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投資要點(diǎn)：
　　事件：公司更新發(fā)布《2020年非公開(kāi)發(fā)行A股股票預(yù)案》等系列公告。與前次預(yù)案相比，本次方案的發(fā)行對(duì)象為不超過(guò)35位特定對(duì)象，不再包括涪陵國(guó)投及周斌全先生。除發(fā)行對(duì)象變更外，本次預(yù)案與前次基本一致，公司將在修改調(diào)整方案后，重新遞交非公開(kāi)發(fā)行的申請(qǐng)資料。
　　投資評(píng)級(jí)與估值：公司擬通過(guò)增發(fā)募集33億用于智能化生產(chǎn)基地一期和智能信息系統(tǒng)項(xiàng)目，保障企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，方案調(diào)整本身不影響企業(yè)價(jià)值。我們維持盈利預(yù)測(cè)，預(yù)測(cè)2020-22年歸母凈利潤(rùn)分別為7.4、8.5、10.2億，分別同比增長(zhǎng)22.2%、15.2%、19.0%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2020-22年P(guān)E分別為40x、35x、29x。公司過(guò)去兩年持續(xù)進(jìn)行渠道建設(shè)，前置性投入的效果已逐步顯現(xiàn)，20Q2-Q3保持15%以上收入增長(zhǎng)，明年有望釋放結(jié)構(gòu)提升帶來(lái)的提價(jià)紅利。中長(zhǎng)期看，公司將利用烏江品牌和渠道優(yōu)勢(shì)，打造以榨菜為核心的多品類(lèi)戰(zhàn)略。繼續(xù)看好公司通過(guò)份額提升、結(jié)構(gòu)優(yōu)化和品類(lèi)豐富帶來(lái)的成長(zhǎng)空間，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
　　渠道下沉有序推進(jìn)，看好公司長(zhǎng)期增長(zhǎng)空間。2019年公司啟動(dòng)渠道調(diào)整和渠道建設(shè)，計(jì)劃開(kāi)發(fā)1600個(gè)縣級(jí)市場(chǎng)，通過(guò)辦事處裂變及渠道下沉，估計(jì)于20Q3末已開(kāi)發(fā)1400個(gè)縣級(jí)市場(chǎng)并新增1400家縣級(jí)經(jīng)銷(xiāo)商，預(yù)計(jì)全年有望完成所有目標(biāo)市場(chǎng)的開(kāi)拓。雖然公司季度間的利潤(rùn)有所波動(dòng)，但是立足于中長(zhǎng)期角度，近兩年新增辦事處、渠道及市場(chǎng)均需要費(fèi)用支持與時(shí)間培育，因此我們認(rèn)為公司目前整體經(jīng)營(yíng)策略有利于長(zhǎng)遠(yuǎn)的可持續(xù)發(fā)展。在夯實(shí)渠道與市場(chǎng)的基礎(chǔ)下，公司將更易實(shí)施擴(kuò)品類(lèi)的發(fā)展戰(zhàn)略，努力打造第二增長(zhǎng)曲線。
　　未來(lái)一年毛利率改善有望釋放利潤(rùn)彈性。2020年疫情導(dǎo)致青菜頭收購(gòu)、用人及運(yùn)輸成本上升，預(yù)計(jì)青菜頭的成本提升幅度約為5%。估計(jì)公司于Q3采用同年采購(gòu)的原材料，考慮到原材料占公司成本約為35%，預(yù)計(jì)自20Q3起單位營(yíng)業(yè)成本的提升幅度約2%。另一方面，渠道反饋，公司在20Q1末將占收入50-60%的主力流通款產(chǎn)品80g縮減至70g實(shí)現(xiàn)間接提價(jià)，測(cè)算對(duì)整體噸價(jià)貢獻(xiàn)為7%。綜合成本及提價(jià)因素，推測(cè)對(duì)毛利率的提升接近2pct。
　　20Q1由于物流限制致訂單積壓，估計(jì)提價(jià)紅利并未反應(yīng)在Q2，Q3雖然開(kāi)始使用同年采購(gòu)的原材料，但在間接提價(jià)的對(duì)沖下，20Q3毛利率的下滑幅度環(huán)比Q2已有收窄。我們預(yù)計(jì)20Q4起提價(jià)紅利將進(jìn)一步顯現(xiàn)，預(yù)計(jì)毛利率將環(huán)比改善。展望2021年，我們預(yù)計(jì)提價(jià)效果和成本回落將有利于毛利率改善，而連續(xù)兩年的渠道建設(shè)后，費(fèi)用使用效率也有望提升，明年公司整體盈利能力具備提升空間。
　　股價(jià)表現(xiàn)的催化劑：收入增長(zhǎng)超預(yù)期，產(chǎn)品提價(jià)
　　核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：青菜頭成本持續(xù)上漲，食品安全事件