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事件：公司公布2020年三季報(bào)，2020Q1-3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入737.70億元，同比增長(zhǎng)7.42%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)60.24億元，同比增長(zhǎng)6.99%。
　　2020Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入262.42億元，同比增長(zhǎng)11.17%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)22.89億元，同比增長(zhǎng)23.73%。
　　點(diǎn)評(píng)：利潤(rùn)增長(zhǎng)符合預(yù)期，常溫白奶表現(xiàn)靚眼。2020Q3液態(tài)奶/奶粉/冷飲分別實(shí)現(xiàn)218.46/29.07/11.67億元，分別同比增長(zhǎng)9.8%/20.3%/1.2%。其中常溫白奶增長(zhǎng)預(yù)計(jì)增速為10%，金典增速超過15%，環(huán)比二季度提速。安慕希實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，前三季度低個(gè)位數(shù)下滑，優(yōu)于行業(yè)表現(xiàn)，常溫整體10%左右增長(zhǎng)。2020年前三季度常溫伊利市占率達(dá)38.8%，同比上升0.8個(gè)百分點(diǎn)，份額持續(xù)提升。低溫酸奶下滑幅度收窄，低溫整體收入持平，冷飲三季度略微增長(zhǎng)，拖累公司整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)。奶粉三季度環(huán)比增速有所回落，主要由于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。收入端略低于市場(chǎng)預(yù)期。利潤(rùn)端來看，費(fèi)用率下行推動(dòng)凈利潤(rùn)率提升，Q3扣非后凈利潤(rùn)增長(zhǎng)16.98%，投資收益、其他收益和公允價(jià)值變動(dòng)凈收益等非常性損益較同期增加，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)23.73%?？鄢蓹?quán)激勵(lì)影響，Q3凈利潤(rùn)增速達(dá)31.84%，利潤(rùn)增速符合預(yù)期。
　　費(fèi)用率優(yōu)化明顯，毛銷差擴(kuò)大。2020Q3公司整體毛利率為32.72%，同比下降1.27 pct，主要由于原奶價(jià)格上漲。費(fèi)用方面，2020Q3期間費(fèi)用率同比下降1.58 pct至25.71%。其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為20.44%/4.73%/0.47%/0.07%，同比下降-1.37 pct/+0.24 pct/-0.09pct/-0.36 pct，銷售費(fèi)用率明顯下降主要由于原奶價(jià)格處于上升區(qū)間公司主動(dòng)減少市場(chǎng)促銷，以及公司加大費(fèi)用管控和使用效率，整體費(fèi)效比有所提升，推動(dòng)毛銷差同比提升0.1 pct。預(yù)計(jì)奶價(jià)上行至少持續(xù)到明年上半年，促銷力度有望繼續(xù)減弱，行業(yè)進(jìn)入良性競(jìng)爭(zhēng)，同時(shí)伊利憑借奶源優(yōu)勢(shì)，在奶源緊張背景下有望繼續(xù)搶占份額同時(shí)提高凈利率。
　　盈利預(yù)測(cè)：預(yù)計(jì)2020-2022年EPS為1.17、1.41、1.67元，對(duì)應(yīng)PE分別為38X、31X、26X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品推廣不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，奶源價(jià)格上漲