>> 中信證券-思特威(688213)投資價值分析報告：安防圖像傳感器領(lǐng)先廠商，汽車、手機(jī)多點(diǎn)布局-221013
| 上傳日期： |
2022/10/13 |
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| 1664KB |
| 格式： |
pdf 共43頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
徐濤,胡葉倩雯,梁楠 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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公司是國內(nèi)知名的安防領(lǐng)域CMOS圖像傳感器供應(yīng)商，安防用圖像傳感器產(chǎn)品全球出貨量第一。同時，公司積極開拓安防以外市場，手機(jī)領(lǐng)域已經(jīng)開始為終端客戶開發(fā)定制化產(chǎn)品，5000萬像素等高階產(chǎn)品有望逐步落地；汽車領(lǐng)域在后裝產(chǎn)品基礎(chǔ)上積極拓展前裝業(yè)務(wù)，后續(xù)有望形成安防、手機(jī)、汽車業(yè)務(wù)三足鼎立態(tài)勢。我們預(yù)測公司2022-2024年EPS為0.60/1.15/1.92元，給予目標(biāo)價51元，首次覆蓋，給予“買入”評級。
▍國內(nèi)領(lǐng)先的安防CMOS圖像傳感器廠商，積極布局手機(jī)、汽車等新領(lǐng)域。公司以安防CMOS圖像傳感器業(yè)務(wù)起家，2017年通過高性價比切入中低端市場，目前安防領(lǐng)域已實現(xiàn)家庭、企業(yè)、城市級全面布局，并逐步向中高端轉(zhuǎn)型，下游客戶覆蓋大華股份、?？低?、宇視科技等。此外公司亦積極切入手機(jī)、汽車等新領(lǐng)域，下游客戶包括小米、聯(lián)想、廣汽豐田、嵐圖等。公司2019-2021年營收分別為6.8/15.3/26.9億元，歸母凈利潤-2.4/1.2/4.0億元。分業(yè)務(wù)看，2022H1智慧安防收入7.8億元（占比77%）、智能手機(jī)1.7億元（占比17%）、汽車電子0.66億元（占比7%）。展望未來，中短期看，公司在安防領(lǐng)域加大海康等客戶供應(yīng)份額，手機(jī)業(yè)務(wù)突破品牌客戶貢獻(xiàn)增量；中長期看，公司持續(xù)受益安防領(lǐng)域高清化趨勢，同時機(jī)器視覺、汽車電子等料將引領(lǐng)第二輪成長。
▍行業(yè)趨勢：安防、手機(jī)市場相對穩(wěn)定，汽車領(lǐng)域高成長。整體來看，CMOS圖像傳感器市場有望維持穩(wěn)定增長，F(xiàn)rost & Sullivan（轉(zhuǎn)引自思特威招股書）預(yù)計2026年全球市場規(guī)模將達(dá)252.9億美元，2021-2026年CAGR約為6.1%。細(xì)分來看，預(yù)計2025年手機(jī)/車載/安防領(lǐng)域出貨量將分別達(dá)到60/4.3/8.0億顆，2021-2025年CAGR分別為5%/21%/14%。（1）智慧安防：短期看，2021年芯片供需緊張以及終端備庫存導(dǎo)致基數(shù)較高，2022H1下游需求承壓，但是H2隨著拉貨恢復(fù)，需求或邊際改善；長期看，安防領(lǐng)域圖像傳感器高清化趨勢明確，帶動價值量提升，此外無人機(jī)、掃地機(jī)等有望帶動圖像傳感器增量市場。（2）智能手機(jī)：圖像傳感器逐步完成由量到質(zhì)的轉(zhuǎn)變，單機(jī)搭載攝像頭數(shù)量增長或邊際放緩但規(guī)格料仍將持續(xù)提升。目前智能手機(jī)單機(jī)配置接近4顆，長期隨著潛望式、3D等滲透，有望逐步提升至4-5顆。（3）車載應(yīng)用：汽車智能化趨勢明確，車載攝像頭則是智能駕駛必備傳感器配置，根據(jù)TSR統(tǒng)計，2020年全球車載攝像頭出貨量達(dá)到1.65億顆，我們測算2025年出貨量有望達(dá)4.3億顆，對應(yīng)2020-2025年CAGR為21.2%。
▍公司分析：安防產(chǎn)品市場領(lǐng)先，手機(jī)、汽車加大布局，后續(xù)有望成為新增長極。（1）市場布局：安防產(chǎn)品市場領(lǐng)先，開拓手機(jī)、汽車等新市場。2021年公司安防用圖像傳感器出貨量約2億顆，市場份額約40%，下游覆蓋海康威視、大華股份、宇視科技等知名廠商；此外公司積極開拓新領(lǐng)域，于2020年開始布局手機(jī)領(lǐng)域，目前定制的50MP產(chǎn)品已通過客戶驗證，有望逐步導(dǎo)入量產(chǎn)。汽車領(lǐng)域布局環(huán)視、艙內(nèi)、ADAS等，在環(huán)視等場景實現(xiàn)全產(chǎn)品布局，并切入比亞迪、廣汽豐田、嵐圖等主車廠。（2）技術(shù)布局：核心技術(shù)人員深耕行業(yè)多年，對成像性能、全局快門等具備獨(dú)特理解。公司核心技術(shù)人員均在圖像傳感器領(lǐng)域深耕多年，具備Aptina、豪威、Micron等大廠從業(yè)經(jīng)驗。在全局快門、HDR、背照式等方面具備技術(shù)基礎(chǔ)，已有成熟產(chǎn)品量產(chǎn)。（3）供應(yīng)鏈：積極與晶合等代工廠合作，代工產(chǎn)能逐步轉(zhuǎn)向國內(nèi)。公司合作晶圓廠包括臺積電、三星、合肥晶合等?？紤]到考慮外部環(huán)境的不確定性，公司積極與本土廠商合作，合肥晶合2021年首次進(jìn)入公司前五大供應(yīng)商。（4）募資擴(kuò)產(chǎn)：布局車載及高階產(chǎn)品拓展，助力公司長期成長。
▍風(fēng)險因素：CMOS圖像傳感器市場競爭加??；手機(jī)、汽車等下游需求不及預(yù)期；公司圖像傳感器技術(shù)迭代不及預(yù)期；公司客戶及下游應(yīng)用拓展不及預(yù)期；中美貿(mào)易摩擦的風(fēng)險等。
▍投資建議：公司是安防領(lǐng)域CMOS圖像傳感器龍頭。中短期看，公司在安防領(lǐng)域加大?？档瓤蛻艄?yīng)份額，手機(jī)業(yè)務(wù)突破品牌客戶貢獻(xiàn)增量；中長期看，公司持續(xù)受益安防領(lǐng)域高清化趨勢，同時手機(jī)業(yè)務(wù)、汽車電子有望成為新增長極。由于公司已經(jīng)處于穩(wěn)定盈利階段，我們采取PE和PEG兩種方式進(jìn)行估值。我們預(yù)計公司2022-2024年EPS為0.60/1.15/1.92元，考慮公司手機(jī)業(yè)務(wù)實現(xiàn)從0到1的突破，并且高中低端產(chǎn)品均有布局，同時車載業(yè)務(wù)亦進(jìn)展順利，環(huán)視產(chǎn)品加速導(dǎo)入主流車廠，綜合兩種估值方式，我們給予公司2023年目標(biāo)PE=44倍，目標(biāo)PEG=1.80x，對應(yīng)目標(biāo)價51元，首次覆蓋，給予“買入”評級。
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