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科倫藥業(yè)發(fā)布2020三季度報(bào)告。2020前三季度公司營業(yè)收入116.63億元，同比下降9.99%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤5.01億元，同比下滑45.15%；實(shí)現(xiàn)歸母扣非凈利潤3.81億元，同比下滑52.90%；實(shí)現(xiàn)EPS 0.35元。
　　Q3單季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入44.32億元，同比增長9.82%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.99億元，同比增長60.55%；實(shí)現(xiàn)歸母扣非凈利潤2.44億元，同比增長46.93%；實(shí)現(xiàn)EPS 0.21元。
　　Q3同比和環(huán)比均實(shí)現(xiàn)較高增長，略超預(yù)期，業(yè)績拐點(diǎn)已現(xiàn)。公司去年Q3開始川寧受到價(jià)格下降的影響利潤進(jìn)入低谷期。今年Q3單季度利潤2.99億，增速超過60%略超預(yù)期，Q3開始單季度利潤同比和環(huán)比均出現(xiàn)改善，經(jīng)營拐點(diǎn)已現(xiàn)。我們估算前三季度原料藥板塊貢獻(xiàn)2-2.5億利潤（其中川寧貢獻(xiàn)1.5-2億利潤），輸液貢獻(xiàn)約5-5.5億利潤，非輸液制劑貢獻(xiàn)約1.5-2.0億利潤，新藥部分貢獻(xiàn)約1.5-1.2億利潤，石四藥并表及其他利潤約1.5-2億，研發(fā)投入10億（去年同期7.82億）。公司上半年收入端受疫情影響門診量下降，利潤端下滑比收入多較多主要是輸液的模式?jīng)Q定，需要賣到一定量才能夠攤銷掉成本。川寧2019上半年價(jià)格在高位，2020年Q1價(jià)格較低，Q2開始回暖，Q3逐步恢復(fù)正常盈利。
　　財(cái)務(wù)指標(biāo)方面：公司前三季度銷售費(fèi)用率為31.48%，比去年同期37.52%下降6.04pp，疫情之下銷售費(fèi)用有所下降；管理費(fèi)用率為6.32%，比去年同期5.39%上升0.93pp；研發(fā)費(fèi)用從去年7.92億上升至今年10.00億，研發(fā)投入力度較大。財(cái)務(wù)費(fèi)用與去年持平。整體財(cái)務(wù)狀況良好。
　　展望全年：我們預(yù)計(jì)整體利潤7.5-8億，較去年下滑較多。其中輸液板塊11-11.5億利潤（含石四藥并表），川寧2.5-3億利潤，獲批新2.5-3億利潤，老普藥和其他2.5億左右利潤，研發(fā)投入13-14億（費(fèi)用化12億）。
　　公司長期投資邏輯梳理：公司在困難時(shí)期依然選擇了高研發(fā)投入，從2019-2020上半年獲批產(chǎn)品來看仿制藥已逐步進(jìn)入收獲期。公司長期邏輯不變，大輸液產(chǎn)業(yè)升級(jí)，結(jié)構(gòu)調(diào)整，科倫盈利能力上升。國內(nèi)環(huán)保第一，川寧滿產(chǎn)利潤好轉(zhuǎn)。仿制帶領(lǐng)創(chuàng)新，為公司未來業(yè)績高增長提供動(dòng)力。
　　盈利預(yù)測與估值。公司2019年受到川寧的影響，2020年初又遭遇疫情，業(yè)績進(jìn)入陣痛期，2020年下半年有望出現(xiàn)拐點(diǎn)；2020年后三發(fā)驅(qū)動(dòng)創(chuàng)新藥開始逐步兌現(xiàn)，以仿制帶動(dòng)創(chuàng)新，制劑板塊未來仍有投資價(jià)值?；谝咔榈挠绊懀A(yù)計(jì)2020-2022年歸母凈利潤分別為7.78億元、11.81億元、14.41億元，對(duì)應(yīng)增速分別為-17.1%，51.9%，22.0%，EPS分別為0.54元、0.82元、1.00元，對(duì)應(yīng)PE分別為43X、29X、23X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)政策變化風(fēng)險(xiǎn)；川寧項(xiàng)目不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；仿制藥一致性評(píng)價(jià)進(jìn)度滯后風(fēng)險(xiǎn)；新藥研發(fā)失敗風(fēng)險(xiǎn)