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        量：自產(chǎn)品銷量小幅增長(zhǎng)，貿(mào)易版圖加速完善。公司2018  年水泥和熟料合計(jì)凈銷量為3.68億噸，同比增長(zhǎng)24.77%；其中自產(chǎn)品銷量2.98  億噸，同比增長(zhǎng)2.65%；銷量增加主要來自貿(mào)易業(yè)務(wù)銷量大幅跳升，同比增長(zhǎng)12  倍。同期統(tǒng)計(jì)局口徑全國(guó)水泥產(chǎn)量增速為3.0%，市占率略有下滑，我們認(rèn)為，原因一方面是因?yàn)楣竞诵牟季謪^(qū)域全年限產(chǎn)時(shí)間較全國(guó)邊際增加；另一方面，銅陵海螺碼頭5  月下旬因接到停止作業(yè)緊急通知造成銅陵海螺3  條熟料生產(chǎn)線被迫停產(chǎn)近2  個(gè)月時(shí)間。貿(mào)易量跳增主要來自公司2018  年加速設(shè)立共計(jì)11  家貿(mào)易平臺(tái)公司，公司對(duì)區(qū)域間供需不平衡和價(jià)格體系差異的平滑能力進(jìn)一步加強(qiáng)。
        價(jià)：毛利中樞繼續(xù)上移，創(chuàng)歷史新高。2018  年公司全口徑噸價(jià)格349  元，同比增加94元；噸成本221  元，同比增加55  元（主要由于貿(mào)易量大幅增加影響成本口徑）；對(duì)應(yīng)噸毛利128  元，同比增加38  元；噸凈利81  元，同比增加27  元。其中水泥及熟料自產(chǎn)品噸價(jià)格328  元，同比增加81  元，噸成本173  元，同比小幅增加15  元；對(duì)應(yīng)噸毛利155  元，同比增加66  元。水泥行業(yè)生態(tài)進(jìn)一步優(yōu)化，成本端壓力完全轉(zhuǎn)嫁。
        分紅率低于預(yù)期，但新一輪擴(kuò)張加速下有望開啟二次成長(zhǎng)。2018  年，公司年度分紅方案對(duì)應(yīng)金額89.56  億元，分紅率30.04%，較去年下滑10.07  個(gè)百分點(diǎn)，股息率約4.4%，低于市場(chǎng)預(yù)期。我們認(rèn)為，公司分紅比例的降低預(yù)示著水泥霸主新一輪擴(kuò)張將開始啟動(dòng)。2019年公司資本開支計(jì)劃約100  億元，較2018  年全年的56.38  大幅增加77%。根據(jù)我們測(cè)算，按照公司國(guó)內(nèi)和國(guó)外各5000  萬噸水泥產(chǎn)能以及1  億噸骨料產(chǎn)能的擴(kuò)張計(jì)劃，總投資約600  億元，未來幾年年均百億的資本性開支將成為新常態(tài)，新增產(chǎn)能持續(xù)投產(chǎn)將為海螺的二次成長(zhǎng)注入新動(dòng)能。
        盈利預(yù)測(cè)與估值：我們認(rèn)為，隨著房地產(chǎn)建安投資和基建投資的大幅改善，2019  年水泥需求大概率延續(xù)正增長(zhǎng)，行業(yè)格局和利潤(rùn)水平有望維持穩(wěn)定。短期看，被前期雨水壓制的需求有望集中爆發(fā)；長(zhǎng)期看，海螺二次成長(zhǎng)啟動(dòng)在即。我們看好公司利潤(rùn)水平的可持續(xù)性以及中長(zhǎng)期的成長(zhǎng)性，維持公司2019-2020  年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)329.08  億元、343.59  億元，給予2021  年355.65  億元，對(duì)應(yīng)19-21  年每股收益分別為6.21  元、6.48  元和6.71  元。目前股價(jià)對(duì)應(yīng)19-21  年P(guān)E  為6.1  倍、5.9  倍和5.7  倍，依然低于行業(yè)中樞水平，維持“買入”評(píng)級(jí)