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預(yù)計(jì)公司  2019  年有望實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)，首次覆蓋，給予強(qiáng)烈推薦評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)  61-64  元。
        2018  年業(yè)績(jī)符合預(yù)期。去年業(yè)績(jī)大增主要系上海恩捷  2018  年凈利潤(rùn)同比大增  62.2%。公司  2018  年完成上海恩捷的并表，由于是同一控制人下企業(yè)合并，同時(shí)追溯調(diào)整  2017  年報(bào)表，其中  2018  年  7  月以前按  53.86%股權(quán)計(jì)算歸屬上市公司利潤(rùn)，7-12  月按照  90.08%計(jì)算。據(jù)此測(cè)算，2017  和  2018  年上海恩捷歸屬上市公司股東業(yè)績(jī)分別為  2.12  和  4.76  億元，大幅增厚業(yè)績(jī)。
        異常量分析。2018  年公司現(xiàn)金回款能力有所下滑，銷售回款/營(yíng)收約  68.6%，同比下滑  8.9  個(gè)百分點(diǎn)，主要系應(yīng)收賬款增加較多進(jìn)而影響回款。根據(jù)往年的應(yīng)收賬款賬齡，一般  1  年內(nèi)公司可以回收大部分應(yīng)收賬款。公司年報(bào)負(fù)債率上升至  47.1%，主要是有息負(fù)債增長(zhǎng)比較快，其原因應(yīng)該是公司處于產(chǎn)能快速擴(kuò)張期，資金需求量大。此外，存貨中庫(kù)存商品約  3.1  億元，增加較多，預(yù)計(jì)主要是為大客戶備貨以應(yīng)對(duì)今年上半年下游搶裝需求。
        隔膜出貨量大增，成本控制力強(qiáng)進(jìn)而提升利潤(rùn)率。去年公司濕法隔膜出貨約4.68  億平，同比大增  120%，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額約  36%，同比提升  9  個(gè)  ppt。受大客戶降價(jià)影響，2018  年出貨單價(jià)、單平扣非凈利下降至  2.84、1.25  元，同比下降  32%和  30%左右。不過(guò)歸上、扣非凈利率約  48%、44%均高于  2017年，主要系公司強(qiáng)大的成本控制力。涂覆方面，公司涂覆產(chǎn)品占比預(yù)計(jì)提升至  40%左右，涂覆價(jià)格降幅較低，主要系公司產(chǎn)品品質(zhì)好，議價(jià)能力較強(qiáng)。
        產(chǎn)能擴(kuò)張保持快速成長(zhǎng)，海外客戶可能持續(xù)突破。公司未來(lái)在珠海、無(wú)錫、江西、海外均有大幅擴(kuò)張計(jì)劃，預(yù)計(jì)  2020  年基膜母卷產(chǎn)能將達(dá)  30  億平以上。
        現(xiàn)有大客戶需求自然增長(zhǎng)將奠定公司未來(lái)成長(zhǎng)基礎(chǔ)，而公司憑借較低的成本和持續(xù)進(jìn)步的工藝水平在海外客戶預(yù)計(jì)仍將持續(xù)突破。
        傳統(tǒng)業(yè)務(wù)略有下滑，無(wú)菌包裝有較快增長(zhǎng)。2018  年公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)營(yíng)收和歸上凈利約  11.3  和  0.42  億元，同比均下滑，主要系煙草行業(yè)去庫(kù)存及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇影響公司產(chǎn)品需求和部分產(chǎn)品出貨價(jià)。無(wú)菌包裝業(yè)務(wù)持續(xù)突破國(guó)內(nèi)外大客戶，未來(lái)有望持續(xù)成長(zhǎng)。
        投資建議。公司是國(guó)內(nèi)濕法隔膜龍頭，工藝管理水平具有優(yōu)勢(shì)，目前已經(jīng)配套國(guó)內(nèi)主流電池企業(yè)，未來(lái)預(yù)計(jì)持續(xù)突破海外大客戶。首次覆蓋為“強(qiáng)烈推薦-A”投資評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)  61-64  元。
        風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)能釋放不達(dá)預(yù)期、競(jìng)爭(zhēng)過(guò)于激烈導(dǎo)致盈利能力低于預(yù)期。