>> 申萬宏源-今世緣(603369)20Q3點(diǎn)評：特A+增長強(qiáng)勁，現(xiàn)金流表現(xiàn)亮麗-201030
| 上傳日期： |
2020/10/30 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
呂昌，周緣 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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投資要點(diǎn)：
事件：公司發(fā)布2020年三季報(bào)，2020年前三季度實(shí)現(xiàn)營收41.95億，同比增長1.93%，歸母凈利潤13.13億，同比增長1.52%。其中，20Q3實(shí)現(xiàn)營收12.81億，同比增長20.99%，歸母凈利潤2.94億，同比增長32.7%。我們在業(yè)績前瞻中預(yù)測公司20Q3營收與歸母凈利潤分別同比增長21%和23%，公司收入符合預(yù)期，業(yè)績超預(yù)期。
投資評級和估值：盡管公司收入業(yè)績均環(huán)比明顯改善，但由于受疫情影響上半年白酒整體需求，且明年春節(jié)晚于今年一個(gè)月，公司更加注重增長質(zhì)量，預(yù)計(jì)完成全年股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)壓力較大，出于審慎原則考慮，下調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)測2020-2022年EPS分別為1.24元、1.55元、1.9元（前次分別為1.28元、1.58元、1.97元），同比增長6.6%、25.4%、22.3%，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)2020-2022年P(guān)E分別為42x、33x、27x，維持買入評級。公司的核心看點(diǎn)是：1、公司品牌定位清晰，中度濃香白酒口感獨(dú)特，獨(dú)特的緣文化形成明顯差異化的品牌文化優(yōu)勢。2、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上移，核心產(chǎn)品國緣放量，性價(jià)比高。3、省內(nèi)持續(xù)精耕，省外穩(wěn)步擴(kuò)張。4、管理層與核心業(yè)務(wù)人員持股激發(fā)長期活力。
20Q3特A+收入同增37.6%，國緣增長勢能仍強(qiáng)。20Q3特A+類產(chǎn)品營收8.69億，同比增長37.6%，占比67.94%，提升8.16個(gè)百分點(diǎn)；特A類產(chǎn)品營收2.99億，同比下降5.07%，占比23.38%，下降6.44個(gè)百分點(diǎn)；出廠價(jià)100元以上產(chǎn)品合計(jì)占比91.32%，同比提升1.72個(gè)百分點(diǎn)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)一步上移。20Q3特A+類產(chǎn)品收入同比增長38%，預(yù)計(jì)銷量增長30%以上，主因：1、中秋旺季宴席消費(fèi)強(qiáng)勁，國緣需求大幅增加；2、公司三季度末發(fā)布提價(jià)通知，且增加了渠道費(fèi)用投入，渠道打款積極。結(jié)合渠道反饋，當(dāng)前四開批價(jià)穩(wěn)定，在385元左右，庫存一個(gè)半月左右，處于合理水平。我們認(rèn)為江蘇省內(nèi)消費(fèi)升級趨勢強(qiáng)勁，盡管隨著規(guī)模擴(kuò)大國緣渠道利潤逐步萎縮，但國緣品牌勢能不斷強(qiáng)化，品質(zhì)得到消費(fèi)者的高度認(rèn)可，中長期增長空間仍大。
20Q3省內(nèi)營收增長22%，南京市場表現(xiàn)強(qiáng)勢。分區(qū)域看，20Q3省內(nèi)營收11.96億，同比增長22.23%，占比93.46%，提升0.88個(gè)百分點(diǎn)，其中，南京大區(qū)營收3.32億，同比增長36.65%，主因公司雙節(jié)期間加大市場投入，經(jīng)銷商利潤增厚，且終端動銷旺盛，渠道回款積極；南京市場近幾年增長強(qiáng)勢，一方面得益于省內(nèi)消費(fèi)升級與競爭格局變化，另一方面得益于公司在南京市場的精耕細(xì)作?；窗?、蘇南、鹽城、蘇中、淮海大區(qū)營收分別為2.83億、1.88億、1.64億、1.24億、1.05億，分別同比增長26.26%、11.1%、11.36%、15.22%、20.38%。20Q3省外收入0.84億，同比增長6.68%。各區(qū)域市場基本恢復(fù)，所有區(qū)域均實(shí)現(xiàn)正增長，南京大區(qū)及淮安大區(qū)增速表現(xiàn)亮眼。報(bào)告期末經(jīng)銷商數(shù)量899個(gè)，其中省內(nèi)387個(gè)，報(bào)告期內(nèi)增加了62個(gè)，省外512個(gè)，報(bào)告期內(nèi)增加了87個(gè)，省外招商穩(wěn)步推進(jìn)。
20Q3凈利率提升2個(gè)百分點(diǎn)，市場投入大幅增加。20Q3凈利率22.95%，同比提升2.02個(gè)百分點(diǎn)，凈利率提升主因毛利率提升、稅率及管理費(fèi)用率下降。毛利率76.79%，同比提升2.82個(gè)百分點(diǎn)，毛利率提升主因國緣系列直接提價(jià)及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)明顯提升。稅率22.49%，同比下降3.89個(gè)百分點(diǎn)，稅率波動主要是季節(jié)性因素。銷售費(fèi)用率24.66%，同比提升7.27個(gè)百分點(diǎn)，銷售費(fèi)用率提升主因公司中秋國慶雙節(jié)期間加大市場投入。管理費(fèi)用率（含研發(fā)費(fèi)用）4.29%，同比下降1.41個(gè)百分點(diǎn)。注：凈利率、毛利率、稅率、銷售及管理費(fèi)用率（含研發(fā)費(fèi)用）計(jì)算均以營業(yè)總收入為分母。
預(yù)收賬款環(huán)比增加，現(xiàn)金流表現(xiàn)亮麗。20Q3經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額6.77億，去年同期為2.52億，同比增長168.58%，經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額大幅增長主因銷售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金增加。20Q3銷售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金17.41億，同比增長34.34%。現(xiàn)金流增速快于收入增速，主因合同負(fù)債（原預(yù)收款）環(huán)比增加。20年三季度末合同負(fù)債6.34億，環(huán)比二季度末增加2.82億，去年同期預(yù)收款環(huán)比增加1.67億。預(yù)收款增加主因：1）白酒終端需求向好，渠道打款積極，2）國緣四開、對開10月起提價(jià)，進(jìn)一步刺激了渠道回款；3）公司三季度加大市場費(fèi)用投入，渠道利潤增厚。
股價(jià)表現(xiàn)的催化劑：業(yè)績超預(yù)期
核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：經(jīng)濟(jì)下行影響中高端白酒整體需求
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