>> 信達(dá)證券-信達(dá)宏觀方法論之八：看懂消費(fèi)的三個重要視角-221012
| 上傳日期： |
2022/10/13 |
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| 格式： |
pdf 共26頁 |
來源： |
信達(dá)證券 |
| 評級： |
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作者： |
解運(yùn)亮 |
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摘要：
本文詳細(xì)地介紹了分析我國消費(fèi)的三個重要視角：（1）社零的結(jié)構(gòu)特征，（2）居民消費(fèi)的三因素模型：就業(yè)、收入和消費(fèi)傾向，（3）社會集團(tuán)消費(fèi)和居民消費(fèi)的分解。
社零的結(jié)構(gòu)特征。按照消費(fèi)類型，可以將社零分為商品零售和餐飲收入。2017年以來，兩者在社零中的占比較為穩(wěn)定，商品收入占9成，餐飲收入占1成。還有一種常用的分類方式，將消費(fèi)分為必選消費(fèi)和可選消費(fèi)。必選消費(fèi)多為剛性需求，需求的變動較小，因此周期性較弱；可選消費(fèi)收入彈性系數(shù)高，對經(jīng)濟(jì)周期更為敏感。另外，必選消費(fèi)表現(xiàn)受CPI上行影響較大；而可選消費(fèi)具有更新?lián)Q代的特性。
居民消費(fèi)研究框架：就業(yè)、收入與消費(fèi)傾向三因素模型。消費(fèi)的變化可拆分為三個部分：消費(fèi)指數(shù)（消費(fèi)同比）=就業(yè)同比+收入同比+消費(fèi)傾向同比。我們構(gòu)建的消費(fèi)指數(shù)與社零同比的走勢十分相似，相關(guān)系數(shù)達(dá)0.86，驗證了這一分析框架的可靠性。基于該指數(shù)，我國消費(fèi)呈現(xiàn)三大主要特征，一是收入為核心影響因素，無論是疫情前還是疫情期間，均對消費(fèi)起著決定性作用。二是就業(yè)表現(xiàn)穩(wěn)健，對消費(fèi)影響相對較小。三是消費(fèi)傾向的歷史波動較大，特別是疫情以來，其影響力明顯提升。
將社零總額拆分為居民消費(fèi)和社會集團(tuán)消費(fèi)。社零的統(tǒng)計口徑包含了居民與社會集團(tuán)兩部分，但統(tǒng)計局發(fā)布數(shù)據(jù)時并不予以區(qū)分。我們詳細(xì)介紹了分解方法，以便全方位跟蹤消費(fèi)的結(jié)構(gòu)性分化?；舅悸肥牵合葮?gòu)建全國居民消費(fèi)支出的季度數(shù)據(jù)，拆出商品消費(fèi)部分后再納入餐飲消費(fèi)（與社零統(tǒng)計口徑統(tǒng)一），得到居民社零。最后，再由社零總額倒擠出社會集團(tuán)社零。分拆結(jié)果顯示，社會集團(tuán)消費(fèi)對社零總額的影響不可忽視，占比接近一半。疫情以來，社會集團(tuán)消費(fèi)更是成為社零下降的主要拖累項。
案例分析。8月份，社零同比增長5.4%，較7月回升2.7個百分點。數(shù)據(jù)的第一印象是消費(fèi)呈現(xiàn)加速回暖的態(tài)勢，然而實際上，8月社零同比提速主要是受到基數(shù)的影響。去年8月由于疫情和汛情在多地發(fā)生，疊加汽車缺芯問題限制供給，導(dǎo)致社零同比增速從7月的8.5%大幅下滑至2.5%，形成了去年全年的低點。從環(huán)比看，8月社零季調(diào)環(huán)比-0.05%，低于1-7月的環(huán)比均值0.41%，也顯示社零復(fù)蘇仍處于偏弱的狀態(tài)。再看結(jié)構(gòu)，除去基數(shù)擾動，8月必選消費(fèi)表現(xiàn)優(yōu)于可選消費(fèi)?？蛇x消費(fèi)中，汽車、石油制品零售表現(xiàn)亮眼，但其他可選消費(fèi)疲弱。整體來看，在疫情反復(fù)和地產(chǎn)低迷的情況下，居民的消費(fèi)意愿還未出現(xiàn)明顯的改善。展望四季度，促消費(fèi)政策有望不斷落地生效，有助于激發(fā)并釋放居民的消費(fèi)需求。建議關(guān)注可選消費(fèi)的投資機(jī)會。
風(fēng)險因素：疫情變異導(dǎo)致疫苗失效；國內(nèi)政策超預(yù)期等。
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