>> 申萬宏源-豪悅護(hù)理(605009)國(guó)內(nèi)吸收性衛(wèi)生用品ODM龍頭,研發(fā)和管理體系領(lǐng)先,產(chǎn)能投放帶來業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)-201109
| 上傳日期： |
2020/11/9 |
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| 1768KB |
| 格式： |
pdf 共28頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
徐睿瀟 |
| 下載權(quán)限： |
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投資要點(diǎn)：
公司為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的吸收性衛(wèi)生用品制造商，保持業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)。公司產(chǎn)品涵蓋嬰兒紙尿褲、成人紙尿褲、經(jīng)期褲、衛(wèi)生巾、濕巾等一次性衛(wèi)生用品，創(chuàng)始人從尤妮佳代理商起家，致力于打造先進(jìn)的中國(guó)工藝服務(wù)衛(wèi)生護(hù)理品牌，曾獲得2018年度中國(guó)嬰兒紙尿褲和成人失禁用品行業(yè)10強(qiáng)企業(yè)等榮譽(yù)。2019年公司實(shí)現(xiàn)收入19.5億元，16-19年復(fù)合增速為61.4%，其中19年ODM業(yè)務(wù)占比90%；2019年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.2億元，16-19年復(fù)合增速為142.3%。
中國(guó)嬰兒衛(wèi)生用品滲透率有進(jìn)一步提升空間，合作大牌客戶提升市占率。公司19年嬰兒衛(wèi)生用品收入13.6億元，同比增長(zhǎng)42%，占比總營(yíng)收近70%，2019年國(guó)內(nèi)嬰兒紙尿褲市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到499.00億元，滲透率約72.2%，較發(fā)達(dá)國(guó)家90%以上的市場(chǎng)滲透率仍存在提升空間，公司合作寶潔、BabyCare和凱兒得樂等知名高端品牌客戶，依托下游渠道有望進(jìn)一步提升市占率。
經(jīng)期褲細(xì)分領(lǐng)域成長(zhǎng)性好，拉動(dòng)公司女性衛(wèi)生用品增長(zhǎng)。19年公司女性衛(wèi)生用品收入2.9億元，同比增長(zhǎng)46%，其中經(jīng)期褲收入2.1億元，同比增長(zhǎng)71%。女性衛(wèi)生用品主要包含衛(wèi)生巾和經(jīng)期褲，19年中國(guó)女性衛(wèi)生用品市場(chǎng)規(guī)模約618億元，增速約10%，其中經(jīng)期褲可以替代夜用衛(wèi)生巾，目前經(jīng)期褲市場(chǎng)剛開始啟動(dòng)，未來市場(chǎng)空間較大。公司為首個(gè)提出經(jīng)期褲概念的企業(yè)，16-18年產(chǎn)量市占率第一，客戶品牌產(chǎn)品有護(hù)舒寶考拉褲、蘇菲安心褲等，公司19年經(jīng)期褲產(chǎn)能利用率達(dá)到近130%，后續(xù)有望隨產(chǎn)能擴(kuò)張保持高增長(zhǎng)。
成人失禁用品未來潛力大，受益于滲透率+老齡化程度提升。成人失禁用品在中國(guó)市場(chǎng)處于適應(yīng)階段，滲透率低于5%，較全球平均12%的滲透率有較大成長(zhǎng)空間。公司成人失禁用品領(lǐng)域19年收入2.3億元，同比增長(zhǎng)8%，我們認(rèn)為隨著整體市場(chǎng)滲透率的提高、使用習(xí)慣的培養(yǎng)以及老齡化趨勢(shì)的嚴(yán)峻，長(zhǎng)期來看成人失禁用品消費(fèi)空間大。
研發(fā)領(lǐng)先+精細(xì)管理+新零售業(yè)態(tài)崛起，驅(qū)動(dòng)公司成長(zhǎng)。1）公司擁有研發(fā)經(jīng)驗(yàn)十余年，持續(xù)開發(fā)、迭代創(chuàng)新出眾多受到市場(chǎng)認(rèn)可的產(chǎn)品，例如公司創(chuàng)新無木漿多維復(fù)合芯體，提升了吸收、反滲、舒適度等方面的性能，獲得了大量消費(fèi)者的青睞以及國(guó)際知名品牌的重視合作。2）公司優(yōu)秀質(zhì)量管理體系來自與金佰利、尤妮佳、花王等跨國(guó)集團(tuán)客戶的合作和學(xué)習(xí)，不斷完善質(zhì)量管理體系，打造高質(zhì)量和低成本優(yōu)勢(shì)。3）新零售業(yè)態(tài)下，吸收性衛(wèi)生護(hù)理用品銷售渠道逐漸轉(zhuǎn)向母嬰專營(yíng)店、電商平臺(tái)等新零售渠道，同時(shí)催生國(guó)貨品牌的崛起。新興國(guó)產(chǎn)母嬰品牌傾向于與ODM制造商合作，以國(guó)貨精品切入市場(chǎng)。
首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。公司為國(guó)內(nèi)吸收性衛(wèi)生護(hù)理用品領(lǐng)先ODM制造商，前期銷售受到產(chǎn)能瓶頸，目前年產(chǎn)6億片吸收性衛(wèi)生用品智能制造技改項(xiàng)目已于19年陸續(xù)投產(chǎn)，年產(chǎn)12億片吸收性衛(wèi)生用品智能制造生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目計(jì)劃于20年底或21年初實(shí)現(xiàn)逐步投產(chǎn)，因此隨著募投產(chǎn)能逐步投產(chǎn)，有望帶來業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。我們預(yù)計(jì)公司20-22年凈利潤(rùn)為6.5/7.1/8.5億元，對(duì)應(yīng)PE為30/28/23倍，通過可比公司估值，給予公司21年30倍PE，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)影響毛利率；產(chǎn)能擴(kuò)張不達(dá)預(yù)期；品牌客戶需求增速不達(dá)預(yù)期
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