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        并表福悅祥+快速展店驅(qū)動(dòng)收入增長(zhǎng)，新簽約門店充足
        2019Q1  公司共新開門店12  家，其中大賣場(chǎng)6  家，綜超3  家，百貨1  家，專業(yè)店2  家，同時(shí)并表張家口福悅祥超市11  家門店。截止2019Q1  末，公司門店總數(shù)752  家，19Q1  公司新簽約門店13家，門店儲(chǔ)備充足。我們預(yù)計(jì)公司2019  全年展店100  家，且大賣場(chǎng)、膠東外地區(qū)開店比例會(huì)有所提升，同時(shí)新并表的福悅祥超市將在19  年加速整合，對(duì)公司收入端形成增厚。
        分地區(qū)看，膠東/膠東外地區(qū)收入增速均同比提升，膠東外占比持續(xù)提升
        2019Q1  公司膠東地區(qū)收入同比增加9.5%至29.65  億，增速同比提升1.34  pct；膠東外地區(qū)受益于福悅祥并表收入大幅提升50.43%至5.21  億，增速同比提升42.77  pct，膠東外地區(qū)收入占比同比提升至3.08  pct  至13.7%。
        分業(yè)態(tài)看，大賣場(chǎng)收入快速增長(zhǎng)
        2019Q1  公司大賣場(chǎng)/綜超/百貨/便利店/專業(yè)店收入分別同比+22.84%/+6.53%/+3.69%/+85.91%/+15.80%至16.96  億/16.76億/0.40  億/770  萬/0.66  億，主要業(yè)態(tài)均同比實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，其中大賣場(chǎng)業(yè)態(tài)受益于并表張家口福悅祥超市增速最快。
        毛利率持續(xù)提升，規(guī)模效應(yīng)逐漸加強(qiáng)
        2019Q1  公司毛利率21.78%，同比提升0.24  pct，其中大賣場(chǎng)/綜超/百貨/便利店/專業(yè)店毛利率分別+0.15/+0.11/  +2.36/-0.57/+0.95  pct  至18.42%/  17.64%/  13.37%/  21.53%/  13.29%；膠東地區(qū)毛利率同比提升0.3  pct  至17.98%，膠東外地區(qū)毛利率同比下降0.37  pct  至17.42%，主要受福悅祥并表影響。
        凈利潤(rùn)率受財(cái)務(wù)費(fèi)用率上升影響略有下降，總體保持穩(wěn)定
        2019Q1  公司期間費(fèi)用率同比略增0.39  pct  至16.99%，其中銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比+0.04  pct/-0.16pct/+0.51  pct  至14.94%/1.95%/0.09%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率上升主要受存款收益減少與手續(xù)費(fèi)支出增加影響。以上因素驅(qū)動(dòng)公司Q1  銷售凈利率同比略降0.05  pct  至3.63%，基本保持穩(wěn)定。
        存貨周轉(zhuǎn)加快，現(xiàn)金流能力增強(qiáng)
        2019Q1  公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比減少5.58  天至37.78  天，存貨周轉(zhuǎn)加快驅(qū)動(dòng)公司19Q1  經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額同比增加13.3%至4.06  億元。
        投資建議：公司膠東地區(qū)龍頭優(yōu)勢(shì)明顯，省內(nèi)擴(kuò)張穩(wěn)步推進(jìn)。青島維客整合順利，2018  年已轉(zhuǎn)虧為盈，并將在2019  年成為公司利潤(rùn)中心。公司深耕生鮮供應(yīng)鏈，物流能力強(qiáng)勁，目前多個(gè)物流中心建設(shè)穩(wěn)步推進(jìn)，供應(yīng)鏈競(jìng)爭(zhēng)壁壘優(yōu)勢(shì)加強(qiáng)。公司對(duì)內(nèi)管理機(jī)制、門店架構(gòu)持續(xù)升級(jí)，對(duì)外展店提速、跨區(qū)域擴(kuò)張穩(wěn)步推進(jìn)，并推進(jìn)全渠道融合帶來業(yè)務(wù)新增量。并表福悅祥項(xiàng)目與華潤(rùn)超市整體改造進(jìn)一步打開公司成長(zhǎng)空間。我們預(yù)計(jì)公司2019-2021  年歸母凈利潤(rùn)分別為4.9、5.8、6.7  億，對(duì)應(yīng)PE  25X、21X、18X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
        風(fēng)險(xiǎn)因素：居民消費(fèi)邊際傾向下降；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；跨區(qū)域、全渠道業(yè)務(wù)開展不及預(yù)期