>> 國海證券-青松股份（300132）2018 年業(yè)績預告點評：“抗周期+真成長”的稀缺標的，業(yè)績符合預期-190131
| 上傳日期： |
2019/1/31 |
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| 487KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
國海證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
代鵬舉，陳博 |
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投資邏輯如下：
第一，產(chǎn)能集中度高，原料壁壘高。合成樟腦下游用途廣泛而需求穩(wěn)定，而供應端未來兩年只有青松2019 年擴產(chǎn)5000 噸，市場集中度極高。而合成樟腦行業(yè)的壁壘（規(guī)模、原料）很難突破，特別是原料松節(jié)油長期供應偏緊，公司幾乎占據(jù)了國內(nèi)一半左右的采購渠道，新進入者難以實現(xiàn)大規(guī)模采購。
第二，價格體系穩(wěn)定。目前國內(nèi)合成樟腦的定價體系是：“青松合理價格大批量穩(wěn)定供應+小廠商小批量高價賣貨”，青松的客戶群體穩(wěn)定，很少對外直接報價，目前有效的市場報價實際來自小廠商，因此2018 年5 月份以來合成樟腦價格在11-13 萬元/噸的波動更多來自于小廠商的投機，并不影響青松的利潤。目前原料松節(jié)油價格穩(wěn)定，青松的盈利也很豐厚，沒有理由通過大幅度出貨破壞現(xiàn)有的價格體系。歷史上，青松的經(jīng)營風格也比較穩(wěn)健。本輪環(huán)保風暴開啟之前，青松已經(jīng)占據(jù)國內(nèi)四成左右的市場，其實已經(jīng)具備較強的定價權，但2017 年之前公司很少主動提價，合成樟腦價格也一直穩(wěn)定在3-4 萬元/噸。
此外，公司2019 年新投產(chǎn)的5000 噸龍涎酮、擬收購的諾斯貝爾都是2019年業(yè)績的業(yè)績增長點。
投資要點：
公司是合成樟腦行業(yè)全球龍頭，行業(yè)景氣度回升，業(yè)績連續(xù)高增長。公司是全球最大的合成樟腦及中間產(chǎn)品的供應商，深耕松節(jié)油深加工產(chǎn)業(yè)鏈，以合成樟腦為主，逐步增加冰片等深加工產(chǎn)品，廣泛應用于醫(yī)藥、香精香料、工業(yè)、日化等領域。公司目前擁有1.5 萬噸/年的合成樟腦（其中5000 噸即將投產(chǎn)）和1000 噸/年的冰片產(chǎn)能，其中合成樟腦產(chǎn)能規(guī)模占國內(nèi)78.9%、全球的44.8%，全球第一。2017年公司實現(xiàn)營收8.11 億元，其中合成樟腦和冰片分別占78.0%和11.5%。2017 年營收同比增長45.6%，歸屬母公司股東凈利潤9474.6萬元，同比增長189.4%； 2018 年前三季度，實現(xiàn)營業(yè)收入9.50億元，同比增長64.92%，歸屬母公司凈利潤2.67 億元，同比增長268.84%。
原料松節(jié)油漲價推動下游產(chǎn)品大幅漲價，合成樟腦價差顯著擴大。合成樟腦上游原料松節(jié)油是松香生產(chǎn)的伴生產(chǎn)品，近三年來國內(nèi)松香大幅產(chǎn)量下降，松節(jié)油被動減產(chǎn)，形成至少2 萬噸的供給缺口。松節(jié)油價格上漲，帶動了下游產(chǎn)品大幅提價。合成樟腦出口價格從2017年1 月的4111.5 美元/噸上漲到2018 年3 月的11850 美元/噸，漲幅188%；而同期“合成樟腦-松節(jié)油”價差（酯化法，單耗1.5）則從895.8 美元/噸提高到4808.8 美元/噸，增幅高達437%。冰片價格則從2017 年1 月8.2 萬元/噸上漲到2018 年3 月的20 萬元/噸，漲幅144%，同期“冰片-松節(jié)油”價差（單耗2.9）則從4.2 萬元/噸提高到11.2 萬元/噸，增幅167%。
物流體系保障上游稀缺原料松節(jié)油供應，構建高行業(yè)壁壘。上游松節(jié)油廠家數(shù)量眾多，產(chǎn)能集中度低，而公司對松節(jié)油的采購量占據(jù)國內(nèi)產(chǎn)量的40%以上，有較強的議價和優(yōu)先提貨能力。公司與大型松節(jié)油供應商結成相互依存的戰(zhàn)略同盟關系，并在松節(jié)油主產(chǎn)區(qū)建立采購基地,面向中小供應商采購,作為松節(jié)油來源的重要補充。公司自備罐車和鐵路專用線運輸，并擁有2 萬噸松節(jié)油存儲能力，可滿足公司9 個月以上滿負荷生產(chǎn)所需，原料保障能力強。
新項目提供新的盈利增長點。公司年生產(chǎn)5000 噸合成樟腦擴建項目預計2018 年年底完成工程安裝， 2019 年上半年進入項目調試工作，項目達產(chǎn)后，公司合成樟腦產(chǎn)能將提升至15000 噸。此外，公司年產(chǎn)1.5 萬噸香料產(chǎn)品項目計劃已經(jīng)完成試生產(chǎn)并準備啟動驗收工作，預計2018 年底投產(chǎn)，滿產(chǎn)后每年可生產(chǎn)龍涎酮 5000 噸、乙酸芐酯10000 噸、重餾份 680 噸。
收購諾斯貝爾，進入百億級化妝品代工領域。2018 年9 月15 日青松股份發(fā)布公告：公司擬收購諾斯貝爾化妝品股份有限公司（以下簡稱“諾斯貝爾”）不低于 51%的股份。諾斯貝爾（835320.OC）2015年12 &nbs
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