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事項(xiàng)：
　　中國人保公布2020年三季報(bào)。報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤187億元，同比-12.3%，扣非歸母凈利潤186億元，同比+4%；期末歸母凈資產(chǎn)1978億元，較年初+8%；產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)綜合成本率98.4%，同比上升0.5pct，較中期上升1.1pct。
　　評(píng)論：
　　產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)增速低于同業(yè)，市占率較中期下滑。報(bào)告期內(nèi)人保財(cái)險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入3442億元，同比+3.7%，低于行業(yè)9%的增速，可比同業(yè)增速分別為：11.5%（平安財(cái)）、14.9%（太保財(cái)）。截至報(bào)告期末，財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)市占率為32.5%，較上年末下降0.7個(gè)百分點(diǎn)，較中期下降1.5個(gè)百分點(diǎn)。
　　車險(xiǎn)增速提升，信用保證保險(xiǎn)業(yè)務(wù)加速下滑。分險(xiǎn)種來看，前三季度車險(xiǎn)同比+5.3%，較中期（+2.8%）有所提升，但同期內(nèi)低于平安（+6%）；非車險(xiǎn)同比+1.6%（中期6.3%），增速繼續(xù)回落，其中信用保證險(xiǎn)同比-71.2%。上半年疫情影響汽車消費(fèi)，尤其是在疫情最為嚴(yán)重的第一季度，汽車銷量同比-42.4%，帶動(dòng)車險(xiǎn)保費(fèi)規(guī)模同比出現(xiàn)下滑。二季度后在汽車消費(fèi)政策刺激下車險(xiǎn)市場(chǎng)回暖。非車險(xiǎn)中信用保證險(xiǎn)同比-71.2%，呈加速下滑之勢(shì)（其中Q1、Q2累計(jì)保費(fèi)增速分別為-48%、-58.6%）。在車險(xiǎn)消費(fèi)回暖、信用保證險(xiǎn)的深度調(diào)整下，人保年初以來的險(xiǎn)種結(jié)構(gòu)發(fā)生了較大的變化，逐漸恢復(fù)往年占比，車險(xiǎn)占比提升（Q1至Q3變化路徑為48.3%→53.2%→57.9%），非車險(xiǎn)占比則有所回落。
　　財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)綜合成本率上行，投資收益明顯提升。報(bào)告期內(nèi)人保財(cái)險(xiǎn)綜合成本率98.4%，同比上升0.5個(gè)百分點(diǎn)，較中期上升1.1個(gè)百分點(diǎn)。其中（賠付支出-攤回賠付支出）/已賺保費(fèi)的比例由43.9%提升至48.9%，料綜合成本率上升主要由賠付率上升引起。上半年因?yàn)橐咔樵?，公司車險(xiǎn)賠付率同比下降4pct至57.6%。進(jìn)入到三季度，國民經(jīng)濟(jì)已基本恢復(fù)到正常運(yùn)轉(zhuǎn)，汽車出行活動(dòng)率上升，引起車險(xiǎn)賠付上升。報(bào)告期內(nèi)總投資收益同比+19.9%（中期14.2%），有明顯提升，三季度市場(chǎng)投資環(huán)境較上半年改善，預(yù)期公司總投資收益率上行。歸母凈利潤同比-12.3%，較中期降幅（-18.8%）收窄，扣非歸母凈利潤同比+4%，存在差異的原因主要為在去年二季度存在47億元的稅收返還，公司核心經(jīng)營能力仍保持穩(wěn)定。
　　人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)：壽險(xiǎn)繳費(fèi)期結(jié)構(gòu)保持穩(wěn)定，健康險(xiǎn)仍以躉交為主。前三季度壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)期交首年保費(fèi)同比+0.3%（中期2.3%），較中期有所回落；躉交同比-28%，較中期（-31.3%）降幅收窄。長險(xiǎn)首年中期交占比同比提升8.1個(gè)百分點(diǎn)至46.2%，與中期（46.3%）基本持平。公司壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)在下半年更注重提升價(jià)值，躉交保持下滑，但期交增速在三季度未見明顯邊際提升。健康險(xiǎn)躉交同比大幅提升765.3%，預(yù)計(jì)主要來自于銀保渠道。
　　投資建議：三季度人保繼續(xù)剝離承保風(fēng)險(xiǎn)比較大的信用保證險(xiǎn)業(yè)務(wù)，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。綜合成本率明顯提升，后期在車險(xiǎn)綜改的市場(chǎng)背景下存在一定的不確定性，預(yù)期賠付率仍有壓力，但公司作為財(cái)險(xiǎn)行業(yè)龍頭，長期來看在改革下依靠高效運(yùn)營和平臺(tái)優(yōu)勢(shì)料將更有競(jìng)爭(zhēng)力。我們預(yù)測(cè)2020-2022年中國人保EPS為：0.46/0.55/0.78元(前值為0.52/0.59/0.83元)；BPS為4.35/4.81/5.48元（前值為4.40/4.90/5.61元）。根據(jù)對(duì)中國人保各業(yè)務(wù)未來一年業(yè)務(wù)增長預(yù)判，給予財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)1.5-1.8倍PB，給予人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)1倍PEV，給予其他業(yè)務(wù)1倍PB，對(duì)應(yīng)的價(jià)格區(qū)間為7.66-8.59元/股。維持“中性”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情影響超預(yù)期、自然災(zāi)害頻發(fā)、權(quán)益市場(chǎng)動(dòng)蕩