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營收、PPOP、歸母凈利潤同比增速均回升，業(yè)績低點(diǎn)大概率已過。公司披露2020年三季報(bào)，前三季度營收、PPOP和歸母凈利潤同比分別增長2.90%、2.87%和-9.15%，營收、PPOP增速，歸母利潤增速均回升，大概率可以確認(rèn)今年公司業(yè)績低點(diǎn)在二季度，并已經(jīng)過去，后續(xù)業(yè)績增速將持續(xù)回升一段時(shí)間。從業(yè)績拆分來看，撥備計(jì)提仍是最大業(yè)績拖累因素，其次是息差。展望后續(xù)，預(yù)計(jì)隨著經(jīng)濟(jì)回升，降息讓利和加大撥備計(jì)提壓力高峰期已過，公司后續(xù)業(yè)績將繼續(xù)回升。
　　規(guī)模擴(kuò)張放緩，內(nèi)生資本能力較強(qiáng)，息差有望企穩(wěn)回升。從資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模來看，三季末公司生息資產(chǎn)余額同比增速10.1%，較Q2末增速下降約0.5PCT，預(yù)計(jì)隨著逆周期政策訴求下降，后續(xù)規(guī)模增速將繼續(xù)回落。三季末加權(quán)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)約7.4%，較Q2末下降約1.4PCT，開始回落到公司核心資本內(nèi)生增速之下，顯示公司經(jīng)營穩(wěn)健，資本內(nèi)生能力較強(qiáng)，這為公司分工率穩(wěn)定提供保障。資負(fù)結(jié)構(gòu)方面，貸款類資產(chǎn)占比繼續(xù)提升，體現(xiàn)了金融支持實(shí)體的政策要求。公司資產(chǎn)端存放央行占比繼續(xù)下降，同時(shí)負(fù)債端向央行借款占比上升（雖然上得不多，占比較可比同業(yè)也處于很低水平），顯示公司也受總量超儲下降的影響。好在公司存款增長仍維持較好水平，這為公司維持穩(wěn)定的資負(fù)結(jié)構(gòu)形成支撐。息差方面，Q3較Q2下行3BP，雖然仍有下行，但下行速度放緩，預(yù)計(jì)主要是貸款端利率下行較導(dǎo)致。展望后續(xù)，隨著公司規(guī)模擴(kuò)張繼續(xù)放緩，讓利實(shí)體壓力下降，重定價(jià)高峰期過去，經(jīng)濟(jì)邊際回升對新投放資產(chǎn)收益率形成支撐，預(yù)計(jì)公司息差將企穩(wěn)回升。
　　不良率有一定上行，預(yù)計(jì)公司加快了不良認(rèn)定。公司披露，20Q3不良貸款率1.55%，較20H1上行5BP。我們測算20Q3不良凈新生成率1.28%，環(huán)比上升13BP，預(yù)計(jì)公司加快了不良認(rèn)定。我們測算20Q3不良核銷轉(zhuǎn)出率約為64%，較20H1提高約8.6PCT，不良處置力度繼續(xù)加快。20Q3撥備覆蓋率190.19%，較20H1下行約4.5PCT。
　　投資建議：三季度公司營收、PPOP、歸母利潤增速均回升，近期業(yè)績低點(diǎn)已過。預(yù)計(jì)公司20/21年歸母凈利潤增速分別為-8.33%和3.85%，EPS分別為0.79/0.82元/股，當(dāng)前A股股價(jià)對應(yīng)20/21年P(guān)E分別為0.66X/0.61X。近兩年公司估值PB樞在6.23X/6.00X，PB分別為0.85X左右，我們認(rèn)為，公司經(jīng)營穩(wěn)健，資本內(nèi)生能力強(qiáng)，可以給予公司A股20年P(guān)B估值0.9X，測算出合理價(jià)值6.72元/股，按照當(dāng)前AH溢價(jià)比例，H股合理價(jià)值5.96港幣/股（采用的港幣對人民幣匯率為0.8678），均給予“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)增長超預(yù)期下滑；資產(chǎn)質(zhì)量超預(yù)期惡化。