>> 招商證券-智飛生物（300122）HPV4加速放量，業(yè)績符合預期-181018
| 上傳日期： |
2018/10/19 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
吳斌 |
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公司18Q3 收入、歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤分別為14.23 億、4.04 億和4.10 億，分別同比+339%、+256%和+268%。我們估計18Q3 HPV4 銷量130 萬支左右，呈逐季加速放量的態(tài)勢。17 年以來公司4 價HPV 累計批簽發(fā)415 萬支左右，我們預計18Q4 銷量有望保持高速增長的態(tài)勢，是公司業(yè)績爆發(fā)的主要支撐，維持全年500 萬支的預期。截止9 月18 日，9 價HPV 已經(jīng)累計獲得30 萬劑左右的批簽發(fā)。通過銷售推廣端的努力，公司將疫苗事件影響降到很低，我們估計18Q3 公司三聯(lián)苗銷量在100 萬支左右，且18Q4 有望恢復之前水平。
應收賬款由CDC 賬期導致，無需擔心壞賬風險。18Q1-3 公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為379 萬元，較18H1 的負值有所改善，但仍然大幅低于凈利潤，主要是應收賬款和存貨的增加導致：18Q3 應收賬款和存貨期末值分別為18.87 億和13.41 億，18Q3 分別增加3.56 億和1.83 億元。我們估計應收賬款大幅增加主要是縣級CDC 長達半年以上的賬期導致，但由于縣級CDC 屬于公立醫(yī)療機構，基本不用擔心壞賬，故無需擔心公司會計提大量的壞賬準備（18Q1-3資產(chǎn)減值損失2290 萬元，同比-37%）。另外公司需要向默沙東購買其代理的疫苗，雖然公司18Q1-3 期末應付賬款達13 億，我們估計其中絕大部分是欠默沙東的貨款，但備貨還是會占用公司部分現(xiàn)金，影響經(jīng)營性凈現(xiàn)金流。
代理產(chǎn)品收入增加導致毛利率和費用率下降。18Q1-3 公司毛利率56.86%，同比下降31.11 個百分點，主要是代理產(chǎn)品HPV4 較自主產(chǎn)品毛利率低導致。但代理產(chǎn)品對應的銷售費用率和管理費用率也低，導致18Q1-3 公司合并報表中銷售費用率和管理費用率分別同比下降11.00 和11.21 個百分點。
9 月17 日口服五價重配輪狀病毒減毒活疫苗首次獲得批簽發(fā)。目前國內(nèi)口服輪狀病毒疫苗只有蘭州所的一價LLR 和智飛代理的五價Rotateq（樂兒德），市場競爭格局非常好。通過分享口服輪狀病毒疫苗國內(nèi)10 億級別的市場，樂兒德將成為公司另一增長點。
母牛分枝桿菌疫苗（預防性）有望18 年底/19 年初獲批。該產(chǎn)品注冊申請于18 年6 月進入優(yōu)先審評，目前藥理毒理和藥學已經(jīng)完成，我們預計臨床數(shù)據(jù)的審評也將在近期開始，進展順利。
股東減持對二級市場影響有限。9 月29 日公司發(fā)布公告，股東吳冠江先生及一致行動人計劃自本減持計劃公告之日起15 個交易日后6 個月內(nèi)以集中競價交易及大宗交易方式減持本公司股票數(shù)量,合計不超過9600 萬股（占本公司總股本比例6%）。根據(jù)規(guī)定，該股東采用集中競價交易方式的在任意連續(xù)九十個自然日內(nèi)，減持股份的總數(shù)不超過公司股份的1%，所以我們判斷該減持對二級市場股價影響有限。
維持“強烈推薦-A”評級。我們預計公司18-20 年歸母凈利潤增速分別為271%/54%/3%，對應EPS 分別為1.00/1.54/1.59 元，當前股價對應18/19pe估值為36x/23x 左右。我們判斷公司19 年將迎來4 價和9 價HPV 銷售的爆發(fā)，三聯(lián)苗保持快速增長勢頭，輔以五價輪狀病毒疫苗分享國內(nèi)10 億市場空間，業(yè)績有望保持高速增長，期待后續(xù)結核病預防疫苗上市后接力成為新的業(yè)績增長驅(qū)動，維持“強烈推薦-A”評級。
風險提示：產(chǎn)品銷售不達預期，研發(fā)進度不達預期，生產(chǎn)經(jīng)營風險，商業(yè)賄賂風險。
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