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事件：公司發(fā)布2020年三季報(bào)。公司2020年前三季度實(shí)現(xiàn)收入94.37億元，同比增長(zhǎng)27.72%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.90億元，同比增長(zhǎng)41.16%，實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)5.70億元，同比增長(zhǎng)38.30%。Q3單季度來(lái)看，公司實(shí)現(xiàn)收入31.44億元，同比增長(zhǎng)34.32%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.78億元，同比增長(zhǎng)61.59%，實(shí)現(xiàn)1.72億元，同比增長(zhǎng)58.05%。
　　業(yè)績(jī)超預(yù)期，老店加速增長(zhǎng)。公司Q3單季度收入端、利潤(rùn)端增速均超出市場(chǎng)預(yù)期，其中收入端超預(yù)期主要是老店加速增長(zhǎng)，其原因有兩點(diǎn)：第一，疫情過(guò)后，民眾對(duì)于大連鎖更加信賴；第二，帶量采購(gòu)品種帶來(lái)更多客流量。而利潤(rùn)端的超預(yù)期主要是公司精細(xì)化管理帶來(lái)費(fèi)用率的進(jìn)一步下降。我們?cè)诤笪膶?duì)公司的收入拆分、門店擴(kuò)張情況、財(cái)務(wù)指標(biāo)等方面進(jìn)行了多維度的分析。
　　公司邏輯再梳理：行業(yè)持續(xù)高景氣，公司業(yè)績(jī)長(zhǎng)青有望持續(xù)具備稀缺性。藥店板塊的長(zhǎng)邏輯在于處方外流與行業(yè)集中度提高的持續(xù)兌現(xiàn)：
　　政策環(huán)境變動(dòng)，單體藥店及小型連鎖藥店承壓，將驅(qū)動(dòng)行業(yè)集中度迅速提高。自2017年開(kāi)始，零加成、兩票制、帶量采購(gòu)以及藥店分級(jí)分類管理的陸續(xù)執(zhí)行，導(dǎo)致單體藥店及小型連鎖藥店的生存環(huán)境惡化，規(guī)?；邆渑c上游議價(jià)能力以及具備融資能力的上市藥企將強(qiáng)者恒強(qiáng)，行業(yè)集中度有望迅速提升。
　　醫(yī)藥分家、處方外流一直是政策組合拳的最終目的之一。從2017年開(kāi)始，對(duì)公立醫(yī)院藥品占比30%的限制以及取消藥品加成，核心目的之一就是為了降低醫(yī)院與藥品之間的利益關(guān)聯(lián)，促進(jìn)處方外流；而在當(dāng)下，逐漸落地的帶量采購(gòu)政策與統(tǒng)籌賬戶對(duì)接藥店的特慢病消費(fèi)，將加速處方外流的進(jìn)程。
　　而落實(shí)到公司而言，公司的過(guò)往業(yè)績(jī)以及未來(lái)可能的持續(xù)高增長(zhǎng)讓公司具備稀缺性：
　　從過(guò)去的成績(jī)來(lái)看：公司具備稀缺性，應(yīng)當(dāng)享受估值溢價(jià)。公司通過(guò)持續(xù)的深耕以及強(qiáng)大的精細(xì)化管理能力，在江蘇省、湖南省、湖北省均已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了規(guī)模第一，在2014-2020Q3均實(shí)現(xiàn)了收入增速20%以上、利潤(rùn)增速25%以上，具備稀缺性，也是公司持續(xù)享有一定估值溢價(jià)的原因。
　　從未來(lái)的可能來(lái)看：行業(yè)的屬性與公司自身的能力帶來(lái)業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)有望持續(xù)。首先，行業(yè)層面，藥店板塊的處方外流和集中度提高將會(huì)不斷兌現(xiàn)，景氣度依然很高；而對(duì)于公司來(lái)說(shuō)，持續(xù)深耕現(xiàn)有省市、新興整合完畢后的并購(gòu)加速、加盟店的探索、大健康藥房的未來(lái)潛力，都將是公司未來(lái)業(yè)績(jī)長(zhǎng)青的基石。
　　盈利預(yù)測(cè)。暫不考慮潛在的大并購(gòu)，我們預(yù)計(jì)公司2020-2022年的歸母凈利潤(rùn)分別為7.64、10.02、13.12億元，對(duì)應(yīng)PE分別為65、49、38倍。我們認(rèn)為，藥店板塊在處方外流與集中度提高兩大邏輯的加持下，高景氣度長(zhǎng)期持續(xù)，而公司2014-2020Q3持續(xù)實(shí)現(xiàn)收入20%以上與利潤(rùn)25%以上的高速增長(zhǎng)，同時(shí)未來(lái)業(yè)務(wù)高增長(zhǎng)有望持續(xù)，具備稀缺性，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情影響持續(xù)發(fā)酵；醫(yī)?？刭M(fèi)政策超預(yù)期。