>> 招商證券-科順股份(300737)渠道優(yōu)化護內生增長，減隔震打開成長空間-221011
| 上傳日期： |
2022/10/12 |
大小： |
1792KB |
| 格式： |
pdf 共25頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
鄭曉剛 |
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本篇分析了防水龍頭科順股份面對地產(chǎn)鏈變化積極調整渠道戰(zhàn)略，以及完成豐澤股份收購進入減隔震藍海市場后第二增長曲線效益顯現(xiàn)。行業(yè)層面防水提標大勢所趨；公司層面主業(yè)穩(wěn)健+豐澤貢獻業(yè)績增長，我們預計公司2022年PE、PB分別為18.1x、1.9x，維持“強烈推薦”評級。
防水主業(yè)穩(wěn)中向好，渠道變革提升回款質量。公司20多年深耕防水行業(yè)，為防水行業(yè)龍二，22H1實現(xiàn)營收41.41億元，同比+10%，歸母凈利潤2.44億元，同比-48%，主因原材料價格高漲。全國化布局繼續(xù)推進，疊加內部增質提效，費用率下降明顯。地產(chǎn)風險敞口下，公司戰(zhàn)略性發(fā)力經(jīng)銷渠道，22H1經(jīng)銷收入占比51%，首次超過直銷。同時直銷渠道大力開拓工程業(yè)務，房地產(chǎn)領域收入占比不斷收縮，22H1降至48%。經(jīng)銷直銷占比優(yōu)化+直銷內部客戶結構優(yōu)化助力公司保持穩(wěn)健增長，提升回款質量。
防水行業(yè)提標擊痛點，龍頭市占率有望提升。原材料端，龍頭企業(yè)通過瀝青現(xiàn)貨存儲、長協(xié)鎖價、套期保值、合資或全資設立子公司等方式平滑成本波動。供給端，龍頭持續(xù)擴產(chǎn)，助力業(yè)績釋放。需求端，有品牌保障、供材施工一體化、質保服務完善的防水龍頭市占率持續(xù)提升。行業(yè)提標將加速淘汰低端劣質產(chǎn)品、促進加強泥瓦工防水施工技術；延長質保期或將對防水需求增量有所裨益，未來高分子防水材料將成為重點發(fā)展方向。我們測算2022年防水行業(yè)市場空間中樞為2473億元，2022-2023年舊改將額外帶來35-40億元/年的防水市場空間。
減隔震藍海市場加速發(fā)展，豐澤貢獻第二增長曲線。我國有41%的國土、超過一半的城市位于地震基本烈度7度及以上地區(qū)。政策是減隔震技術應用普及的主要驅動力，正式的《建筑工程抗震管理條例》于2021年9月1日開始實施，預計在未來2年內我國減隔震市場將加速發(fā)展?？拐鹆⒎ê笥型蠓鶖U容減隔震產(chǎn)品市場空間。按照我們中性假設，2022年房屋建筑減隔震市場空間為389億元，2025年或可達446億元。豐澤股份主營的橡膠支座是目前主流的建筑減隔震產(chǎn)品，公司上半年完成豐澤股份99.94%股份的收購，全面介入其生產(chǎn)經(jīng)營管理，并迅速進行業(yè)務和資源協(xié)同。22H1豐澤股份業(yè)績高增，實現(xiàn)營收/歸母凈利潤1.50億元/2208.94萬元，分別同比+59%/+24%，成為公司新的利潤增長點。
維持“強烈推薦”評級?？祈樄煞萑珖a(chǎn)能布局+渠道優(yōu)化保障主業(yè)優(yōu)質增長，市占率有望穩(wěn)步提升；公司內控優(yōu)秀，費用率低于同行，并始終關注回款質量，整體盈利能力較優(yōu)。并購豐澤股份后有利于發(fā)揮協(xié)同效應，減隔震業(yè)務有望成為新增長點。我們預計公司2022-2023年EPS分別為0.55元、0.76元，對應PE分別為18.1x、12.9x，維持“強烈推薦”評級。
風險提示：原材料價格大幅上漲、地產(chǎn)竣工及基建投資增速下滑、產(chǎn)能釋放不及預期、新業(yè)務發(fā)展不及預期。
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