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        主動(dòng)降低庫存，影響單季度業(yè)績。通化東寶前3  季度收入同比增長8.4%，凈利潤同比增長6%，扣非凈利潤同比增長3.7%。單看第3  季度，Q3  收入同比下降18.7%，凈利潤同比下降36.6%，扣非凈利潤同比下降38.6%，Q3  業(yè)績大幅波動(dòng)，主要原因是公司主動(dòng)降低產(chǎn)品在流通商的庫存周期，從此前的2個(gè)月庫存降低到1  個(gè)月庫存，因此，Q3  少發(fā)了1  個(gè)月的貨。我們預(yù)計(jì)Q4  將恢復(fù)正常，Q4  的胰島素收入增速將與終端醫(yī)療機(jī)構(gòu)的實(shí)際銷售一致，我們判斷Q4  胰島素收入增速17%左右，Q4  凈利潤增速20~25%左右。
        Q3  去庫存的原因：1、今年流通企業(yè)的回款壓力增大，很多小流通企業(yè)隨時(shí)有可能倒閉，因此，公司主動(dòng)控制在流通渠道的胰島素庫存，降低流通的壞賬風(fēng)險(xiǎn)；2、國家對(duì)注射劑的質(zhì)量監(jiān)控越來越嚴(yán)，對(duì)于胰島素這種需要冷鏈運(yùn)輸?shù)漠a(chǎn)品，如果在流通渠道停留時(shí)間太長，出現(xiàn)質(zhì)量問題的風(fēng)險(xiǎn)就越大，因此，公司降低庫存，加快產(chǎn)品周轉(zhuǎn)速度，有利于降低產(chǎn)品質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)；3、公司也希望銷售人員不要壓貨，而是努力推動(dòng)產(chǎn)品在終端實(shí)際銷售。當(dāng)然，公司過去也沒有多少壓貨問題，僅在今年上半年應(yīng)收賬款上升有點(diǎn)多，但此前2個(gè)月的流通庫存，仍然是大大低于多數(shù)醫(yī)藥企業(yè)的。
        Q3  現(xiàn)金流穩(wěn)定增長，表明終端銷售并沒有出問題。Q3  銷售商品收到的現(xiàn)金7.14  億元，同比增長16%，比Q3  的收入多出2.74  億元，這個(gè)差額是1.15個(gè)月的銷售回款，表明公司確實(shí)是少發(fā)了1  個(gè)月左右的貨；Q3  經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入2.6  億元，也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于單季度的凈利潤1.26  億元。3  季度末應(yīng)收賬款5.5億元，比2  季度末少了1.9  億元，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率提升。
        堅(jiān)定長期看好，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。我們預(yù)測(cè)2018~2020  年凈利潤同比增長分別為10%/25%/23%，EPS  分別為0.45/0.56/0.69  元（此前預(yù)測(cè)為0.53/0.69/0.88  元）；目前股價(jià)對(duì)應(yīng)18PE  34  倍，19PE  27  倍，由于業(yè)績低于預(yù)期，可能短期股價(jià)會(huì)有調(diào)整，但我們認(rèn)為，胰島素終端需求沒有變差，主動(dòng)降低庫存也僅僅是影響1  個(gè)季度的凈利潤，公司仍處于非常好的糖尿病賽道，糖尿病藥物將越來越豐富，長期繼續(xù)看好。
        風(fēng)險(xiǎn)提示：甘精胰島素獲批時(shí)間低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。