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20Q3順鑫收入增長9.57%，利潤虧損1.15億。其中白酒業(yè)務(wù)略有增長，但市場投入較大，盈利微弱，地產(chǎn)業(yè)務(wù)由于利息資本化問題，虧損嚴(yán)重拖累報(bào)表。今年公司整體業(yè)績表現(xiàn)較弱，市場不斷下調(diào)盈利預(yù)測和預(yù)期，展望明年，白酒板塊基本面預(yù)計(jì)總體穩(wěn)健，其他板塊有不確定性。期待明年收入有所恢復(fù)的情況下，凈利率走低兩年后也能有所反轉(zhuǎn)。根據(jù)我們調(diào)整計(jì)算，公司19年白酒利潤預(yù)計(jì)在12億左右，假設(shè)20年增長-25%，21年增長30%，下調(diào)21年白酒凈利潤為12-13億，給與明年35X白酒利潤，目標(biāo)市值440億，維持“強(qiáng)烈推薦-A”。
　　順鑫20年前三季度實(shí)現(xiàn)收入業(yè)績增長12.27%/-34.78%。公司20年前三季度實(shí)現(xiàn)收入124.19億，同比增長12.27%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利4.33億元，同比下滑34.78%?？鄯莾衾麧?.41億，同比下降33.82%。其中單Q3實(shí)現(xiàn)28.99億，同比增長9.57%，歸母凈利潤-1.15億，同比下滑789.81%?，F(xiàn)金回款增長4.15%。單Q3母公司營業(yè)收入增長8.07%，母公司預(yù)收賬款（合同負(fù)債）環(huán)比下降0.81億。盈利能力方面，Q3毛利率下降5.2%至23.63%，銷售費(fèi)用率上升5.02%至11.67%，管理費(fèi)用率下降0.65%。
　　白酒Q3收入略有增長，季度投入大拖累盈利。根據(jù)公司交流，前三季度業(yè)務(wù)略有下滑，單Q3增長1%，相對Q2恢復(fù)情況基本持平。白酒業(yè)務(wù)毛利率環(huán)比上漲1%，略有改善，Q3白酒業(yè)務(wù)盈利3000萬左右，凈利率下降較多系費(fèi)用支出較大所致。根據(jù)公司反饋，上半年白酒受疫情影響，投入較小，Q3投入較大。
　　豬肉業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)較大，地產(chǎn)業(yè)務(wù)拖累嚴(yán)重。地產(chǎn)業(yè)務(wù)Q3約虧損2億，原因系利息沒有進(jìn)行資本化處理。豬肉業(yè)務(wù)前三季度收入同比增長57%，Q3相對H1有所回落，單Q3凈利潤約小幾千萬。
　　明年展望：白酒業(yè)務(wù)逐漸改善，期待其他業(yè)務(wù)好轉(zhuǎn)。展望明年，量方面，我們認(rèn)為隨著消費(fèi)環(huán)境逐漸轉(zhuǎn)好，部分受疫情影響較大的，如北京等區(qū)域，仍將繼續(xù)改善。其他地區(qū)，預(yù)計(jì)可以保持平穩(wěn)增速。價(jià)格方面，今年受疫情影響，高端產(chǎn)品推廣受限，期待明年重啟，保障產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升步伐。同時(shí)此前提價(jià)預(yù)計(jì)也將在報(bào)表上有所反應(yīng)。今年其他業(yè)務(wù)拖累比較嚴(yán)重，期待明年有所好轉(zhuǎn)，帶動報(bào)表業(yè)績回升。展望長期來看，低端白酒集中度較低，行業(yè)客觀環(huán)境較差有助于行業(yè)洗牌，對頭部品牌長期來看更加有力。
　　投資建議：地產(chǎn)拖累業(yè)績，期待來年改善，維持“強(qiáng)烈推薦-A”投資評級。20Q3白酒業(yè)務(wù)略有增長，但市場投入較大，盈利微弱，地產(chǎn)業(yè)務(wù)由于利息資本化問題，虧損嚴(yán)重。今年公司整體業(yè)績表現(xiàn)較弱，市場不斷下調(diào)盈利預(yù)測和預(yù)期，展望明年，從其他板塊來說，依然有較強(qiáng)的不可預(yù)測性，白酒板塊基本面預(yù)計(jì)總體穩(wěn)健，期待明年收入有所恢復(fù)的情況下，凈利率走低兩年后也能有所反轉(zhuǎn)。根據(jù)我們調(diào)整計(jì)算，公司19年白酒利潤預(yù)計(jì)在12億左右，假設(shè)20年增長-25%，21年增長30%，下調(diào)21年白酒凈利潤為12-13億，給與明年35X白酒利潤，目標(biāo)市值440億，維持“強(qiáng)烈推薦-A”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求放緩、競爭加劇、白酒消費(fèi)稅率提升。