別占當(dāng)年年末門店總數(shù)的比例為23.9%、30.6%、25.4%，考慮到公司2018H1凈新增門店440家且已發(fā)起的15起并購?fù)顿Y業(yè)務(wù)中6起未完成并表，預(yù)計(jì)公司2018年全年門店總數(shù)同比增速較2017年將有所提升。  
    根據(jù)商務(wù)部數(shù)據(jù)，截至2017年11月，藥品零售連鎖化率達(dá)50.5%，同比提高1.1個百分點(diǎn)，其中6家全國龍頭企業(yè)銷售額占全國零售市場的12.7%，同比上升0.9個百分點(diǎn)。受醫(yī)?？刭M(fèi)、公立醫(yī)院藥品零差率、藥占比限制、醫(yī)保支付方式改革等新醫(yī)改政策影響，醫(yī)療機(jī)構(gòu)處方外配有望持續(xù)推進(jìn)，藥品零售終端有望受益，公司作為龍頭藥品零售連鎖企業(yè)，借助資本優(yōu)勢加速跑馬圈地，帶動藥品零售行業(yè)洗牌，提高行業(yè)集中度水平，藥品零售連鎖化率、龍頭企業(yè)銷售額占比均有進(jìn)一步提升的空間。  
    控股收購新興藥房，拓展公司經(jīng)營版圖 
    公司2018年1-8月發(fā)生15起并購?fù)顿Y業(yè)務(wù)，其中完成或推進(jìn)2017年并購項(xiàng)目交割6起，新簽并購項(xiàng)目9起，合計(jì)轉(zhuǎn)讓金額達(dá)21.76億元，保持較快的外延式擴(kuò)張速度。  
    2018年7月公司公告披露，公司發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買新興藥房86.31%股權(quán)，相應(yīng)的作價為138,358.71萬元。新興藥房自設(shè)立以來一直專注于中西成藥、中藥飲片、保健品及醫(yī)療器械等的直營連鎖零售業(yè)務(wù)，目前在河北省及北京市擁有460余家直營門店，是區(qū)域性藥品連鎖零售領(lǐng)先企業(yè)，2017年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入90,491.63萬元，扣非歸母凈利潤4,382.29萬元。根據(jù)業(yè)績承諾，標(biāo)的公司2018-2020年扣非歸母凈利潤不低于6,500萬元、8,450萬元、9,950萬元。  
    我們認(rèn)為：1）公司經(jīng)營區(qū)域主要集中于中南地區(qū)及華東地區(qū)，通過控股收購新興藥房將河北省及北京市納入公司的經(jīng)營版圖，拓展公司門店布局的同時擴(kuò)大公司收入規(guī)模，憑借規(guī)模效益有望進(jìn)一步提升公司的綜合競爭力；2）以新興藥房2017年業(yè)績測算，相當(dāng)于公司2017年?duì)I業(yè)收入的18.8%、歸母凈利潤的14.0%，且根據(jù)業(yè)績承諾，新興藥房2018-2020年扣非歸母凈利潤增速分別不低于48.3%、30.0%、17.8%，顯著增厚公司業(yè)績，外延式發(fā)展有利于維持公司業(yè)績高速增長；3）公司2018H1凈利率為7.78%，而新興藥房2017年凈利率僅為5%，有一定的改善空間，公司有望將精細(xì)化管理等競爭優(yōu)勢復(fù)制到新興藥房，帶動新興藥房凈利率水平提高，進(jìn)一步提高新興藥房的門店質(zhì)量。  
    風(fēng)險(xiǎn)提示  
    門店擴(kuò)張不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；醫(yī)藥電商等創(chuàng)新業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；區(qū)域市場競爭激烈導(dǎo)致毛利率、凈利率水平下降的風(fēng)險(xiǎn)。  
    投資建議  
    未來六個月，維持"謹(jǐn)慎增持"評級 
    預(yù)計(jì)公司18、19年EPS至1.15、1.52元，以8月27日收盤價58.06元計(jì)算，動態(tài)PE分別為50.41倍和38.07倍。我們認(rèn)為，公司貫徹"區(qū)域聚焦、穩(wěn)健擴(kuò)張"的發(fā)展戰(zhàn)略，預(yù)計(jì)2018年全年門店擴(kuò)張速度同比將進(jìn)一步提升，將精細(xì)化管理、標(biāo)準(zhǔn)化運(yùn)營等競爭優(yōu)勢復(fù)制至新增門店，疊加醫(yī)保定點(diǎn)門店比例提高、處方外流等政策利好，有望在維持較高毛利率水平的同時帶動公司收入規(guī)模保持高速增長，成長性比較明確。未來六個月，維持"謹(jǐn)慎增持"評級。