>> 中信證券-安徽合力(600761)投資價值分析報告：需求周期底部，叉車電動化提升全球競爭力-221012
| 上傳日期： |
2022/10/13 |
大?。?/td>
| 1595KB |
| 格式： |
pdf 共33頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
劉海博,李越,李睿鵬 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
|
|
公司是國內(nèi)最大的叉車企業(yè)，當前時點受益于：1.國內(nèi)需求底部復蘇在即的預期；2.電動平衡重叉車放量，收入增速高于銷量增速；3.鋼價下跌會提升公司的盈利能力；4.鋰電化帶動中國叉車全球競爭力提升等四大成長邏輯。我們預計公司2022~2024年歸母凈利潤為8.5/12.0/15.9億元，對應CAGR37%?？紤]當前行業(yè)景氣度、電動化帶來的市場規(guī)模擴大邏輯以及公司自身業(yè)績增長趨勢，給予公司2022年歸母凈利潤15倍PE估值水平，對應127億元目標市值，對應目標價17元。未來2~3年公司業(yè)績有望高增，且當前市值明顯低于目標市值，首次覆蓋給予公司“買入”評級。
▍公司概覽：國內(nèi)叉車行業(yè)龍頭，長期保持行業(yè)市占率第一。公司主要從事叉車等工業(yè)車輛及其關鍵零部件的研發(fā)、制造和銷售，從收入結構看，公司收入幾乎全部來自叉車業(yè)務。過去20年來公司業(yè)務規(guī)模持續(xù)穩(wěn)健增長，1996年上市以來，公司營收規(guī)模增長約35倍，叉車整機銷量2021年已超20萬臺，行業(yè)市占率長期保持第一。2021年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入154.2億元/yoy+20.5%，其中海外市場收入達29.6億元，同比+56.2%，海外業(yè)務收入占比19.2%。
▍行業(yè)分析：國內(nèi)需求預計底部復蘇在即、叉車鋰電化帶動中國企業(yè)全球競爭力提升。1.國內(nèi)需求預計底部復蘇在即：叉車需求主要來自制造業(yè)、物流業(yè)需求。我國叉車銷量從2011年的31.4萬輛增長至2021年的109.9萬輛，CAGR13.3%。受益于國內(nèi)制造業(yè)+物流業(yè)規(guī)模擴大、滲透率提升、全球競爭力提升三大邏輯，我們預計我國叉車市場未來5~10年仍將保持10%左右的年均復合增速。同時短期內(nèi)叉車需求與PMI等經(jīng)濟景氣指標一致，從歷史上看存在3年左右的行業(yè)需求周期。本輪叉車景氣周期下行始于2021年三季度，2022年二季度的局部疫情反復加重了行業(yè)需求的低迷，但隨著國內(nèi)局部疫情得到控制和生產(chǎn)的恢復，叉車需求有望從2022年四季度開始逐步復蘇，進入上行階段。2.鋰電化帶動中國叉車全球競爭力提升：隨著鋰電池技術的不斷成熟，鋰電池逐漸取代鉛酸電池成為電動叉車主流技術路線，2021年我國鋰電池叉車在電動平衡重和電動倉儲式步行叉車的占比分別達到42.8%和53.2%。過去中國叉車出口主要以價值量較小的電動步行式倉儲叉車為主（2020年出口臺數(shù)占比60%）；高價值量的平衡重叉車領域，受限于內(nèi)燃叉車發(fā)動機和變速箱的技術，我國企業(yè)與海外巨頭豐田、凱傲相比存在技術劣勢。但2021年以來隨著平衡重叉車鋰電化以及油價上漲帶來的經(jīng)濟性提升，利用國內(nèi)成熟的新能源車產(chǎn)業(yè)鏈技術，我國叉車企業(yè)在鋰電平衡重叉車領域競爭優(yōu)勢顯著，彎道超車海外巨頭。高價值量的鋰電平衡重叉車是中國企業(yè)又一新的優(yōu)勢領域。
▍公司分析：國內(nèi)需求預計底部復蘇在即；電動平衡重叉車放量，收入增速高于銷量增速；鋼價下跌會提升公司盈利能力；擬通過可轉債募資擴產(chǎn)能。1.需求周期底部：隨著2022年三季度國內(nèi)局部疫情得到控制和生產(chǎn)的恢復，國內(nèi)叉車需求有望從2022年四季度開始逐步復蘇，判斷目前處于周期底部位置。2.電動平衡重叉車放量，收入增速高于銷量增速：平衡重叉車鋰電化以及油價上漲帶來的經(jīng)濟性提升，國內(nèi)平衡重叉車快速電動化，我國電動平衡重叉車在平衡重叉車滲透率從2020年的16.4%提升至2022年前五個月的21.9%，較歐洲的58%滲透率仍有較大提升空間。電動平衡重叉車單價基本為燃油平衡重叉車的1倍，平衡重叉車快速電動化，公司收入增速料將快于銷售臺數(shù)增速。我們預計2023年公司叉車銷量同比增長10%左右，考慮到高價值量的電動平衡重叉車國內(nèi)滲透率提升，公司收入增速有望快于銷量增速，我們預計2023年公司國內(nèi)收入同比增長15%左右。2022年上半年公司出口業(yè)務收入同比增長68%，雖然當前受到俄烏戰(zhàn)爭導致歐洲經(jīng)濟衰退等不利因素，但考慮到公司產(chǎn)品在美國和歐洲市占率不足5%，且鋰電平衡重叉車等高性價比產(chǎn)品具備較好競爭力，我們預計公司2023年海外份額仍將持續(xù)提升，出口業(yè)務收入增速有望保持20%的增長。預計2023年公司總體收入增長17%左右。3.鋼價下跌會提升公司盈利能力：2022年Q2開始鋼價顯著下跌，公司2021年毛利率僅15%，且鋼材占成本比例約40%，鋼價下跌將顯著提升公司毛利率/凈利率水平。4.可轉債計劃：2022年5月，公司公告擬發(fā)行22億可轉債，加速推進核心項目建設。募投項目建成后，公司將新增叉車年產(chǎn)能超10萬臺，大幅提升關鍵配套零部件產(chǎn)能，打造離散型工業(yè)車輛智能制造體系，有力保障公司“2025年整機產(chǎn)能超50萬臺”的“十四五”規(guī)劃目標。
▍風險因素：宏觀經(jīng)濟增速向下的風險；國際貿(mào)易政策及匯率大幅波動的風險；原材料成本大幅上漲的風險；行業(yè)競爭加劇導致毛利率下降風險；受局部疫情影響，公司訂單交付周期變長的風險；海外疫情加劇的風險等。
▍投資建議：公司是國內(nèi)最大的叉車企業(yè)，當前時點受益于：1.國內(nèi)需求底部復蘇在即的預期；2.電動平衡重叉車放量，收入增速高于銷量增速；3.鋼價下跌會提升公司的盈利能力；4.鋰電化帶動中國叉車全球競爭力提升等四大成長邏輯。我們預計公司2022~2024年歸母凈利潤為8.5/
|
|
