>> 中信證券-中國國航(601111)2018年中報點評：業(yè)績正增長，收益提升降低匯兌損失-180902
| 上傳日期： |
2018/9/3 |
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作者： |
劉正 |
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加權(quán)平均資產(chǎn)收益率ROE 減少0.41pct 至3.9%；毛利率同比減少2.4pcts 至15.6%。其中Q2 實現(xiàn)營收/凈利潤分別為326.4億/8.4 億，分別同增14.9%、-54.8%。Q2 財務費用同比大幅增長33.9 億，而凈利潤同比減少10.2 億，我們預計經(jīng)營規(guī)模擴大和國內(nèi)線客公里收益提升貢獻10 億～11 億，單位扣油成本下降節(jié)省費用約8.0 億～9.0 億。
國內(nèi)線客公里收益同增3.7%，投資收益明顯改善。上半年公司ASK 同增12.4%，其中Q2 同增約14.0%，投放進度明顯加快，前5 個月運力投放國際線領(lǐng)先，6 月部分運力回撤國內(nèi)線。RPK 同比增長11.7%，其中國內(nèi)8.9%、國際16.4%，運力投放處高位致整體客座率同比下降0.54pct 至80.5%，其中國內(nèi)、國際分別下降0.83、0.49pct。上半年客公里收益微降0.13%至0.53 元，其中國內(nèi)線同比提升1.4%至0.59 元、國際線降幅收窄至1.8%。公司實行價格優(yōu)先策略，航線網(wǎng)絡優(yōu)質(zhì)使得票價提升能力領(lǐng)先。上半年聯(lián)營企業(yè)投資收益貢獻凈利潤0.77 億，較去年同期凈損失5.14 億顯著改善，主要受益國泰航空投資損失同比減少5.08 億。
成本管控持續(xù)推進，單位扣油成本下降4%，匯兌損失明顯拖累業(yè)績。2018H1 公司營業(yè)成本同比增長13.8%至542.5 億，其中座公里成本同增1.25%。上半年航油成本同增29.0%至175.8 億，占比同比提升3.8pcts至32.4%。預計非油成本同比增速7.8%，單位扣油成本同比下降4.1%，成本管控持續(xù)推進。上半年飛機日利用率同增0.07 小時至9.54 小時，利好成本攤薄。受人民幣對美元貶值的影響，上半年匯兌損失5.2 億，去年同期匯兌凈收益12.7 億。財務費用同比增長5.1 倍至19.0 億，顯著拖累業(yè)績。管理費用同增14.6%至22.1 億，凈利率同比減少0.6pct 至6.1%。
航線網(wǎng)絡優(yōu)質(zhì)最具提價能力，布局京滬深蓉優(yōu)勢明顯。公司覆蓋含金量最高的航線網(wǎng)絡和公商務客源，上半年國內(nèi)、國際兩艙收入同比分別上升8%和15%，“鳳凰知音”會員貢獻收入同比增加12%。票價管制和運力投放成為影響客公里收益關(guān)鍵因素，公司主基地北京、成都、上海、深圳等一線機場時刻資源緊張，供給側(cè)增速收縮推動供需結(jié)構(gòu)改善。票價市場化背景下，擁有最具價值國內(nèi)航線網(wǎng)絡的國航盈利能力最優(yōu)，Q3 供需結(jié)構(gòu)的改善或助力票價彈性釋放。
風險因素：宏觀經(jīng)濟下行；人民幣大幅貶值；國際油價快速上漲。
盈利預測及投資評級?？紤]上半年油價和人民幣兌美元匯率擾動，我們下調(diào)公司2018~2020 年EPS 預測至0.47/0.73/0.86 元(2018/19/20 年原預測0.69/0.90/1.19 元)，對應當前股價PE 分別為16/10/7 倍。近期匯率快速貶值，造成估值和業(yè)績雙殺。公司覆蓋含金量最高的航線網(wǎng)絡和公商務客源，Q3 供需改善或推動票價盈利上行。建議關(guān)注短期匯率趨穩(wěn)航空估值修復，維持“買入”評級。
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