>> 申萬宏源-興業(yè)銀行(601166)高質(zhì)量“商行＋投行”,短期事件影響不改核心競爭力-201122
| 上傳日期： |
2020/11/22 |
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來源： |
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買入 |
作者： |
馬鯤鵬，李晨，鄭慶明 |
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事件：交易商協(xié)會近日對永城煤電開展自律調(diào)查，對多家中介機構(gòu)進行約談，包括興業(yè)銀行、光大銀行和中原銀行等主承銷商。
本次構(gòu)成實質(zhì)違約債券的主承銷商并非興業(yè)銀行。近幾年，興業(yè)銀行對于永煤及豫能化的融資已經(jīng)領(lǐng)先部分同業(yè)有所下降，彰顯其在風險把握上的高敏感度與前瞻性。從發(fā)債與授信兩個維度來看：
興業(yè)銀行在永煤銀行間市場債券的發(fā)行份額并不高，且份額明顯下降。2008年以來永煤在銀行間市場共發(fā)行1007億元債券，其中興業(yè)銀行作為主承銷商實際承銷61億元，合計發(fā)行份額僅為6%，且明顯呈現(xiàn)出發(fā)債份額下降的趨勢。2008、2009年興業(yè)幫助永煤發(fā)行10億元和20億元債券，占當年永煤發(fā)行銀行間債券規(guī)模的100%和47%。2010-2017年均未與其有發(fā)債業(yè)務(wù)上的合作。2018-2020年興業(yè)實際承銷規(guī)模分別為10、11和10億元，占比已經(jīng)下降至5%、5%和6%，近三年發(fā)債份額最高的三家銀行分別為2018年中信銀行（61億元、31%）、2019年中信銀行（72億元、30%）、2020年華夏銀行（35億元、22%）。此外，在信用債持倉方面，我們預(yù)計，興業(yè)銀行表內(nèi)外相關(guān)信用債持倉規(guī)模極其有限。
興業(yè)銀行是豫能化前十大授信銀行中唯一一家近年授信額度下降的銀行。永煤對外融資實行“總額授信、個體分貸原則”，各家金融機構(gòu)對永煤的股東豫能化進行統(tǒng)一授信。截至2Q20，興業(yè)銀行對豫能化的授信額度為130億元，較1Q18的最高點（165億元）已經(jīng)下降了21%，是豫能化前十大授信銀行中唯一降低授信額度的銀行。截至2Q20，豫能化已經(jīng)使用80億授信額度，占全部已使用額度的6%。我們預(yù)計，除了貸款、發(fā)債等資產(chǎn)端業(yè)務(wù)，豫能化在興業(yè)銀行存有一定規(guī)模保證金存款或存單質(zhì)押，最終總體風險敞口可控。
金融委會議定調(diào)，對于“逃廢債”行為秉持“零容忍”態(tài)度，預(yù)計本次調(diào)查不會對興業(yè)銀行產(chǎn)生實質(zhì)性負面影響。11月21日，金穩(wěn)委就近期債券違約個案召開會議，對于金融監(jiān)管部門和地方政府，要求建立良好的金融生態(tài)和信用環(huán)境；對于“逃廢債”行為，要求嚴厲處罰、“零容忍”；對于金融機構(gòu)、中介機構(gòu)，要求加強行業(yè)自律和監(jiān)督。我們認為，此次交易商協(xié)會調(diào)查以打擊發(fā)債主體惡意逃廢債為主，中介機構(gòu)配合調(diào)查是為了確保合規(guī)。2011年以來，交易商協(xié)會僅由于“康得新財務(wù)造假”重大事件，暫停過一次北京銀行銀行間市場債券主承銷相關(guān)業(yè)務(wù)6個月，其他大多為警告、訓(xùn)誡談話等處分。而康得新事件與此次永煤違約事件性質(zhì)不同，我們預(yù)計，興業(yè)銀行在發(fā)債承銷業(yè)務(wù)中的合規(guī)性是有保證的，此次調(diào)查不會對其產(chǎn)生實質(zhì)性負面影響，更不會影響銀行間市場債券承銷資格。此外，前期市場由于對債券違約的擔憂造成債券市場波動并傳導(dǎo)至銀行板塊，金融委會議后惡意逃廢債行為預(yù)計將得到極大遏制，有力提振市場信心、修正對于銀行板塊的負面情緒，估值有望繼續(xù)修復(fù)。
公司觀點：興業(yè)銀行基于中小銀行的同業(yè)生態(tài)圈正在擴容升級為投資+投行生態(tài)圈，依托銀行與非銀機構(gòu)有效落地“商行+投行”戰(zhàn)略。通過提高表外理財規(guī)模及非息收入占比最終驅(qū)動其ROE企穩(wěn)回升，短期事件性影響不改興業(yè)銀行核心競爭優(yōu)勢。預(yù)計興業(yè)銀行2020-2022年歸母凈利潤同比增長1.2%、7.7%、10.6%（維持盈利預(yù)測）。當前股價對應(yīng)0.67X 21年P(guān)B，當前估值遠未反映其戰(zhàn)略蘊含的核心競爭力和長遠發(fā)展?jié)摿Α５谝浑A段目標估值1.0X 21年P(guān)B，維持買入評級，維持全能優(yōu)勝組合。風險提示：經(jīng)濟大幅下行引發(fā)銀行不良風險。
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