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市場(chǎng)回顧：
　　一級(jí)市場(chǎng)：三季度新發(fā)煤炭債山西占近半，四季度為償債高峰。2022年三季度煤炭債新發(fā)行644億元，償還973億元，凈融資-329億元，環(huán)比降165億元。三季度新發(fā)煤炭債以AAA為主，YY投資級(jí)和投機(jī)級(jí)各半，以中短期為主，山西占比近半。取消發(fā)行主要集中在3年期弱資質(zhì)敞口。2022年四季度和2023年三季度為償債高峰。
　　二級(jí)市場(chǎng)：煤炭信用利差和超額利差收窄，期限利差走擴(kuò)?？紤]到當(dāng)前煤炭行業(yè)基本面持續(xù)改善，煤企償債能力增強(qiáng)，當(dāng)季無違約，煤炭債信用利差和超額利差均創(chuàng)永煤事件以來新低。本輪煤炭信用拐點(diǎn)出現(xiàn)后，各期限利差逐漸分化，反映市場(chǎng)對(duì)煤炭本輪周期可持續(xù)性存在一定分歧。其中1年期利差收窄幅度最為明顯，3年次之，5年收窄幅度最小。
　　點(diǎn)評(píng)與投資建議：
　　當(dāng)前煤炭行業(yè)融資情況基本平衡，山西煤企發(fā)債相對(duì)活躍。市場(chǎng)對(duì)于煤炭敞口的風(fēng)險(xiǎn)偏好相對(duì)較高，但對(duì)部分弱資質(zhì)長(zhǎng)久期品種仍謹(jǐn)慎。四季度為煤炭?jī)攤叻?，關(guān)注后續(xù)新發(fā)債情況。二級(jí)市場(chǎng)方面，三季度資金面整體寬松，地產(chǎn)債風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)釋放，城投債信用利差連創(chuàng)新低，市場(chǎng)維持資產(chǎn)荒投資環(huán)境。煤炭企業(yè)受益高景氣償債能力改善，煤炭債信用利差和超額利差持續(xù)收窄，但考慮到市場(chǎng)對(duì)長(zhǎng)期煤炭?jī)r(jià)格走勢(shì)存在分歧，本輪煤炭信用拐點(diǎn)出現(xiàn)后投資者更多青睞短久期，期限利差不斷走擴(kuò)。
　　考慮雙碳背景下企業(yè)新投煤礦意愿仍低，中長(zhǎng)期合同擴(kuò)大覆蓋范圍提升長(zhǎng)期盈利預(yù)期，疊加歐洲能源危機(jī)發(fā)酵對(duì)國(guó)際煤炭市場(chǎng)帶來的持續(xù)沖擊，本輪周期頂部有望延長(zhǎng)，久期策略具備一定機(jī)會(huì)空間。山西本輪專業(yè)化重組效果顯著，相關(guān)主體債務(wù)結(jié)構(gòu)改善。但市場(chǎng)關(guān)注的股權(quán)變更、資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)與對(duì)應(yīng)債務(wù)邊際等方面雖有序推進(jìn)，但未完全落地。此外，2022年以來山西省政府相關(guān)部門領(lǐng)導(dǎo)、企業(yè)管理層頻繁變動(dòng)也可能對(duì)本輪國(guó)企改革帶來潛在不確定性，但省內(nèi)保兌付意愿明確，無需過度擔(dān)憂。未來山西煤炭主體償債壓力有望不斷降低，值得關(guān)注。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)景氣度下行，資金面收緊，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好變化，發(fā)債主體逃廢債，山西煤企重組進(jìn)度不及預(yù)期。