>> 東興證券-中科創(chuàng)達(300496)汽車智能化系列報告：復(fù)刻成功基因，持續(xù)引領(lǐng)智能化-221019
| 上傳日期： |
2022/10/19 |
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| 格式： |
pdf 共25頁 |
來源： |
東興證券 |
| 評級： |
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作者： |
劉蒙,孫業(yè)亮 |
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引言：當(dāng)前智能汽車開始逐步放量，XR、邊緣計算設(shè)備景氣度上行處于爆發(fā)前夜，在幾大領(lǐng)域提前卡位的第三方軟件服務(wù)商中科創(chuàng)達近年來業(yè)績實現(xiàn)高速增長。本文旨在對公司業(yè)務(wù)模式及發(fā)展邏輯進行梳理，分析公司乃至第三方軟件服務(wù)商的產(chǎn)業(yè)鏈價值，討論中科創(chuàng)達有何種競爭優(yōu)勢能塑造其當(dāng)前具備稀缺性的產(chǎn)業(yè)地位、能助力其實現(xiàn)未來的持續(xù)增長。
公司商業(yè)模式多極進階，當(dāng)前手機、汽車、物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)三輪驅(qū)動。創(chuàng)達起家于對Linux、安卓等系統(tǒng)的二次開發(fā)，之后作為高通等巨頭的外包服務(wù)商為客戶提供服務(wù)，在服務(wù)中得到客戶認可，逐步進階為解決方案提供商。在項目中公司實現(xiàn)技術(shù)與經(jīng)驗積累，建立大量得以復(fù)用的通用模塊、中臺化開發(fā)平臺。在技術(shù)成熟、產(chǎn)品力與影響力提升后公司憑借領(lǐng)先的全棧定制化能力自研及外購IP發(fā)展授權(quán)業(yè)務(wù)，同時以核心參與者的身份參與了多個汽車、物聯(lián)生態(tài)建設(shè)，商業(yè)模式實現(xiàn)多級進階，當(dāng)前中科創(chuàng)達作為手機、汽車、物聯(lián)網(wǎng)三大行業(yè)的第三方軟件服務(wù)商實現(xiàn)業(yè)績的高速增長。
對第三方軟件服務(wù)商需求長期存在，且戰(zhàn)略重要性有限規(guī)避巨頭向相關(guān)環(huán)節(jié)滲透。我們認為第三方軟件服務(wù)商存在的核心價值在于相關(guān)產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)有足夠的技術(shù)、經(jīng)驗層面壁壘使巨頭有動力去尋求第三方合作以實現(xiàn)流程提速、成本節(jié)約；同時相關(guān)環(huán)節(jié)對于巨頭長期發(fā)展戰(zhàn)略重要性有限，其可接受由第三方代為實現(xiàn)相關(guān)業(yè)務(wù)。以安卓系統(tǒng)為例，開源版本僅涵蓋基礎(chǔ)功能，與成熟商用版本有較大差距，底層硬件商需根據(jù)芯片、元器件、通信制式等對基礎(chǔ)系統(tǒng)進行軟硬件認證、調(diào)試優(yōu)化等；上層終端商為提升市場競爭力需對基礎(chǔ)系統(tǒng)進行定制化、差異化開發(fā)。實現(xiàn)該種對系統(tǒng)的適配優(yōu)化測試需具備對軟硬件的深刻理解及龐大的工程團隊，但應(yīng)用層以下的龐大開發(fā)環(huán)節(jié)難以為硬件及終端商帶來直觀收益，低通用型環(huán)節(jié)對巨頭整體戰(zhàn)略重要性較弱，因此出于可行性及經(jīng)濟性考慮其會選擇與第三方軟件服務(wù)商進行合作。
創(chuàng)達三大業(yè)務(wù)板塊蘊含強勁發(fā)展機遇，高通在相關(guān)領(lǐng)域優(yōu)勢顯著。1）手機方面，當(dāng)前全球手機出貨量呈下行趨勢，但隨5G技術(shù)發(fā)展、芯片及手機廠商新代際產(chǎn)品不斷推出，上下游對芯片及設(shè)備的適配優(yōu)化定制等項目需求穩(wěn)健且持續(xù)；2）汽車方面，智能網(wǎng)聯(lián)汽車的出貨量與滲透率在逐年增長，智能座艙有助于快速提升車企差異化競爭能力戰(zhàn)略地位日益顯著、智能駕駛處于早期高速發(fā)展階段；3）物聯(lián)網(wǎng)方面，行業(yè)整體空間大，XR、邊緣計算設(shè)備等具有底層通用性的細分行業(yè)即將進入快速滲透期，蘊含更大發(fā)展?jié)摿?，同時在華為、蘋果等巨頭物聯(lián)網(wǎng)生態(tài)戰(zhàn)略的催化下行業(yè)格局逐步清晰、標(biāo)準化程度提升。高通作為消費芯片巨頭，其在手機、智能座艙、物聯(lián)網(wǎng)芯片全球龍頭地位穩(wěn)固，并不斷加碼汽車業(yè)務(wù)，逐步發(fā)力智能駕駛。
綁定高通而非依賴，公司業(yè)務(wù)模式逐步進階，客戶結(jié)構(gòu)不斷改善。復(fù)盤中科創(chuàng)達發(fā)展歷程，我們認為與高通的合作是其此前發(fā)展的重要保障，其憑借高通的強勢地位在各項業(yè)務(wù)當(dāng)中打開市場，在項目執(zhí)行中積累經(jīng)驗并總結(jié)抽象出核心技術(shù)，依靠核心技術(shù)提升自身產(chǎn)業(yè)鏈地位站穩(wěn)腳跟，吸引其他巨頭與其合作并不斷提升客戶粘性，同時公司通過技術(shù)遷移復(fù)用不斷擴張自身業(yè)務(wù)邊界。相較其他大公司供應(yīng)商，我們認為創(chuàng)達的優(yōu)勢在于綁定高通而非依賴高通，以智能駕駛為例，創(chuàng)達擁有英偉達專用實驗室并成為中國首家獲得英偉達畫質(zhì)調(diào)優(yōu)授權(quán)的公司。同時創(chuàng)達也在積極融入國產(chǎn)生態(tài)，與華為、地平線、黑芝麻等進行了較為深入的業(yè)務(wù)合作，公司有望憑借對外的廣泛合作實現(xiàn)一定的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，更為充分的滿足下游客戶的差異化需求。同時公司在發(fā)展中實現(xiàn)了業(yè)務(wù)模式的進階，在盈利水平與規(guī)模效應(yīng)上大幅領(lǐng)先于誠邁等軟件服務(wù)公司，未來隨著與主機廠的合作深入，公司客戶結(jié)構(gòu)有望進一步改善，進一步提升自身產(chǎn)業(yè)地位與盈利能力。
公司盈利預(yù)測與投資評級：中科創(chuàng)達作為具備全球競爭優(yōu)勢的智能操作系統(tǒng)龍頭，憑借高通等巨頭生態(tài)以及核心技術(shù)積累提升客戶粘性；下游長期高景氣以及物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)長尾客戶不斷覆蓋催化公司業(yè)績增長與產(chǎn)業(yè)地位提升，技術(shù)遷移復(fù)用、業(yè)務(wù)模式進階以及汽車端的客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化將持續(xù)提升公司盈利能力。我們預(yù)計公司2022-2024年歸母凈利潤分別為8.95/13.07/17.51億元，當(dāng)前股價對應(yīng)PE值分別為56/38/29倍，上調(diào)至“強烈推薦”評級。
風(fēng)險提示：智能駕駛推進不及預(yù)期；物聯(lián)設(shè)備成長性及盈利釋放不及預(yù)期；公司與高通、英偉達、地平線等的合作不及預(yù)期；匯率波動風(fēng)險等
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