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投資要點(diǎn)
　　業(yè)績(jī)表現(xiàn)：疫情下恢復(fù)情況良好，看好Q4旺季業(yè)績(jī)釋放
　　公司2022Q1-Q3營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤(rùn)、扣非歸母凈利潤(rùn)分別為31.25、2.81、2.63億元，同比分別增長(zhǎng)20.97%、35.83%、27.30%；Q3單季度分析，公司營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤(rùn)、扣非歸母凈利潤(rùn)分別為10.28、0.70、0.61億元，同比分別增長(zhǎng)26.25%、47.48%、38.70%。我們認(rèn)為2022Q3公司營(yíng)業(yè)收入恢復(fù)良好，連續(xù)四個(gè)季度單季收入10億以上，走出了2020年注射劑降價(jià)影響低谷，體現(xiàn)了公司營(yíng)銷改革成效，我們持續(xù)看好2022Q4銷售在疫情恢復(fù)性進(jìn)一步改善。
　　成長(zhǎng)性分析：口服液條線持續(xù)高增，華東地區(qū)恢復(fù)良好
　　分產(chǎn)品線來(lái)看：
　?。?）口服液產(chǎn)品：2022Q1-Q3公司口服液營(yíng)業(yè)收入為7.15億元，同比增長(zhǎng)71.52%，主要系金振口服液銷售高速增長(zhǎng)所致；其中單Q3口服液營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)49.60%，我們認(rèn)為隨著9月至次年1月流感高發(fā)季到來(lái)，金振口服液作為兒科感冒藥將會(huì)迎來(lái)銷售旺季，帶動(dòng)公司口服液產(chǎn)品同比增速保持在較高水平。
　?。?）注射液產(chǎn)品：2022Q1-Q3公司注射液營(yíng)業(yè)收入為10.69億元，同比增長(zhǎng)17.11%，增長(zhǎng)主要來(lái)自熱毒寧注射液的恢復(fù)性增長(zhǎng)，我們認(rèn)為隨著感冒高發(fā)季到來(lái)，2022Q4熱毒寧口服液銷售增速將會(huì)環(huán)比上升。
　　（3）顆粒劑、沖劑產(chǎn)品：2022Q1-Q3公司顆粒劑、沖劑營(yíng)業(yè)收入為1.58億元，同比增長(zhǎng)64.86%，主要系杏貝止咳顆粒銷售高速增長(zhǎng)所致；
　?。?）凝膠劑產(chǎn)品：2022Q1-Q3公司凝膠劑營(yíng)業(yè)收入為0.21億元，同比增長(zhǎng)554.4%，主要系筋骨止痛凝膠銷售告訴增長(zhǎng)所致。
　　分地區(qū)來(lái)看：
　　2022Q1-Q3公司各地區(qū)營(yíng)業(yè)收入均實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，其中公司的主要銷售區(qū)域華東地區(qū)受到2022H1疫情影響，2022Q1-Q3營(yíng)業(yè)收入同比增速為9.68%，在所有地區(qū)中增速最低，但是單Q3同比增速為16.27%，環(huán)比恢復(fù)情況良好；其他地區(qū)中，華南地區(qū)和西南地區(qū)2022Q1-Q3營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)較快，增速分別為30.93%、58.67%，原因是流感導(dǎo)致金振口服液和熱毒寧注射液等抗感染藥物銷售增速較高。
　　盈利能力：毛利率短期承壓，研發(fā)費(fèi)用率上升
　　公司2022Q1-Q3毛利率為70.71%，同比下降0.02pct，基本保持穩(wěn)定；歸母凈利率為9.00%，同比上升0.98pct。單Q3來(lái)看，公司毛利率同比下降1.21pct，原因是公司生產(chǎn)所需核心中藥材價(jià)格漲幅較大，2022Q4成本壓力有望得到緩解；單Q3歸母凈利率同比上升0.98pct，原因主要是銷售費(fèi)用率下降（2022Q3公司銷售費(fèi)用率同比下降1.58pct），這也體現(xiàn)出公司在營(yíng)銷改革下對(duì)銷售費(fèi)用的管控能力逐步提升。
　　經(jīng)營(yíng)質(zhì)量分析：經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流遠(yuǎn)超凈利潤(rùn)，營(yíng)運(yùn)效率明顯提升
　　從現(xiàn)金流質(zhì)量來(lái)看，2022Q1-Q3公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為6.13億元，其中單Q3現(xiàn)金流水平為2.38億元，遠(yuǎn)高于凈利潤(rùn)水平；從資本結(jié)構(gòu)來(lái)看，截至2022Q3，公司資產(chǎn)負(fù)債率為22.64%，同比下降1.52pct，處于過(guò)去20年最低區(qū)間；從經(jīng)營(yíng)效率來(lái)看，2022Q3公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率為4.17，同比增長(zhǎng)1.3，存貨周轉(zhuǎn)率為3.18，同比增長(zhǎng)1.05，公司營(yíng)銷改革成效逐步釋放，使下游回款加速，運(yùn)營(yíng)效率提升。
　　戰(zhàn)略分析：渠道管理持續(xù)推進(jìn)，助力實(shí)現(xiàn)股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)
　　從各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)來(lái)看，公司的各項(xiàng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和資產(chǎn)負(fù)債率等指標(biāo)均出現(xiàn)明顯改善，這體現(xiàn)出公司營(yíng)銷改革已經(jīng)初顯成效。截至2022Q3，醫(yī)院主管已基本配備齊全，公司在醫(yī)院主管制下渠道管理結(jié)構(gòu)更為扁平化，可以明確每家醫(yī)院的考核指標(biāo)，保證口服和注射劑銷售條線得到區(qū)分，公司核心藥品金振口服液和熱毒寧注射液在此模式下均保持較高增速。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　我們預(yù)計(jì)2022-2024年公司營(yíng)業(yè)收入分別為44.52/54.64/66.41億元，同比增長(zhǎng)22.02%/22.74%/21.53%；歸母凈利潤(rùn)分別為4.00/4.94/6.10億元，同比增長(zhǎng)24.84%/23.34%/23.69%；對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE分別為19.53x/15.83x/12.80x，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　疫情影響院端銷售的風(fēng)險(xiǎn)；營(yíng)銷改革進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；新藥研發(fā)節(jié)奏不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。